上市公司股權再融資偏好研究

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1、上市公司股權再融資偏好研究匕市公司股權再融資偏好研究【摘?！课覈鲜泄驹谠偃谫Y方式的選擇上，對股權融資有著較強烈的偏好，這同國外的融資方式選擇順序上有著很大的差別,本文試圖從多方面解釋這一現(xiàn)象，并提出若干建議?！娟P鍵詞】股權融資；債權融資；資本市場一、刖S上市公司再融資的偏好同資本結構和公司治理等因索影響著上市公司的價值，至于哪一種融資偏好能更好的為公司的基業(yè)長青起到相應的作用，這個問題近年來廣為學術界及上市公司所關心，對公司融資偏好的研究已成為近年來財務理論研究的一個前沿問題。早在1984年，美國經濟學家梅耶(Myers)和梅吉拉夫(Majluf)在其合著的《企業(yè)知道投資人所不知道信

2、息時的融資和投資決策》一文中，提出了著名的“啄食順序理論”，該理論認為公司在選擇融資方式時，通常優(yōu)先選擇內部融資，需要外部融資時，優(yōu)先選擇債權融資，最后才會選擇股權融資方式。國外的許多實證研究也證明了這一理論，在現(xiàn)實公司融資策略中，西方發(fā)達國家也證明了這一結論。而在我國上市公司融資中，卻與西方大相徑庭，據曾昭武(2004)及韓德宗、李艷榮(2003)的統(tǒng)計分析顯示，我國上市公司對股權再融資表現(xiàn)出強烈的偏好。二、我國上市公司股權再融資偏好原因分析1?上市公司本身或內部原因。我國上市公司的內部控制、公司治理結構優(yōu)化雖然提出了好多年，而真正落實的上市公司并不太多，我國上市公司本身存在的問題也會

3、影響到再融資方式的選擇。首先，我國部分上市公司的財務管理水平較低，真正實施有效的財務管理的公司更是鳳毛麟角，從而使得企業(yè)可用于部融資的收益很少，而有些上市公司負債率高或信用差，公司已無法以債券的方式融資，只有尋求股權融資的方式。其次，我國部分上市公司由國有企業(yè)改制而來，由于國家股或者國有法人股比重過大，存在“內部人”控制現(xiàn)象。即公司高級管理人員擁有絕對的控制權，在融資方式選擇時，優(yōu)先選擇對自身有益的融資方式。國有控股上市公司的高級管理人員其利益最大化的實現(xiàn)部分取決于企業(yè)利潤和企業(yè)市值的最大化，更大一部分則在于在職消費的益處。所以高級管理人員從理性的角度考慮，會更偏好于不喪失公司控制權的股

4、權融資。2.股權再融資成木較低。融資成本是資金使用權與所有權分離的產物，其實質就是資金使用者在使用資金吋支付給資金所有者的報酬。實際上，公司融資成木可分為兩部分：即融資費用和資金使用費。融資費用是指公司在資金籌措過程中發(fā)生的各項費用，如在發(fā)行股票或債券的過程屮所支付的各項費用，在公司向銀行借款時所支付的手續(xù)費等。這些費用有一個共同的特性，就是在籌集資金吋需要一次性支付，不會發(fā)生在資金使用過程中。資金使用費是指企業(yè)在向資金提供者借入資金時所需支付的報酬，如股權融資向股東支付股息、紅利，發(fā)行債券和借款支付的利息等等。股息率和股票發(fā)行的交易成木是我國上市公司股權融資的主要成本。2012年5月4

5、H,中國證券監(jiān)督管理委員會發(fā)布了《關于進一步落實上市公司現(xiàn)金分紅有關事項的通知》（證監(jiān)發(fā)【2012】37號），該通知要求上市公司應當明確現(xiàn)金分紅政策及比率，截止目前，我國上市公司都按照相應的要求及各自公司的實際情況制訂了相應的現(xiàn)金分紅政策，我國上市公司2012年度分紅家數(shù)及比例較往年有所提升,2012年上證50指數(shù)股息率為3.17%,滬深300指數(shù)股息率為2.66%。但中國上市公司現(xiàn)金分紅比例仍然較低，有學者研究指出，中國上市公司股息率最大不超過1.42%,股票發(fā)行的成本較低，約占募集資金的2%。債權融資成本主要是利息，2012年7月6日調整后，銀行一至三年期借款基準利率為6.15%,三

6、至五年期借款基準利率為6.40%。由此可見，在我國債權融資成本要比股權融資成本高，對上市公司而言，選擇再融資方式吋優(yōu)先選擇股權融資也就理所當然。3.資本市場不完善。（1）資本市場發(fā)展結構性失衡。我國上市公司經營業(yè)績普遍不高，優(yōu)秀的上市公司更是少之乂少，這樣就使得上市公司選擇內源融資變得非常困難。近幾年，隨著我國融資方式的創(chuàng)新，債券市場較之前有了一定的發(fā)展，但總的來說，我國債券市場的額發(fā)展速度較慢、成熟度不高。2013年，由于資金的緊缺，發(fā)債的成本進一步提高，對上市公司而言，一方面以發(fā)行債券的方式籌集資金較為困難，另一方面?zhèn)谫Y成本要高于股權融資成木，所以選擇股權融資方式也是一種必然。(

7、2)再融資法規(guī)不完善。證券市場在我國的建立和發(fā)展比較晚，始于改革開放初期，證券市場有力的推動了我國國民經濟的發(fā)展。目前我國證券市場正處于發(fā)展中，也處于一個劇烈的變革時期。國家出臺的一些管理上市公司的再融資行為的法律法規(guī)，有些在不同程度約束或影響了再融資方式的選擇。比如中國證券監(jiān)督管理委員會于2006年5月8日起施行《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，此辦法對上市公司的公開增發(fā)在盈利方面做了更明確的要求，即：上市公司必須滿足“最近三個會計年