匯發(fā)夾層基金模式

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1、匯發(fā)夾層基金模式匯發(fā)基金與CollerCapitial合作早在2008年4月，CollerCapital就與匯發(fā)中國基金管理公司簽訂了基金收購協(xié)議，即CollerCapital整體收購匯發(fā)中國基金一期基金中的4家投資組合公司，同時委托匯發(fā)基金的管理人繼續(xù)管理該基金，成為中國PE界出售基金資產的典型案例。值得關注的是，此基金恰恰也是收購3i集團歐洲組合的那只基金，即CollerCapital。該基金1990年成立，總部坐落于倫敦，目前管理著約80億美元的資產，是全球五大獨立型基金之一，以及全球最大的二級市場收購基金之一。通過在二級市場收

2、購一級市場基金的投資組合，從而達到了二級市場基金能夠參與、分享一級市場私募股權投資的較高回報及高額利潤。雖然長期覬覦中國市場，然而相比黑石、KKR等其他四大獨立型基金來說，CollerCapital由于秉承歐洲基金一貫的謹慎風格，因此在中國一直動作緩慢。那么此次，其為何突然決定在中國出手？而且選擇與匯發(fā)基金進行合作呢？顯然，歐洲三大國家發(fā)展銀行作為匯發(fā)基金LP的特殊背景，不僅使CollerCapital容易與之產生更多的共同語言，而且匯發(fā)基金在中國采用的夾層資本的操作模式更讓其感到“似曾相識”。作為“匯發(fā)模式”中的一個重要組成部分，匯

3、發(fā)基金將夾層資本模式由并購領域轉移到了PE投資，并且在中國落地開花。恰恰是這些使得CollerCapital進軍中國有了可依托的平臺。匯發(fā)模式之一：夾層資本夾層資本和歐洲發(fā)展銀行長期貸款是“匯發(fā)模式”的主要構成要素?！皧A層資本使用的工具主要是可轉換債，雖然目前很多基金也在使用這種工具，但在歐洲，往往是收購兼并中使用較多。而在美國，大概在2000年左右PIPE市場帶動了可轉換債的流行，不過在中國，大多數(shù)基金投資過程中，往往使用優(yōu)先股的情況比較多?！蓖蹒v道，由于匯發(fā)基金特殊的LP的背景，無論是德國發(fā)展銀行、法國發(fā)展銀行還是荷蘭發(fā)展銀行，

4、其資金來源主要是歐洲納稅人的錢，相應地就會對安全性的要求更高。因此，為了避免直接進軍中國開展業(yè)務的風險，其選擇了相對熟悉中國市場的匯發(fā)基金，同時也對匯發(fā)基金投資本金的安全性提出了要求。這也就導致了匯發(fā)基金在實際投資過程當中，“很多時候就會偏向于風險介于債權和股權之間的可轉換債。如果企業(yè)發(fā)展良好，基金所投資的企業(yè)就可以債權轉股權，實現(xiàn)上市退出；如果企業(yè)遇到意外情況，發(fā)展遇到問題，那么基金則可以通過股東回購或出售其債權實現(xiàn)退出?！蓖蹒嬖V記者。那么可轉換債又是如何具體應用到投資過程當中的呢？在投資之初，投資公司與企業(yè)之間會就“可轉換債”在

5、發(fā)行之初規(guī)定一個轉換價格，然后在企業(yè)上市之前，用當初談判時的購買價格除以當初規(guī)定轉換價格來計算，每份可轉換證券行使轉換權之后的普通股份數(shù)，也就是基金公司在企業(yè)上市之后可以獲得的股份?？梢詮幕疝D讓前，匯發(fā)中國一期基金投資的項目退出中看到可轉換債的價值。在匯發(fā)一期基金投資的八個項目當中，其中四個屬于繼續(xù)持有的狀態(tài)，另外四個則實現(xiàn)了退出，其中中國高速傳動、匯源果汁，以及宏華石油設備公司等三家公司通過上市實現(xiàn)了退出，而新疆金牛生物公司（下稱新疆金牛）則是通過贖回實現(xiàn)了退出。那么為何會出現(xiàn)這兩種不同的退出結局呢？顯然，在匯發(fā)一期基金當中，其所

6、投資的新疆金牛因種種原因遇到了問題，需要基金提前退出。一般情況下，“分手”對于基金及被投企業(yè)而言，都是非常痛苦的事情，需要度過一個艱苦的階段，但是正由于在投資過程當中使用的是可轉換債，因此在后來的雙方談判過程中，匯發(fā)基金與新疆金牛就同樣上演了“分手依然是朋友”的例外。原來，從實際意義上來說，根據(jù)可轉換債的規(guī)定，基金在企業(yè)上市前擁有的可以說只是債權，擁有對企業(yè)討債付息的權利，而此時的情況對于匯發(fā)基金來說也同樣如此，雙方需要討論的不過是，贖回的價格與利息的多少，因此，相對容易達成退出協(xié)議。而從新疆金牛的成功退出，不僅使匯發(fā)基金避免了損失，

7、同時也使企業(yè)自身解除了股權帶來的糾紛，更有利于企業(yè)的后續(xù)發(fā)展。相較于摩根士丹利、高盛和英聯(lián)7300萬美元注資太子奶，最后由于對賭協(xié)議導致雙方僵化的局面，可轉換債顯然更具實際意義。而對于大多數(shù)基金來說，基金在投資過程中遇到不如意的項目不可避免，而如果在投資之初使用可轉換債的話，顯然，對于投資人來說，無疑是增加了一條可以退出的捷徑。匯發(fā)模式之二：股權加債權除了更具安全性、更容易退出以外，匯發(fā)模式中的“股權+貸款”的投資方式也使其在與企業(yè)談判的過程當中，更具競爭優(yōu)勢。匯發(fā)一期基金最終贏得匯源果汁的投資就是例證。作為匯發(fā)基金所投資的第二家企業(yè)

8、，雖然匯發(fā)基金“相中”了匯源果汁，然而與此同時，全球知名PE華平基金也同樣看中了匯源果汁，而此時，作為僅僅投資了一家企業(yè)的匯發(fā)一期基金來說，如果直接競爭，顯然必須提出非常誘人的條件，而與銀行貸款相結合就是其最終獲得投資的