對我國上市公司股權融資成本的分析

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1、對我國上市公司股權融資成本的分析摘要:按西方現代資本結構理論，企業(yè)的融資順序應遵循“啄食”理論，而我國上市公司卻遵循相反的融資順序。通過對我國上市公司特殊的股權結構下的實際成本進行分析，得出結論:我國上市公司股權融資成本遠遠低于債權融資成本，也正是造成股權融資偏好嚴重的真正原因;并指出緩解這種成本缺陷的措施。關鍵詞:股權融資偏好;債權融資;融資成本;資本成本中圖分類號：F590.66文獻標志碼:A文章編號:1671—7740(2009)11—0010—02一、我國上市公司股權融資偏好現狀我國企業(yè)上市之前有著強烈的沖動去謀求公開發(fā)行股票并成功上市;上市之后在再融資方式的選擇上，往往不顧一

2、切地選擇配股或增發(fā)等股權融資方式，以致形成所謂的上市公司集中性的“配股熱”或“增發(fā)熱”;大多數上市公司一方面保持很低的資產負債率，這是與國外成熟融資市場的“啄食次序”所不同，即我國企業(yè)在外源融資時，表現出強烈的股權融資欲望和行動［1］。、融資成本決定我國企業(yè)對股權融資方式的選擇1.實際成本的決定作用。實際成本是指企業(yè)使用所籌集資金實際支付的代價。盡管股權融資的理論成本要大大高于債務融資的理論成本，但是在現實經濟生活中，目前我國企業(yè)股權融資的實際成本要大大低于債務融資的實際成本。這主要是由以下兩個方面的因素所造成的:一是許多上市公司的業(yè)績不佳，沒有能力支付紅利或者沒有能力支付較高水平的紅

3、利。二是上市公司的股利分配政策。我國上市公司多以送紅股或轉增股本方式分紅派息,派現金的很少。就送紅股與轉增股本本身而言，上市公司實際上根本沒有從企業(yè)中拿出什么東西支付給股東［2］。2.不同方式融資的大股東成本比較。（1）債權融資的大股東成本。由于管理部門對上市公司公開發(fā)行債券融資有比較嚴格的限制，上市公司債權融資主要是向銀行借款，本文用1年期銀行貸款利率作為上市公司債務利率?？紤]債務利息抵稅作用，按15%計算稅收抵扣。1998—2002年的債權融資成本基本15%左右，之后隨著銀行升息，上市公司債權融資成本大幅度上升,2005年下半年以來基本在25%左右。（2）股權融資的大股東成本。以1

4、998—2006年配股公司為樣本計算配股的大股東成本。計算凈利潤分享成本時需要預期上市公司未來盈利。鑒于上市公司配股前盈利水平較高，配股后盈利水平明顯下滑，而且通常大部分高盈利公司的盈利水平會隨著時間推移向行業(yè)平均盈利水平靠近。首先統計上市公司配股費率，配股費用為會計師事務所、律師事務所、證券公司以及證券交易所支付的各種費用,1998—2006年上市公司因配股支付的費用占融資總額的比例平均為4.15%。再統計新增股本的凈利潤分享情況,由于上市公司凈資產收益率逐年下滑和配股溢價的提高，流通股股東占有的配股金額的下降，凈利潤分享成本從1998年的10.24%下降到2006年的3.12%,1

5、998—2006年平均為5.13%。從配股前后大股東權益變化看，由于溢價配股和大股東放棄配股，上市公司配股后大股東權益資本價值會有所增加,1998—2006年,大股東通過放棄配股獲得的權益資本價值占上市公司配股融資額的56.76%，從變化趨勢來看在2001年有轉配股時達到最高，之后因取消了轉配股略有下降?？梢姡鲜泄九涔傻拇蠊蓶|成本明顯低于債權融資的大股東成本，平均來看配股的大股東成本比債權融資的大股東成本低3?4個百分點。對大股東成本來說，增發(fā)和配股并沒有本質區(qū)別，如果將增發(fā)看作溢價幅度較高的配股，大股東成本可能更低［3］。因此,無論是從大股東成本還是融資規(guī)模的角度出發(fā)，上市公司都

6、具有選擇股權融資的積極性。三、對我國上市公司融資成本缺陷采取的對策1.提高企業(yè)的自我積累能力。我國上市企業(yè)的內源融資比例不高并不是因為本身沒有這個偏好，而是心有余而力不足,企業(yè)自身積累不夠。允許有條件的企業(yè)逐步提高固定資產折舊的提取比例,明確折舊基金的使用范圍和用途;鼓勵企業(yè)加大提取盈余公積金的比例。2.開拓和發(fā)展公司債券市場。上市公司重股（下轉16頁）（上接10頁）權融資、輕債權融資造成公司負債率偏低（到目前為止，公布的年報顯示資產負債率低于40%的公司占已公布年報公司的五成以上，50%?70%之間的占四成多，而70%以上的公司寥寥，顯然上市公司資產負債率普遍偏低），不能充分發(fā)揮公司

7、的財務杠桿作用,并弱化了對管理者的激勵。鑒于以上原因，應該通過擴大企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模，減少對企業(yè)債券市場運行的不必要的行政干預以及完善法規(guī)體系等多個方面來促進企業(yè)債券市場的發(fā)展和完善，以此推動資本市場的均衡發(fā)展，優(yōu)化上市公司融資結構，在目前上市公司“軟約束”的特殊情況下，發(fā)債融資將迫使企業(yè)增加經營壓力，增強資金成本意識，建立有效的自我約束機制。3.深入發(fā)展股票市場，規(guī)范上市公司的融資行為。采取各種措施加強股票市場的流動性，改變國有股“一股獨大”