我國國際短期資本流動：流動途徑和影響因素的實(shí)證分析

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1、我國國際短期姿本流動：流動途徑和影響因素的實(shí)證分析近年來，隨著我國經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長，外貿(mào)的持續(xù)盈余和外匯儲備的快速增加，人民幣升值預(yù)期不斷增強(qiáng)，國際短期資本通過各種渠道大量流入我國，并通過多種途徑投機(jī)人民幣和人民幣資產(chǎn)，以獲得高額投機(jī)收益。所謂國際短期資本，傳統(tǒng)的概念認(rèn)為，借貸或者投資期限1年以下的為短期資本，1年以上的為長期資本。但I(xiàn)MF在《國際收支手冊》(第五版姊特別強(qiáng)調(diào)，不足1年或1年以上的合同期限來劃分長短期資產(chǎn)和負(fù)債的傳統(tǒng)做法，對于許多同內(nèi)和國際性交易而言已無實(shí)際意義。同時著名經(jīng)濟(jì)史學(xué)家查爾斯·P·金德伯格首次提出，應(yīng)當(dāng)按照投資

2、者的意圖區(qū)分國際長期資本與短期資本。所謂國際短期資本流動是指投資者的意圖旨在短時間內(nèi)改變或扭轉(zhuǎn)其在國際流動的方向。即使這一時刻日前尚未確定，但在未來時機(jī)適宜時仍會如此。因此，本文認(rèn)為，國際短期資本主要涵蓋的是借貸期限在一年以內(nèi)的資本流動和隨時可能改變方向的資本流動。國際短期資本流人我國的渠道有合法與非法、公開與隱蔽之分．有的通過經(jīng)常項(xiàng)下交易流入，有的通過資本項(xiàng)下交易流人。有的短期資本流人并不是一開始就是以投機(jī)為目的的．而是產(chǎn)生于實(shí)際交易需求，只是在我國本外幣正向利差及人民幣匯率預(yù)期升值的背景下，持匯企業(yè)與個人作為理性經(jīng)濟(jì)人自然會進(jìn)行一些

3、套利行為。而另一些短期資本則純粹是出于投機(jī)目的，或利用我國資本項(xiàng)目管理中的漏洞，混入經(jīng)常項(xiàng)目或直接投資項(xiàng)等進(jìn)入我國．或干脆通過地下錢莊等非法渠道流人我國。目前我國市場國際短期資本流動的主要途徑有：貨幣走私；進(jìn)出口偽報；僑匯匯入；貿(mào)易信貸；借用短期外債；借道外商直接投資(FDI)；合格境外機(jī)構(gòu)投資者(QFII)；離岸銀行業(yè)務(wù)；跨境關(guān)聯(lián)交易；利用海外應(yīng)收賬款科目等。當(dāng)前學(xué)者比較普遍的看法是．短期資本流動主要受國際間稅后資產(chǎn)收益率差異的影響．資本一般從收益率低的經(jīng)濟(jì)體流向收益率高的經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行套利。這一論點(diǎn)得到了大量的實(shí)證研究的支持?？栁值?

4、Calvo，1993)發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)收益率差異等周期性外部因素導(dǎo)致拉美國家20世紀(jì)90年代出現(xiàn)了大量資本流入：世界銀行有關(guān)廣大發(fā)展中國家私人資本流入的一項(xiàng)研究，也證明資產(chǎn)收益率因素的重要性(世界銀行，1997)。就資產(chǎn)收益率而言，主要是利率、匯率與資產(chǎn)組合三方面。國內(nèi)的學(xué)者也對國際短期資本的流入動因開展了諸多探討，王信(2003)對1999年6月至2002年5月貿(mào)易結(jié)售匯多增額和居民個人結(jié)匯額進(jìn)行的回歸分析表明。這一時期我國的資本流人受短期資產(chǎn)收益率的影響很大。劉惠好(2005)分析認(rèn)為，利差、匯率預(yù)期、證券資產(chǎn)價格和宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期等因素是影

5、響我國同際短期資本流人的重要原因。張宜浩、裴平和方先明(2007)構(gòu)建的利率、匯率和價格的三重套利模型表明。我國短期資本流入總量與國內(nèi)外利率比具有顯著的正向關(guān)系．資本和金融項(xiàng)下證券投資貸方余額與價格之間也存在顯著的正向關(guān)系．資本和金融項(xiàng)下其他投資中短期投資貸方余額加上凈誤差與遺漏項(xiàng)目貸方余額之和與匯率之比存在明顯的負(fù)向關(guān)系。本文認(rèn)為分析中國短期資本流動狀況除了分析國際收支平衡表上反映的情況外，最主要的是基于已有的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，根據(jù)其內(nèi)在的關(guān)聯(lián)關(guān)系，運(yùn)用不同的方式進(jìn)行測算。國際短期資本測算具體包括國際收支平衡表(BOP)內(nèi)的短期資本流動，如借

6、貸期限一年以內(nèi)的其他投資、證券投資中貨幣市場工具，其他投資中的短期貿(mào)易信貸、短期貸款、貨幣和存款等，以及國際收支平衡表以外的隱性和非法的資本流動。目前國際上對隱蔽短期資本的測算通常有三種方法：一是直接測算法，二是間接測算法也叫世行法，三是萊因法(Cline)。這三種計(jì)算國際短期資本流動的方法都有利弊，三種測量方法得出的結(jié)果又接近的地方也有差距較大的地方。但是三種方法測量的結(jié)果能夠反映我國國際短期資本流動的趨勢和規(guī)模，本文認(rèn)為，作為研究將三種方法得出的結(jié)構(gòu)加權(quán)計(jì)算均值，能夠在一定程度上弱化各種方法自身的缺陷，使測算值能夠較好地接近實(shí)際。根

7、據(jù)這種方法16計(jì)算出我國1992-2008年國際短期資本流動的情況。選取模型變量(1)CF：國際短期資本流人數(shù)為三種方法的平均值，；(2)ER：采取NDF數(shù)據(jù)的年度平均值代表人民幣預(yù)期匯率；(3)CPI：以國家統(tǒng)計(jì)局公布的年度消費(fèi)物價指數(shù)為依據(jù)；(4)GDPI：國內(nèi)生產(chǎn)總值增速，上年為基期測算；(5)RT：利差為美聯(lián)儲基準(zhǔn)利率與人民幣一年期存款利率的年度平均值，因這兩者均為名義利率，故不扣除通貨膨脹率。利用Eviews3．1軟件對數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，主要進(jìn)行單位根檢驗(yàn)、協(xié)整檢驗(yàn)以及格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)分析。最后由測試結(jié)果得到結(jié)論．名義利差對于短

8、期資本的流動存在一定的關(guān)系，但不十分顯著。而多數(shù)學(xué)者檢測的結(jié)論認(rèn)為匯率是短期資本流動的原因也存在。另外，短期資本流動對GDP增速有因果關(guān)系。數(shù)據(jù)重建數(shù)據(jù)來源：（1）RT美聯(lián)儲基準(zhǔn)利率與人民幣一年期基準(zhǔn)存款利