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1、我國上市公司要約收購制度探析摘要我國《證券法》《上市公司收購辦法》規(guī)定投資者可以采取要約收購、協(xié)議收購及其他合法方式收購上市公司，要約收購是指收購方向目標(biāo)公司的所有股東發(fā)出購買要約，表明收購方將以一定的價格在某一有效期內(nèi)買入全部或一定比例的目標(biāo)公司股票。一直以來，我國的上市公司收購以協(xié)議收購為主，要約收購非常少，即使發(fā)生也主要以履行強(qiáng)制要約義務(wù)為主，流于形式。關(guān)鍵詞要約收購協(xié)議收購收購制度強(qiáng)制要約全面要約一、我國要約收購制度的特點(-)要約價格在股權(quán)分置改革完成之前，允許針對上市交易股票和非上市股票采取不同價格，進(jìn)行分類耍約。股改完成之后，不存在同股不同
2、權(quán)的問題。因此，要約收購采取的是同一價格，并對要約最低價格有所限制?！妒召忁k法》規(guī)定要約收購價格“不得低于要約收購提示性公告口前6個月內(nèi)收購人取得該種股票所支付的最高價格”。要約價格如果符合此條件，但卻“低于提示性公告日前30個交易日該種股票的每日加權(quán)平均價格的算術(shù)平均值”的，要聘請財務(wù)顧問對其價格的合理性進(jìn)行分析。(二)主動要約與強(qiáng)制要約根據(jù)法律對要約收購過程中收購人收購義務(wù)的差異，可將要約收購分為強(qiáng)制要約與主動要約。只要收購者在之前持有H標(biāo)公司股份不超過30%,此時發(fā)出的耍約收購即屬于主動耍約收購。而不同于美國的自愿性耍約收購，我國的要約制度中加入了
3、強(qiáng)制要約的要求，即一旦達(dá)到一定條件就會觸發(fā)要約收購。無論投資者是通過證券交易所進(jìn)行證券交易，還是協(xié)議收購或間接收購，只要獲得股份達(dá)30%,繼續(xù)增持股份的，就應(yīng)當(dāng)采取耍約收購。（三）全面要約與部分要約根據(jù)收購人要約股票的數(shù)量，可以分為全面要約和部分要約。全面要約是收購人收購目標(biāo)公司全部股份的行為，而部分要約收購僅收購部分股份，當(dāng)然部分要約收購?fù)瓿陕?，日?biāo)公司的社會公眾持股比例要符合《公司法》的要求，否則將有退市的風(fēng)險。即使是部分要約收購，預(yù)定收購的股份比例也不能低于目標(biāo)公司已發(fā)行股份的5%。全面要約如果完成，結(jié)果是目標(biāo)公司將終止上市地位，即退市。二、我國資
4、本市場要約收購實踐筆者查閱證監(jiān)會網(wǎng)站信息，搜集并整理發(fā)現(xiàn)，2011年至2014年10月，觸發(fā)法定要約收購義務(wù)的事件共212起，其中僅有11起是山于通過證券交易所交易股票增持、4起是由于執(zhí)行法院裁定、2起由于繼承而持有或增持、英他均由于協(xié)議收購而直接或間接持有冃標(biāo)公司股份30%以上，由此觸發(fā)要約收購義務(wù)。在這之屮，207起事件屮的收購人向證監(jiān)會提交豁免申請，并得到證監(jiān)會批準(zhǔn)，只有5起中的收購人履行法定要約收購義務(wù),向全體股東發(fā)起全面要約，但無一起要約收購成功?？梢钥闯觯?011年至今以取得或公共公司控制權(quán)為目的的主動部分要約案例有13起，而因協(xié)議收購而使得
5、直接或間接持有H標(biāo)公司股份超過30%o因此，觸發(fā)要約收購而不得不履行耍約義務(wù)的案例有5起，以退市為目的而發(fā)起的主動全面要約僅1起。這說明雖然要約收購相對協(xié)議收購數(shù)量較少，但相較于前幾年以履行要約義務(wù)為主的被動要約收購為主的情況，主動的部分要約逐漸增加，耍約收購開始成為收購人在進(jìn)行收購時的方式選擇Z-O要約收購期限通常為30個自然日，其中有一家為33個自然口。雖然收購期限長短基本相同，但從要約收購報告書摘要公告之口到證監(jiān)會核準(zhǔn)之日直至要約收購開始，經(jīng)歷的時間長短不一。其中最長的為瑞安達(dá)履行要約義務(wù)全面收購犬興儀表，從要約收購報告書摘要公告之日到證監(jiān)會核準(zhǔn)之
6、日丿力時兩年半，最短為云南內(nèi)燃機(jī)廠部分要約收購云內(nèi)動力，從要約收購報告書摘要公告ZH到證監(jiān)會核準(zhǔn)ZH僅14天。山于收購人需將各種申報資料報證監(jiān)會審批，以及根據(jù)目標(biāo)公司性質(zhì)不同可能需要國資委、商務(wù)部等相關(guān)部門審批通過，使得該過程時間不確定性增加。經(jīng)分析，19起要約收購案例要約價格均等于或高于《收購辦法》所規(guī)定的最低價格，由于19起中僅兩起案例中收購人及其一致行動人在耍約收購報告書摘要公告H前六個月內(nèi)曾買賣過目標(biāo)公司股份。因此，僅考慮要約價格相對于要約收購書摘要公告前30個交易口的每口加權(quán)平均價格算術(shù)平均值的溢價情況。比較可知，部分要約收購案例的平均溢價率較
7、高,最高為Celsius收購沙隆達(dá)B,溢價率為34.29%,最低為雙良節(jié)能、寧波海運和深天地A的收購案，溢價均為0,即要約價格剛好等于《收購辦法》規(guī)定的最低價格。而全面要約收購中，除金馬集團(tuán)股東是主動發(fā)出全面要約，溢價率高達(dá)44.89%，其余要約價格都等于或略高于最低價格。從要約收購結(jié)果來看，為履行要約義務(wù)而發(fā)起的5起全面要約收購案中，有4起為0預(yù)受，一起僅3274股預(yù)受，且撤回120股，全部要約收購不成功。這是由于要約價格過低，且要約信息披露后股價會急速上升，大幅高于要約價格，使得強(qiáng)制要約變成了僅僅是走程序，中小股東均冇了強(qiáng)制全面要約不可能完成的預(yù)期。
8、此外，部分要約收購出現(xiàn)了新的操作方式。例如，2014年的2起部分要約海隆軟件和南
