債市深度專題報(bào)告：不可忽視的中美股市聯(lián)動(dòng)、債市聯(lián)動(dòng)、股債聯(lián)動(dòng)

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1、請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份公司免責(zé)目錄一、2018年11月以來中美債市聯(lián)動(dòng)效應(yīng)增強(qiáng)3二、2018年10月以來，中美股市聯(lián)動(dòng)效應(yīng)明顯3三、2018年10月至年底，避險(xiǎn)情緒升溫中美長(zhǎng)債收益率下行4四、避險(xiǎn)情緒緩解，中美股債聯(lián)動(dòng)弱化？4五、債市研判：震蕩市而不是趨勢(shì)市6請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份公司免責(zé)插圖目錄圖1.社融持續(xù)下行推動(dòng)債市收益率下行3圖2.2018年11月以后中美國(guó)債收益率相關(guān)度高達(dá)0.8以上3圖3.中美股市相關(guān)度2018年10月以后達(dá)到0.75，11月份以后高達(dá)0.83圖4.2018年10月以來，

2、美國(guó)股債蹺蹺板效應(yīng)明顯4圖5.2018年10月以來，中國(guó)股債蹺蹺板效應(yīng)明顯4圖6.隨著美股反彈，美長(zhǎng)債利率有所抬升但力度不足5圖7.股市反彈，即使在貨幣寬松環(huán)境下長(zhǎng)債利率已有所反彈5圖8.中美股市1月以來相關(guān)度高達(dá)0.955圖9.中美債市1月以來相關(guān)度-0.5，但中美利差快速壓縮5圖10.美元流動(dòng)性收緊必然伴隨股市估值回調(diào)6圖11.美國(guó)金融環(huán)境對(duì)企業(yè)融資需求仍然偏中性6一、2018年11月以來中美債市聯(lián)動(dòng)效應(yīng)增強(qiáng)2018年下半年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，融資需求萎縮，信用擴(kuò)張不暢，央行貨幣政策意在維持相對(duì)寬松的流動(dòng)性環(huán)境，國(guó)內(nèi)無風(fēng)

3、險(xiǎn)收益率曲線持續(xù)下移，但受美加息步伐加快，全球流動(dòng)性緊縮，美長(zhǎng)債利率持續(xù)上行影響，中美利差持續(xù)壓縮，對(duì)國(guó)內(nèi)長(zhǎng)債利率下行空間構(gòu)成約束。2018年11月以后，中美債市聯(lián)動(dòng)行情開始凸顯，美債收益率下行為中國(guó)長(zhǎng)債利率下行釋放了空間：2018年11月開始，10年期美債收益率由3.22%迅速下行至1月3日的2.56%的低位，而10年期中債收益率也相應(yīng)地由3.5%左右的位置下行至1月3日的3.14%，期間中美債市相關(guān)度高達(dá)0.8以上。圖1.社融持續(xù)下行推動(dòng)債市收益率下行圖2.2018年11月以后中美國(guó)債收益率相關(guān)度高達(dá)0.8以上中美10年期

4、國(guó)債利差中債國(guó)債到期收益率:10年%17100.0151380.01160.09740.0520.0m2增速月%社會(huì)融資存量同比%2018年以來融資需求持續(xù)下行0.0美國(guó):國(guó)債收益率:10年%11月以后中美國(guó)債收益率相關(guān)度高達(dá)0.8以上4.03.53.02.52018-09-062018-10-062018-11-062018-12-06數(shù)據(jù)來源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院數(shù)據(jù)來源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院二、2018年10月以來，中美股市聯(lián)動(dòng)效應(yīng)明顯中美債市聯(lián)動(dòng)效應(yīng)增強(qiáng)的同時(shí)，中美股市的共振效應(yīng)也十分顯著。201

5、8年10月以來，以美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)第三次加息為導(dǎo)火索，美股市場(chǎng)大幅下跌，10月單月標(biāo)普500、道瓊斯工業(yè)指數(shù)和納斯達(dá)克綜合指數(shù)分別大跌6.9%、5.1%和9.2%，引發(fā)了全球包括A股在內(nèi)的外圍市場(chǎng)股指的向下調(diào)整和避險(xiǎn)情緒的升溫，2018年12月24日標(biāo)普500指數(shù)觸及最低點(diǎn)2351點(diǎn)之后反彈，上證綜指在1月3日觸及2464點(diǎn)后反彈。2018年10月以來，上證綜指的走勢(shì)與美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)的走勢(shì)呈現(xiàn)出高度的一致性，期間中美股指的相關(guān)度達(dá)到0.75，11月份以后至今中美股市相關(guān)度高達(dá)0.8，年后反彈節(jié)奏也高度一致。圖3.中美股市相關(guān)度2

6、018年10月以后達(dá)到0.75，11月份以后高達(dá)0.8美國(guó):標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)上證綜合指數(shù)中美股市相關(guān)度10月以后達(dá)到0.75，11月以后高達(dá)0.83,200.003,000.002,800.002,600.002,400.002,200.00請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份公司免責(zé)2018-06-032018-08-032018-10-032018-12-03數(shù)據(jù)來源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院三、2018年10月至年底，避險(xiǎn)情緒升溫中美長(zhǎng)債收益率下行2018年10月以來，美國(guó)股市及外圍股市延續(xù)震蕩向下調(diào)整，作為避險(xiǎn)資

7、產(chǎn)的債券的表現(xiàn)也體現(xiàn)出與股市的“蹺蹺板效應(yīng)”。11月以后避險(xiǎn)情緒體現(xiàn)更為明顯，中美債市長(zhǎng)債收益率均快速大幅下行。從中美的情況來看，2018年11月至年底，標(biāo)普500指數(shù)下跌幅度達(dá)到8.5%，帶動(dòng)10年期美債收益率由3.22%迅速下行并在2019年1月3日一度下行至2.56%，下行幅度66bps股債表現(xiàn)的相關(guān)度高達(dá)0.75以上；上證綜指下跌幅度達(dá)到4.3%，帶動(dòng)10年期中債收益率由3.55%迅速下行并在2019年1月3日一度下行至3.14%的低位，下行幅度為41bps。同時(shí)，債市收益率的下行在股指下跌的時(shí)候表現(xiàn)得更為明顯，而在股

8、市略有回升時(shí)，債市收益率的上行不顯著或是滯后，表明避險(xiǎn)情緒強(qiáng)烈。從中可以看出，中美債市聯(lián)動(dòng)的邏輯在于：美股快速下跌引發(fā)全球股市共振與避險(xiǎn)情緒升溫，帶動(dòng)中美長(zhǎng)債收益率下行，由此產(chǎn)生聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。這種中美債市聯(lián)動(dòng)的實(shí)質(zhì)是避險(xiǎn)情緒推動(dòng)的“股債蹺蹺板”行情，美股快速下跌起到了決定性作用。