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1、我國(guó)家族上市公司“一股獨(dú)大”的風(fēng)險(xiǎn)探析 【摘要】我國(guó)家族上市公司普遍存在“一股獨(dú)大”的問(wèn)題，這一問(wèn)題受到社會(huì)各界的高度重視?！耙还瑟?dú)大”給家族企業(yè)自身、中小投資者、資本市場(chǎng)帶來(lái)了各種風(fēng)險(xiǎn)。要解決這一問(wèn)題需要改善家族上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，規(guī)范家族企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，并從制度上保護(hù)中小投資者的利益。 【關(guān)鍵詞】家族上市公司一股獨(dú)大風(fēng)險(xiǎn) 隨著國(guó)家政策對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的扶持力度不斷增強(qiáng)和資本市場(chǎng)的進(jìn)一步完善，越來(lái)越多的家族企業(yè)有機(jī)會(huì)通過(guò)資本市場(chǎng)融資，成為資本市場(chǎng)不可忽視的重要經(jīng)濟(jì)力量。同時(shí)，由于亞洲金融危機(jī)，家族控股的上市公司“一股獨(dú)大”所產(chǎn)生的公司治理問(wèn)題引起了社
2、會(huì)各界的高度重視。不少人士認(rèn)為，民企上市公司“一股獨(dú)大”所引起的后果在某種意義上可能比國(guó)企上市公司更為嚴(yán)重?？梢灶A(yù)見(jiàn)的是，未來(lái)以民營(yíng)高科技企業(yè)為主體的創(chuàng)業(yè)板上市公司中，類(lèi)似的股權(quán)結(jié)構(gòu)也將大量存在。本文將對(duì)我國(guó)家族上市公司“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象進(jìn)行研究，分析“一股獨(dú)大”的風(fēng)險(xiǎn)，并探討解決這一問(wèn)題的對(duì)策。 一、我國(guó)家族上市公司“一股獨(dú)大”的現(xiàn)狀 “一股獨(dú)大”一般指在上市公司股本結(jié)構(gòu)中，某個(gè)股東能夠絕對(duì)控制公司運(yùn)作，包括兩類(lèi)：占據(jù)51%以上的絕對(duì)控股份額；不占絕對(duì)控股地位，只是相對(duì)于其他股東股權(quán)比例高（Shleifer和Vishny界定為20%），但其
3、他股東持股分散且聯(lián)合困難，使該股東可以控制公司運(yùn)作。據(jù)Leech和Leaby（1991）分析，如果第一大股東表決權(quán)比例超過(guò)25%，在表決權(quán)爭(zhēng)奪中，通常容易贏得大多數(shù)股東支持，處于優(yōu)勢(shì)表決權(quán)地位?！ ≡谖覈?guó)家族上市公司中“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象非常嚴(yán)重。金燕華、趙雷（2007）對(duì)《新財(cái)富》雜志2005年家族上市公司進(jìn)行考察，發(fā)現(xiàn)前10名的家族上市公司家族平均所持控制權(quán)比例為56.17%，前20名的家族上市公司家族平均所持控制權(quán)比例為55.28%，前50名的家族上市公司家族平均所持控制權(quán)比例為50.93%。上述數(shù)據(jù)均遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于我國(guó)A股上市公司第一大股東平均近40%的
4、持股比例，且100家樣本企業(yè)中，家族絕對(duì)控股的企業(yè)有38家，占三分之一。近兩年來(lái)，家族企業(yè)通過(guò)增發(fā)和引進(jìn)戰(zhàn)略投資者的方式，家族所占股份有所下降（見(jiàn)表1），但仍保持實(shí)質(zhì)的控股地位。 通過(guò)表1和以上分析可以看出，目前我國(guó)家族上市公司所有權(quán)高度集中在家族手中，企業(yè)資本的社會(huì)化程度很低。企業(yè)主家庭或家族在企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)中占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，除家族外的其他投資者在企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)中的比例非常小，掌握企業(yè)的往往是一位家族權(quán)威。也就是說(shuō)，很多家族上市公司的投資主體雖然不純粹是一元，但呈現(xiàn)“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象?！ 《⒓易迳鲜泄尽耙还瑟?dú)大”造成的風(fēng)險(xiǎn) 1、家族上市
5、公司自身風(fēng)險(xiǎn) 由于家族股東持有大量的股權(quán)，股東之間失去了相互制衡的作用，形成家族股東對(duì)公司的完全控制，這種特殊的公司治理結(jié)構(gòu)蘊(yùn)藏的風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)為以下幾個(gè)方面?！ 。?）決策風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)在決定一個(gè)新項(xiàng)目時(shí)，必須要對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)有一定的預(yù)測(cè)和防范，經(jīng)過(guò)充分的市場(chǎng)調(diào)查做出理性的決策。但在家族絕對(duì)控股的公司里，由于滲透著家長(zhǎng)式的管理方式，企業(yè)內(nèi)部缺乏完善的決策機(jī)制和民主管理機(jī)制，所有重大決策都由企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人自己做出，主觀性和隨意性較強(qiáng)，且其決策正確與否主要取決于領(lǐng)導(dǎo)者個(gè)人的能力和風(fēng)險(xiǎn)偏好，故投資、經(jīng)營(yíng)行為缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃，短期行為較為嚴(yán)重。這實(shí)際上存在著較大的決策風(fēng)險(xiǎn)，并
6、且企業(yè)規(guī)模越大，這種危險(xiǎn)性就越大。 ?。?）道德風(fēng)險(xiǎn)。在家族控股企業(yè)里，控股家族通過(guò)控制上市公司的資產(chǎn)重組、股權(quán)交易等方式達(dá)到自身收益最大化，然而卻損害了上市公司的利益，并且增加了日后關(guān)聯(lián)交易的隱秘性，從而加大了防范和監(jiān)管關(guān)聯(lián)交易的復(fù)雜性?！ 。?）人力資源風(fēng)險(xiǎn)。家族企業(yè)難以得到最優(yōu)秀的人才，企業(yè)要發(fā)展，需要突破的一個(gè)重要瓶頸就是專(zhuān)業(yè)化和規(guī)范化。吸收大量的專(zhuān)業(yè)人才進(jìn)入公司的核心層是專(zhuān)業(yè)化和規(guī)范化的必由之路，單純?cè)诩易宄蓡T中選擇人才會(huì)使選擇面越來(lái)越窄，可用人才越來(lái)越少。而出于家族利益的考慮，家族上市公司不允許大量非家族成員進(jìn)入公司的核心層而稀釋家族對(duì)公司的
7、控制力，這也就是家族上市企業(yè)的劣勢(shì)所在，深知自己的企業(yè)因缺乏人才而長(zhǎng)不大，卻又很難獲得和留住外來(lái)人才?！ 。?）規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)。家族資本總量制約著企業(yè)規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大，在家族絕對(duì)控股的上市公司中，由于控股大股東要保持其絕對(duì)控股地位，企業(yè)只會(huì)在有限規(guī)模內(nèi)（低于企業(yè)總股本的50%）對(duì)外發(fā)行股票，因此企業(yè)資本絕大部分來(lái)自于家族資本。在家族資本總量有限的情況下，企業(yè)發(fā)展只能主要依靠自身的積累，這將會(huì)嚴(yán)重抑制企業(yè)大規(guī)模的投資活動(dòng)，大大束縛了企業(yè)的繼續(xù)快速擴(kuò)張?！ ?、中小投資者投資風(fēng)險(xiǎn) 中小投資者在投資家族上市公司股票時(shí)，存在著比較大的風(fēng)險(xiǎn)，這是由于家族發(fā)起人股東的股
8、權(quán)價(jià)值和價(jià)格折算的特殊性造成的。我國(guó)家族上市公司的家族發(fā)起人股東是在資產(chǎn)評(píng)估基礎(chǔ)
