我國(guó)股價(jià)波動(dòng)貨幣政策效應(yīng)研究

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1、我國(guó)股價(jià)波動(dòng)貨幣政策效應(yīng)研究　　摘要：文章運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)、Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)、向量自回歸模型等計(jì)量方法分析了貨幣供應(yīng)量M2、利率與股市變動(dòng)的關(guān)系，并得出在當(dāng)前利率未市場(chǎng)化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，雖然中央銀行可以通過(guò)貨幣供應(yīng)量和利率兩種方式影響股票市場(chǎng)，但貨幣供應(yīng)量M2更有效，調(diào)節(jié)利率對(duì)股市的影響并不顯著。這一結(jié)論對(duì)于貨幣當(dāng)局調(diào)控股票市場(chǎng)具有重要的借鑒意義。關(guān)鍵詞：貨幣供應(yīng)量協(xié)整檢驗(yàn)Granger因果關(guān)系向量自回歸模型中圖分類(lèi)號(hào)：F830.91文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1004-4914（2013）03-089-03一、引言隨著中國(guó)股票市場(chǎng)規(guī)模的發(fā)展與完善，股票市場(chǎng)與貨幣政策的

2、關(guān)系已成為理論界與實(shí)務(wù)界研究的重要課題。傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為：貨幣供應(yīng)量調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響主要是通過(guò)投資者資產(chǎn)組合的變化實(shí)現(xiàn)，貨幣供應(yīng)量的增加將導(dǎo)致股票價(jià)格上升；本文主要通過(guò)構(gòu)建利率（實(shí)際利率）、貨幣供應(yīng)量M2變動(dòng)率和股票市場(chǎng)指數(shù)之間的三元結(jié)構(gòu)向量自回歸模型，進(jìn)一步分析當(dāng)利率和貨幣供應(yīng)量發(fā)生波動(dòng)時(shí)對(duì)股票市場(chǎng)產(chǎn)生的沖擊。11二、文獻(xiàn)綜述國(guó)外實(shí)證研究主要傾向于分析貨幣供應(yīng)量和利率的變化與股票價(jià)格變化之間的關(guān)系。HomaandJaffee（1971）用回歸分析方法得出，貨幣供應(yīng)量與利率的變化總是領(lǐng)先于股票市場(chǎng)指數(shù)的變化，一定時(shí)段后變化不明顯，因而，滯后的貨幣供應(yīng)量與聯(lián)邦基準(zhǔn)

3、利率數(shù)據(jù)可以用來(lái)預(yù)測(cè)未來(lái)股票收益。隨著計(jì)量經(jīng)濟(jì)研究方法的發(fā)展，后來(lái)的經(jīng)濟(jì)學(xué)者開(kāi)始運(yùn)用向量自回歸（VAR模型）分析方法來(lái)解決貨幣供應(yīng)量和利率的內(nèi)生性問(wèn)題。Friedman（1988）等人利用VAR模型研究表明，美國(guó)的貨幣供應(yīng)量變化可以用來(lái)解釋股票價(jià)格的變動(dòng)；Laurenceboone，ClaudeGiornoandPeteRichardson（1998）利用七國(guó)集團(tuán)各成員國(guó)和荷蘭的數(shù)據(jù)，對(duì)貨幣供應(yīng)量的突然變化與股票價(jià)格短期反應(yīng)關(guān)系進(jìn)行了考察，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，貨幣供應(yīng)量的突然變化對(duì)大多數(shù)成員國(guó)家的真實(shí)權(quán)益價(jià)格都產(chǎn)生正向的顯著影響，其中典型的情況就是貨幣供應(yīng)量的突然增加，使股票價(jià)格

4、在短期內(nèi)上升l%～3%，然后在未來(lái)的3年內(nèi)恢復(fù)到原始最初的水平；Rigobonandsack（2003）檢驗(yàn)了美國(guó)貨幣政策對(duì)股指的影響，發(fā)現(xiàn)股指對(duì)貨幣政策具有明顯的負(fù)向反應(yīng)，即短期利率上升25個(gè)基本點(diǎn)，將導(dǎo)致標(biāo)準(zhǔn)普爾500下降1.9%。11國(guó)內(nèi)關(guān)于貨幣政策調(diào)整與股票市場(chǎng)表現(xiàn)之間的理論研究不多，主要集中在貨幣需求和貨幣政策對(duì)股市市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的傳導(dǎo)機(jī)制的研究上。易綱、王召（2002）提出了一個(gè)貨幣政策的股市傳導(dǎo)機(jī)制模型，動(dòng)態(tài)考慮一般商品價(jià)格和股票市場(chǎng)價(jià)格受到貨幣政策影響后的變化規(guī)律，其結(jié)論是在短期、中短期和中長(zhǎng)期，沒(méi)有預(yù)料到的貨幣供給增加，使股票價(jià)格上升，而長(zhǎng)期并不影響股票

5、價(jià)格，因此貨幣政策刺激股市拉動(dòng)需求的做法不可取。中國(guó)人民銀行課題組（2004）研究認(rèn)為，隨著金融創(chuàng)新和資本市場(chǎng)發(fā)展，貨幣供應(yīng)量和實(shí)際經(jīng)濟(jì)變量失去了穩(wěn)定聯(lián)系，雖然資本市場(chǎng)是貨幣政策傳導(dǎo)的一部分，但不能把它作為貨幣政策的決定因素之一，而應(yīng)該關(guān)注股票價(jià)格的波動(dòng)。劉國(guó)卿（2009）通過(guò)構(gòu)建貨幣政策傳導(dǎo)模型研究貨幣政策如何傳導(dǎo)到股票市場(chǎng)以及如何由股票市場(chǎng)傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，分析我國(guó)貨幣政策由貨幣市場(chǎng)傳導(dǎo)到股票市場(chǎng)利率、貨幣供應(yīng)量的傳導(dǎo)渠道和股票市場(chǎng)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的消費(fèi)和投資效應(yīng)。另外，楊新松、龍革生（2006）利用VAR模型檢驗(yàn)中國(guó)的貨幣政策是否影響股票市場(chǎng)，研究結(jié)論是貨幣供應(yīng)量M1、

6、M2與股市流通市值存在雙向因果關(guān)系，名義利率、實(shí)際利率是股市流通市值的Granger原因；中央銀行可以通過(guò)貨幣供應(yīng)量和利率兩種方式影響股票市場(chǎng)，其中利率更有效。但是，唐濤、萬(wàn)麗媛（2010）的研究結(jié)論與楊新松等人的研究相反，認(rèn)為市場(chǎng)利率、貨幣供給量?jī)烧吲c股票指數(shù)存在長(zhǎng)期的、較為穩(wěn)定的均衡關(guān)系。11綜上可見(jiàn)各類(lèi)實(shí)證研究的結(jié)論不統(tǒng)一，原因在于樣本區(qū)間差異較大，指標(biāo)選取和計(jì)量方法也不一致，特別是中國(guó)股市發(fā)展歷史較短，市場(chǎng)不成熟，國(guó)外的貨幣政策對(duì)股市的傳導(dǎo)機(jī)制，未必適合中國(guó)的實(shí)際狀況。因此本文運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)、Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)、向量自回歸模型等計(jì)量方法進(jìn)行了如下過(guò)程分析。

7、三、計(jì)量分析與實(shí)證檢驗(yàn)傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)計(jì)量方法是以經(jīng)濟(jì)理論為基礎(chǔ)來(lái)描述變量關(guān)系的模型。但是經(jīng)濟(jì)理論通常并不足以對(duì)變量之間的動(dòng)態(tài)聯(lián)系提供一個(gè)嚴(yán)密的說(shuō)明，1980年Sims提出向量自回歸模型（vectorautoregression，VAR），把系統(tǒng)中每一個(gè)內(nèi)生變量作為系統(tǒng)中所有內(nèi)生變量的滯后值的函數(shù)來(lái)構(gòu)造模型，從而將單變量自回歸模型推廣到由多元時(shí)間序列變量組成的“向量”自回歸模型。VAR模型是處理多個(gè)相關(guān)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的分析與預(yù)測(cè)最容易操作的模型之一，并且在一定的條件下，多元MA和ARMA模型也可轉(zhuǎn)化成VAR模型。本文采用VAR模型，建立實(shí)際利率RR、