全流通方案選擇及其影響研究

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1、全流通方案選擇及其影響研究統(tǒng)籌：陶毅執(zhí)筆：陶毅、許越洪報告口期：2005-3-15結(jié)論摘要：1、全流通實質(zhì)是通過公司非流通股東股份的部分虛市值（市值■股東權(quán)益）向流通股鼓動作出補償為代價獲得全流通權(quán)利和因此帶來的股份價值增長;2、比較非流通股東向流通股股東送股方案與復(fù)權(quán)全流通方案，我們推薦送股方案，理由是：送股方案操作簡單、易于廣人流通股股東理解，方案比較容易通過分類表決,整個操作過程時間短，方案失敗的風(fēng)險小于復(fù)權(quán)方案；3、無論是送股方案還是復(fù)權(quán)流通方案，我們都可以找到既保持相對控股地位（45?50）,又使非流通股份獲得流通且增值30以上的方案；a在送股方案中，控股股東保留不同的

2、控股比例對兩類股東股份價值變化的影響是顯著不同的，木公司所能承受的技術(shù)底線是保留37.38的控股比例，具余股份以10贈5.4的方式贈與流通股股東。但是我們可以在保留40到50的控股比例之間找到即獲得全流通權(quán)、實現(xiàn)實際增值、又使流通股東相應(yīng)獲利，并較順利通過分類表決的方案。b復(fù)權(quán)全流通方案屮，不同的保留控股比例下，非流通股股東價值增長水平與流通股股東價值增長水平比較接近，但在市盈率降低的情況下流通股股東和原非流通股股東的增長都有可能大幅度降低,甚至變?yōu)樨摂?shù)，這是因為兩類股東股份的價值標(biāo)準(zhǔn)將統(tǒng)一在股票交易價格上。4、復(fù)權(quán)全流通方案的潛在問題：a在現(xiàn)有的復(fù)權(quán)全流通方案中，非流通股東的出

3、讓價格是實現(xiàn)確定的，而流通股股東的價格是市場決定的，因此必然會在非流通股東股份的出讓價格確定之后，流通股由場利用市場定價權(quán)利抬高股價，從而“綁架'，非流通股股東。因此非流通股東的轉(zhuǎn)讓價格必須是與流通股股票價格相關(guān)并動態(tài)變化的，其決定機制將更為復(fù)雜，操作難度很人。為了避免這種狀況出現(xiàn)，一種選擇是:申請公司股票停牌——確定復(fù)權(quán)方案一一實施復(fù)權(quán)操作——復(fù)牌。b在現(xiàn)有的復(fù)權(quán)全流通方案中，原非流通股東持有的完整股不是可以立即流通的，而是分十年或二十年，而流通股股東的完整股是立即流通的，而現(xiàn)在流通股股東在獲利時將在較短的時間段全部換手，控股股東的完整股流通面對的將會是新的流通股股東，將有很人

4、可能重新陷入“全流通問題循環(huán)"在陸續(xù)流通的年份中，公司股票價格將面臨下降的壓力，流通后所獲得的增值可能因此減少。5、無論復(fù)權(quán)全流通方案還是送股方案，由于贛粵高速日前資產(chǎn)及業(yè)績均屬于優(yōu)良水平、行業(yè)特殊，股票價格穩(wěn)定,名義上沒有被套牢的投資者，因此只要方案對流通股股東稍微有利一點，我們認為都比較容易通過分類表決。6、全流通后公司決策環(huán)境可能發(fā)生變化：a全流通后，所有股東的價值判斷標(biāo)準(zhǔn)理論上將統(tǒng)一的公司股票價格這一個標(biāo)準(zhǔn)之上，公司經(jīng)營決策過程將更關(guān)注對股票價格的影響b全流通后，公司所有股東均為流通股股東，現(xiàn)行分類表決機制的基礎(chǔ)不復(fù)存在，證監(jiān)會可能對全流通公司取消分類表決機制c全流通后，

5、控股公司可能由絕對控股地位轉(zhuǎn)為相對控股地位，但控制效果不會發(fā)生大的變化，若流通后控股公司減持公司股份到一定程度，公司有可能面臨被敵意收購的風(fēng)險，為防范計，建議公司董事會在全流通操作過程屮，修改公司章程,補充防范敵意收購的條款。全流通方案選擇及其影響研究正文一、全流通概覽a全流通大事記1993-2005表11993年針對證券市場出現(xiàn)的擴容恐慌癥，同時也試圖解決一部分歷史遺留問題，中央財經(jīng)大學(xué)證券期貨研究所所長賀強教授提出“拒狼放虎"的觀點?！袄?指新股發(fā)行，而“籠中之虎"則代表已上市公司中未流通的部分股權(quán)。1994年中國證監(jiān)會發(fā)布有關(guān)通知時強調(diào)前由國家擁有利法人持有的上市公司股份及

6、其增量暫時尚未上市流通……目前，尚不具備全面解決這一問題的客觀條件。"1999年十五屆四中全會提出了“要堅持有進有退，有所為有所不為”的國企改革原則，為國有資本在部分領(lǐng)域的退出打開了政策通道，體現(xiàn)在證券市場上就是“在不影響國家控股的前提下，適當(dāng)減持部分國有股?！?1月29日,國家推出了國有股配售試點方案，以“10倍山盈率以下的配售價格、年內(nèi)2家試點、2家配售總額約5億元叫乍為界定。12月，國有股配售試點啟動。中國證監(jiān)會確定冀東水泥等10家上市公司作為國有股配售預(yù)選單位。1999年12月至2000年12月，申能股份、云天化和長春高新相繼回購國有法人股或國家股。2000年1月，

7、因價格設(shè)置不合理出現(xiàn)認購不足的情況，屮國嘉陵通過配售方式進行國有股減持試點未能達到預(yù)期Fl的。2月，在香港上市的中國航信H股成功進行國有股增量減持。4月16H,寧夏恒力嘗試向外資股東轉(zhuǎn)讓國家股。5月29日，根據(jù)中國證監(jiān)會的指導(dǎo)意見，相關(guān)活動被叫停。6月12日，國務(wù)院正式發(fā)布《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》，標(biāo)志著國有股減持工作止式啟動。2002年1月26H,證監(jiān)會規(guī)劃委公布了國有股減持階段性成果，引起市場暴跌。31日，三大證券報同時刊登文章，宣布“階段性成果”實質(zhì)上己被