中資美元債專題：地產(chǎn)美元債的特征

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1、請務(wù)必參閱尾頁免責(zé)聲明圖表目錄圖表1房地產(chǎn)融資存量分解：貸款vs債券，人民幣vs美元4圖表2債券融資占比：已達(dá)均衡狀態(tài)？5圖表3全球房地產(chǎn)融資渠道：金額占比5圖表4房地產(chǎn)美元債：發(fā)行量、到期量和平均票面利率7圖表52013—2018年房企美元債加權(quán)平均息票分評級8圖表6地產(chǎn)發(fā)債只數(shù)：境內(nèi)外比較8圖表72015-2018年房企美元債融資收入用途統(tǒng)計8圖表8房地產(chǎn)人民幣債：發(fā)行量、到期量和平均票面利率9圖表9票面利率：境外債融資成本優(yōu)勢不再9圖表10增速：房地產(chǎn)美元債大于整體人民幣融資9圖表11可回售

2、的潛在壓力10圖表12銷售金額排名分布：境內(nèi)外債對比（2014-2015）11圖表13銷售金額排名分布：境內(nèi)外債對比（2017-2019.2）11圖表14房企評分：境內(nèi)外債對比（2014-2015）12圖表15房企評分：境內(nèi)外債對比（2017-2019.2）12圖表16中指院地產(chǎn)企業(yè)排名分布：境內(nèi)外債對比（2014-2015）12圖表17中指院地產(chǎn)企業(yè)排名分布：境內(nèi)外債對比（2017-2019.2）12圖表18增速：房地產(chǎn)美元債大于整體人民幣融資13圖表19符合政策的“優(yōu)質(zhì)”地產(chǎn)公司發(fā)債：按金額1

3、4圖表20符合政策的“優(yōu)質(zhì)”地產(chǎn)公司發(fā)債：按數(shù)量14請務(wù)必參閱尾頁免責(zé)聲明自上而下看地產(chǎn)融資：三個問題2018年至今，地產(chǎn)美元債發(fā)行687億美元，占整個市場的30%，占非銀行企業(yè)債總發(fā)行量的38%；2019年至今，地產(chǎn)美元債發(fā)行220億美元，占整個市場的49%，占非銀行企業(yè)債總發(fā)行量的55%，占人民幣債發(fā)行量的90%。債券市場中，地產(chǎn)是一個重要行業(yè)；美元債市場中，由于城投相對較少，地產(chǎn)占比比境內(nèi)還要大?，F(xiàn)有地產(chǎn)美元債的市場研究大多從美元債市場內(nèi)橫向分析行業(yè)情況，而以房地產(chǎn)融資為軸線縱向分析美元債融

4、資渠道的研究較少。本文采用自上而下的方法，從縱向角度討論三個地產(chǎn)美元債融資的重要問題：1、中國房地產(chǎn)行業(yè)的貸款vs債券融資趨勢會如何演變？2、債券方式融資，人民幣債和美元債的差異點(diǎn)是什么？3、不同資質(zhì)房地產(chǎn)公司如何考慮美元與人民幣債的融資差異？每個問題下，都有一些子問題值得探討，比如宏觀層面上，房地產(chǎn)信貸如何界定和測算？微觀層面上，政策對境內(nèi)外地產(chǎn)債的影響有何差異？本文在討論三個問題下，也選取了一些角度對二級問題進(jìn)行探討。房地產(chǎn)融資：債券占比或?qū)⒗^續(xù)提升中國房地產(chǎn)行業(yè)融資規(guī)模有多大？直接以美元債融

5、資的占比趨勢是怎樣的？這對于理解和投資中資美元房地產(chǎn)債具有錨定作用。我們通過綜合中國人民銀行房地產(chǎn)貸款數(shù)據(jù)、信托業(yè)協(xié)會的信托數(shù)據(jù)、估算的委托貸款數(shù)據(jù)、房地產(chǎn)美元債貸款和境內(nèi)外房地產(chǎn)債券市場數(shù)據(jù)，整理出房地產(chǎn)融資歷史存量和分項占比。由于本文的出發(fā)點(diǎn)是美元房地產(chǎn)債，聚焦的是相對較大的房企，因此排除非主要金融機(jī)構(gòu)融資對結(jié)果影響不大。另外，分析中不包含房企的企業(yè)間借貸、股權(quán)融資和再融資，意味著本文不考慮非金融中介作用的融資和股債融資關(guān)系。2010-2012年，我國的房地產(chǎn)融資方式主要為間接融資，房地產(chǎn)開發(fā)

6、貸款最多，占比接近6成，而債券發(fā)行可以忽略不計。整體存量規(guī)模在4.5萬億左右，其中房產(chǎn)開發(fā)貸26400億，地產(chǎn)開發(fā)貸7800億，信托6700億，委托3400億，美元債存量1500億，美元貸款余額500億。直接融資的迅猛發(fā)展，要從2014年境內(nèi)房地產(chǎn)融資井噴算起：首先，房地產(chǎn)融資規(guī)模繼續(xù)上升，其中債券融資方式增速更快。房地產(chǎn)行業(yè)的總體債務(wù)規(guī)模，從2014年的6萬億上升至2018年末的12萬億以上，年化增長率14%，高出社融增速近2個百分點(diǎn)。債券存量從2014年的0.5萬億上升至目前的2.5萬億，增量

7、占行業(yè)總增量的33%，年化增速50%，遠(yuǎn)高于總?cè)谡垊?wù)必參閱尾頁免責(zé)聲明資增度。2014年前，房地產(chǎn)債券存量占整體融資存量僅有5%，基本可以忽略。從2014年開始，占比快速增加。截止到2016年末，已經(jīng)融資存量占比已達(dá)20%，假如不計算委托貸款中估計的房地產(chǎn)部分，占比達(dá)到22%。圖表1房地產(chǎn)融資存量分解：貸款vs債券，人民幣vs美元14主要金融機(jī)構(gòu)：房地產(chǎn)開發(fā)貸款房地產(chǎn)委托信托貸款余額12美元房地產(chǎn)貸款10人民幣房地產(chǎn)債券存量美元房地產(chǎn)債券存量8642020112012201320142015201

8、620172018資料來源：Wind，Bloomberg，注1：發(fā)行量已由美元換算成人民幣，單位萬億。國內(nèi)人民幣債在申萬行業(yè)定義的房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)去除城投和證監(jiān)會監(jiān)管ABS。注2：房產(chǎn)和地產(chǎn)開發(fā)貸款存量數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行，統(tǒng)計的是主要金融機(jī)構(gòu)的房地產(chǎn)貸款；信托貸款數(shù)據(jù)來源于中國信托業(yè)協(xié)會。由于委托貸款中沒有房地產(chǎn)分項，因此我們使用估計數(shù)據(jù)。具體方法為：1）2011年前委托貸款中非通道業(yè)務(wù)較少，主要為企業(yè)間貸款經(jīng)過銀行委托；2）2011年開始銀行開始使用委托和信托作為非標(biāo)通道。信托中