roe-投資價(jià)值的“錨”

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1、ROE:投資價(jià)值的“錨”　　　　通過(guò)分析ROE指標(biāo)體系，可以找到具有長(zhǎng)期投資價(jià)值的公司，且A股市場(chǎng)的投資實(shí)踐也表明，投資長(zhǎng)期穩(wěn)定高ROE的股票具有顯著的超額收益。下載論文網(wǎng)/3/　　衡量一個(gè)企業(yè)、一家公司優(yōu)質(zhì)與否最基本的標(biāo)準(zhǔn)是什么？　　我們的回答是：長(zhǎng)期穩(wěn)定的盈利能力?！　∮芰κ瞧髽I(yè)內(nèi)外有關(guān)各方都關(guān)心的中心問(wèn)題，利潤(rùn)是投資者取得投資收益、債權(quán)人收取本息的資金來(lái)源，是經(jīng)營(yíng)者經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和管理效能的集中表現(xiàn)，是職工集體福利設(shè)施不斷完善的重要保障，最終也是企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的能力來(lái)源?！　∧敲?，如何衡量企業(yè)盈利能力就顯得尤為重要。經(jīng)典的財(cái)務(wù)分析理論和實(shí)踐為我們提供了一系列衡量企業(yè)盈利能

2、力的指標(biāo)，其中，凈資產(chǎn)收益率（ROE）是相對(duì)更常用的盈利能力衡量指標(biāo)。　　對(duì)于股權(quán)投資者來(lái)說(shuō)，一家上市公司的價(jià)值在于其股權(quán)投資部分（凈資產(chǎn)）帶來(lái)多少的投資回報(bào)。投資回報(bào)部分來(lái)自于企業(yè)股價(jià)二級(jí)市場(chǎng)溢價(jià)，但根本上還是來(lái)自于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)的不斷增加。因此，股東權(quán)益回報(bào)率，即ROE是一家公司能為股份投資者帶來(lái)多少收益回報(bào)的最核心觀察指標(biāo)，也是衡量一家公司是否具有投資價(jià)值的“錨”?！　糍Y產(chǎn)收益率，也叫權(quán)益凈利率、凈值報(bào)酬率，是凈利潤(rùn)與平均凈資產(chǎn)的百分比。反映公司所有者權(quán)益的投資回報(bào)率?！　糍Y產(chǎn)收益率有多種口徑的計(jì)算方法，一般上市公司層面通用的計(jì)算公式為：ROE=歸屬于母公司股東凈利

3、潤(rùn)×2÷（期初歸屬于母公司股東權(quán)益+期末歸屬于母公司股東權(quán)益）?！　⊥ㄟ^(guò)分析ROE指標(biāo)體系，可以找到具有長(zhǎng)期投資價(jià)值的公司。A股市場(chǎng)的投資實(shí)踐也表明，投資長(zhǎng)期穩(wěn)定高ROE的股票具有顯著的超額收益――2007-2016年10年中，符合ROE穩(wěn)定（10年ROE標(biāo)準(zhǔn)差處于全體A股后30%）且高（10年ROE均值處于全體A股前30%）標(biāo)準(zhǔn)的股票組合，其ROE的10年均值在10%以上，10年總回報(bào)率高達(dá)%，年化收益率%，組合中無(wú)一個(gè)股下跌。ROE的杜邦分析　　根據(jù)ROE的計(jì)算公式，提高ROE的方法在于：提高凈利潤(rùn)水平；降低凈資產(chǎn)擴(kuò)張（分紅、回購(gòu)股票等）。進(jìn)一步找到提高ROE的方法，則需要

4、對(duì)ROE進(jìn)行拆分。常見(jiàn)的ROE分析法即是杜邦拆分法，也是衡量企業(yè)盈利能力非常常用的分析法?！　∫虼耍瑥亩虐罘治龇ǔ霭l(fā)，就提高ROE本身絕對(duì)值水平來(lái)說(shuō)，增加盈利能力、提高資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力甚至提高權(quán)益乘數(shù)三個(gè)維度都可取?！　【S度一：盈利能力維度，即銷(xiāo)售凈利潤(rùn)率。這部分直接決定了一家公司的盈利水平，因此也是決定ROE高低以及質(zhì)量的最重要因素。再細(xì)分來(lái)看，銷(xiāo)售凈利潤(rùn)率直接由銷(xiāo)售毛利潤(rùn)率及費(fèi)用決定?！　≡谕袠I(yè)的內(nèi)部，銷(xiāo)售毛利潤(rùn)率往往是影響可比公司之間ROE水平高低最為直接的因素：成本結(jié)構(gòu)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度以及品牌資源等都可以影響一家公司的毛利率水平。而在費(fèi)用方面，銷(xiāo)售費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用以及管理費(fèi)用

5、分別涉及到公司銷(xiāo)售、財(cái)務(wù)狀況以及運(yùn)營(yíng)管理等各個(gè)條線(xiàn)的管理效率，低費(fèi)用率直接帶來(lái)的即是相對(duì)高的凈利潤(rùn)率。因此，銷(xiāo)售凈利潤(rùn)率指標(biāo)在ROE分析中最為重要?！　∫酝瑢侔拙菩袠I(yè)的茅臺(tái)和五糧液為例，從2006-2016年貴州茅臺(tái)和五糧液ROE等指標(biāo)數(shù)據(jù)中可以看出，茅臺(tái)整體ROE水平要顯著高于五糧液10個(gè)點(diǎn)以上（%和15%）。通過(guò)杜邦拆解，影響ROE的三個(gè)因素中，權(quán)益乘?擔(dān)?/）和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（/）兩者相近，所以ROE的差異主要來(lái)自于銷(xiāo)售凈利率，茅臺(tái)2016年銷(xiāo)售凈利潤(rùn)率為%，五糧液為%。　　更進(jìn)一步拆解銷(xiāo)售凈利潤(rùn)率，發(fā)現(xiàn)貴州茅臺(tái)和五糧液銷(xiāo)售凈利率的差異主要來(lái)自于銷(xiāo)售毛利率和費(fèi)用率。2009

6、年開(kāi)始，貴州茅臺(tái)的三項(xiàng)費(fèi)用率顯著低于五糧液（%和%），并且，貴州茅臺(tái)毛利率（90%）明顯高于五糧液（70%）。因此，貴州茅臺(tái)較高的毛利率和較低的費(fèi)用帶來(lái)了較高的凈利潤(rùn)率。　　維度二：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率維度?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率主要由存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等項(xiàng)目組成。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標(biāo)的行業(yè)特征比較明顯，例如，商業(yè)和快消行業(yè)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率會(huì)相對(duì)較高，而像房地產(chǎn)行業(yè)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率則比較低。而在同一行業(yè)中，不同公司往往會(huì)因?yàn)楫a(chǎn)品特性以及銷(xiāo)售策略不同，使得資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率表現(xiàn)不同?！　∵€是以茅臺(tái)和五糧液為例，存貨周轉(zhuǎn)率方面茅臺(tái)（2016年）低于五糧液（2016年），主要原因在于茅臺(tái)醬香型

7、白酒三年基酒庫(kù)存顯著降低了其周轉(zhuǎn)率水平；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率方面茅臺(tái)卻要遠(yuǎn)高于五糧液，根本原因還是在于茅臺(tái)銷(xiāo)售整體好于五糧液，對(duì)于銷(xiāo)售渠道和經(jīng)銷(xiāo)商的管理更合理?！　【S度三：權(quán)益乘數(shù)維度。權(quán)益乘數(shù)對(duì)于股權(quán)的投資收益率具有加速和放大作用，且這是一個(gè)相對(duì)“外部性”的參數(shù)。如果企業(yè)可以用相對(duì)低廉的債務(wù)成本保持高財(cái)務(wù)杠桿，說(shuō)明充分利用了杠桿對(duì)于企業(yè)盈利能力的放大效應(yīng)。眾所周知，中國(guó)杠桿率最高的部門(mén)就是非金融企業(yè)，根據(jù)社科院2014年數(shù)據(jù)，非金融企業(yè)部門(mén)杠桿率高達(dá)123%，遠(yuǎn)超其他部門(mén)，一方面企業(yè)杠桿加速了企