當(dāng)當(dāng)網(wǎng)管理研究

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1、—當(dāng)當(dāng)網(wǎng)研報(bào)(2010年12月IP0版)2010年11月18E1,當(dāng)當(dāng)網(wǎng)(DANG,30.66,+2.51%)向SEC提交首次公開招股仃P(guān)0)申請(qǐng)文件，計(jì)劃以代碼“DANG”在紐交所上市發(fā)行1700萬(wàn)份美國(guó)存托股(ADS)o初定發(fā)行區(qū)間為11美元至13美元，12月7口發(fā)行價(jià)區(qū)間調(diào)高至13美元至15美元，12月8日確定最終發(fā)行價(jià)為16美元，高于發(fā)行區(qū)間上限，以此計(jì)算當(dāng)當(dāng)網(wǎng)市值為12.46億美元，瑞士信貸、摩根士丹利(MS,26.40,-0.26%)和PiperJaffray擔(dān)任當(dāng)當(dāng)網(wǎng)此次IP0的承銷商。本研報(bào)將從當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的發(fā)展概況、業(yè)務(wù)構(gòu)成、歷年財(cái)務(wù)狀況、B2C業(yè)情況、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、

2、風(fēng)險(xiǎn)、股權(quán)結(jié)構(gòu)等幾個(gè)方面分析介紹，供關(guān)心當(dāng)當(dāng)及電了商務(wù)行業(yè)投資者參考。一、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)發(fā)展歷程從夫妻店到圖書霸主1997年，李國(guó)慶俞渝夫婦獲得700萬(wàn)投資創(chuàng)立當(dāng)當(dāng)網(wǎng)上書店，主要經(jīng)營(yíng)圖書出版物的網(wǎng)上零售業(yè)務(wù)。1999年，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)再次獲得來口IDG、盧森堡劍橋、軟銀等投資機(jī)構(gòu)第二輪共計(jì)800萬(wàn)美元的風(fēng)險(xiǎn)投資；李國(guó)慶主內(nèi)負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)管理，俞渝主外負(fù)責(zé)資本運(yùn)作，乘著電子商務(wù)迅速竄熱的東風(fēng)，這個(gè)夫妻店起家網(wǎng)絡(luò)書籍零售商改變了人們書店、書城購(gòu)書選書的常規(guī)模式，并且一路高居出版物B2C市場(chǎng)份額老大的地位。擴(kuò)張-擴(kuò)張-不斷擴(kuò)張2001年，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)進(jìn)行首次業(yè)務(wù)拓展——開通網(wǎng)上音像店，憑借初期的飛速發(fā)展,當(dāng)當(dāng)

3、很快成為全球最大的中文網(wǎng)上圖帖音像帖店。2003年，老虎基金投資當(dāng)當(dāng)網(wǎng)1100萬(wàn)美元,2006年DCM、華登國(guó)際等4家風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)聯(lián)合注入當(dāng)當(dāng)網(wǎng)3000萬(wàn)美元。成功融資后的李國(guó)慶在闡述當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的發(fā)展策略吋就說：“擴(kuò)張，擴(kuò)張,不斷擴(kuò)張?！?005年當(dāng)當(dāng)網(wǎng)開通百貨頻道，開始有計(jì)劃的逐漸擴(kuò)張其產(chǎn)品線，由單一岀版物業(yè)務(wù)向“網(wǎng)上沃爾嗎(WMT,54.51,+0.04%)”轉(zhuǎn)型。兩條腿走路自營(yíng)+聯(lián)營(yíng)B2C是BusinesstoCustomer即企業(yè)對(duì)消費(fèi)者直接銷售，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的傳統(tǒng)模式是從供應(yīng)商進(jìn)貨后直接銷售給消費(fèi)者。2009年，當(dāng)當(dāng)啟動(dòng)“平臺(tái)B2C”計(jì)劃，采用口營(yíng)加聯(lián)營(yíng)兩條腿走路的戰(zhàn)略，吸引

4、第三方商家在當(dāng)當(dāng)網(wǎng)上展示及出售它們的商品。這等于當(dāng)當(dāng)網(wǎng)從傳統(tǒng)的自營(yíng)商向捉供銷售平臺(tái)的聯(lián)營(yíng)模式轉(zhuǎn)化，打算靠賣書打下的倉(cāng)儲(chǔ)物流和銷售平臺(tái)的基礎(chǔ)完成向綜合商城的轉(zhuǎn)型。欲做中國(guó)的亞馬遜(AMZN,174.86,-0.81%)當(dāng)當(dāng)網(wǎng)是最先在中國(guó)開展電子商務(wù)B2C業(yè)務(wù)的，卻始終沒能給自己戴上“中國(guó)亞馬遜”的桂冠。2010年，當(dāng)當(dāng)試圖在屮國(guó)仿效亞馬遜的做法，成立岀版物數(shù)字業(yè)務(wù)部，并準(zhǔn)備在今年年底推岀電子書服務(wù)，計(jì)劃為個(gè)人電腦(PC)、手機(jī)或電子閱讀器提供電子書籍。二、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)業(yè)務(wù)構(gòu)成當(dāng)當(dāng)網(wǎng)目前的業(yè)務(wù)主要集屮在出版物銷售、百貨銷售和英他收入(招商丿占鋪?zhàn)饨?、?yè)面服務(wù)費(fèi)等)三個(gè)方面。下表根據(jù)20

5、10年前三季度營(yíng)收占比劃分了各業(yè)務(wù)單元在當(dāng)當(dāng)營(yíng)收中的占比：當(dāng)當(dāng)網(wǎng)業(yè)務(wù)構(gòu)成(據(jù)2010(3Q)收入占比)嚴(yán)他收入，1%出版物銷售，84%從上圖可以看岀，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)最主要的身份仍然是圖書經(jīng)銷商——雖然從2005年以后其一直在向其他商品的銷售拓展，但從2010年前九個(gè)月財(cái)報(bào)看，其凈收入仍有80%以上來自于圖書等傳媒產(chǎn)品。三、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)財(cái)務(wù)狀況2009年以來,當(dāng)當(dāng)保持了營(yíng)業(yè)收入高速增長(zhǎng),從2009Q1到2010Q3增幅近120%。相對(duì)營(yíng)收的高速增長(zhǎng)，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)凈利潤(rùn)率還是比較低的，2009年前3個(gè)季度利潤(rùn)率不足1.2%,在此之前2007、2008兩個(gè)會(huì)計(jì)年度，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)連續(xù)虧損。下面我們從收入與利潤(rùn)

6、變化、主營(yíng)業(yè)務(wù)盈率能力、現(xiàn)金流狀況和業(yè)務(wù)增長(zhǎng)情況四個(gè)角度對(duì)當(dāng)當(dāng)網(wǎng)財(cái)務(wù)狀況加以簡(jiǎn)要分析：(―)企業(yè)營(yíng)收增長(zhǎng)迅速2010年利潤(rùn)率僅1.2%卜?圖主要反映了2009-2010年間當(dāng)當(dāng)網(wǎng)收益變動(dòng)情況，可以看出企業(yè)在營(yíng)收保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的同事，利潤(rùn)率岀現(xiàn)大幅波動(dòng)。當(dāng)當(dāng)網(wǎng)2007-2010年收入利潤(rùn)變化示意從上表屮我們注意到:1、營(yíng)收高速增長(zhǎng):2007年以來，當(dāng)當(dāng)保持了營(yíng)業(yè)收入高速增氏,從2007到2010Q3增幅超過350%。對(duì)于營(yíng)收入的快速增長(zhǎng)，當(dāng)當(dāng)稱主要是用戶和訂單的增長(zhǎng)，2010年前9月用戶從去年同期的480萬(wàn)壇長(zhǎng)到680萬(wàn)，訂單數(shù)從1560萬(wàn)增長(zhǎng)到2080萬(wàn)。2、毛利率不高：近四年

7、來當(dāng)當(dāng)網(wǎng)毛利率穩(wěn)屮冇升，2010年上半年，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)毛利率20%,毛利潤(rùn)為2880萬(wàn)美元。這一毛利率水平在電子商務(wù)行業(yè)相對(duì)比較低的,聯(lián)系當(dāng)當(dāng)網(wǎng)超過8成的收入來自于定價(jià)清晰、利潤(rùn)率相對(duì)較低的擊版物銷售，這個(gè)毛利率水平還是不難理解的。當(dāng)當(dāng)網(wǎng)2009-2010年收益變動(dòng)示意3、凈利率偏低：當(dāng)當(dāng)網(wǎng)2010年前9個(gè)月凈利潤(rùn)1960刀，不過這已超過2009年全年的業(yè)績(jī)，但其凈利潤(rùn)率是比較低的，2009年前3個(gè)季度利潤(rùn)率不足1.2%（15980/1570777）。在此之前,當(dāng)當(dāng)2007年當(dāng)當(dāng)網(wǎng)虧損7050萬(wàn)元,2008年