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1、股指期貨套期保值比率研究摘要：本文以股指期貨套期保值比率計算為研究重點，運用OLS、B?VAR、ARCH模型分析瞭滬深300股指期貨和ETF50最優(yōu)套期保值比率，同時對投資組合運用股指期貨進行套期保值的交易策略進行瞭分析關(guān)鍵詞：股指期貨；套期保值比率；交易策略中圖分類號：F830.91文獻標識碼：Adoi:10.3969/j.issn.1672-3309(x).2011.11.34文章編號:1672-3309(2011)11-74-03一、引言股指期貨是以股票指數(shù)作為標的資產(chǎn)，交易雙方約定在將來某一特定時刻交收“一定點數(shù)的股價指數(shù)”的標準化合約。由於其以股
2、價指數(shù)為標的資產(chǎn)，其交易存在一些特殊性質(zhì)：合約到期時，股指期貨采用現(xiàn)金結(jié)算交割而非實物交割；股指期貨合約規(guī)模不是固定的，而是按照開立股指期貨頭寸時的價格點數(shù)乘指數(shù)點所代表的金額確定。滬深300股指期貨合約自2010年4月16日起正式上市交易。股指期貨的推岀意味著單邊市的終結(jié),投資者(特別是機構(gòu)投資者)從此便有瞭真正意義上的做空工具。投資者除瞭“做空”以外，還可以利用股指期貨實現(xiàn)“套利”、“套期保值”等多種投資策略。它的推出不僅會對股票、基金和權(quán)證等金融工具產(chǎn)生重要的影響，而且還將能改變投資者的投資管理模式二、套期保值理論金融市場主要有套期保值者、套利者和投
3、機者三類交易者，其中，套期保值功能是遠期和期貨產(chǎn)生的根源，也是期貨最重要、最應(yīng)發(fā)展的領(lǐng)域。運用期貨進行套期保值就是指投資者由於在現(xiàn)貨市場存在一定的頭寸和風險暴露，運用期貨對現(xiàn)有的風險進行對沖的風險管理行為。運用期貨進行套期保值主要有兩種類型:多頭套期保值和空頭套期保值。多頭套期保值即通過遠期的多頭對現(xiàn)貨的空頭進行套保，這類投資者主要是擔心資產(chǎn)價格的上漲風險，其主要目的是鎖定未來的買入價格。空頭套期保值即通過期貨市場的空頭對現(xiàn)貨市場的多頭進行套期保值，這類投資者主要是考慮到資產(chǎn)價格下跌的風險，其主要目的是鎖定未來賣出價格在具體運用套期保值策略的時候，主要考慮
4、以下四方面的問題：⑴選擇合約的種類；⑵選擇合約的到期日；⑶選擇合約的頭寸方向；⑷選擇合約的交易數(shù)量。在合約的選擇中，同期保值者主要應(yīng)選擇具有足夠流動性且與被套期保值資產(chǎn)的現(xiàn)貨資產(chǎn)高度相關(guān)的合約品種，以盡量減少基差風險。在合約到期日的選擇上，一般的操作原則是盡量避免在期貨到期的月份中持有期貨頭寸，因為期貨價格在到期月中常常出現(xiàn)異常波動，可能給套期保值者帶來額外的風險。因此，在期貨到期日與套期保值時間無法完全吻合的情況下，投資者通常會選擇比套期保值月份略晚但盡量接近的期貨品種。如果出現(xiàn)套期保值的到期時間超過市場上所有可得的期貨合約到期時間的情況下，套期保值者可
5、以使用較短期限的期貨合約，到期後再開立下一到期月份的合約，這個過程被稱為“套期保值展期”，但可能給套期保值帶來額外的風險三、最優(yōu)套期保值比率和相關(guān)研究回顧自從Johnson和Stein開始引入Markowitz資產(chǎn)組合理論解kJ釋套期保值問題後，最佳套期保值比率以及套期保值有效性問題逐漸成為期貨市場研究的熱點。他們認為交易者進行套期保值實際上是對現(xiàn)貨市場和期貨市場的資產(chǎn)進行組合投資，套期保值者根據(jù)資產(chǎn)組合的預(yù)期收益和預(yù)期收益方差確定現(xiàn)貨市場和期貨市場的交易頭寸，以使收益風險最小化或效用最大化。到目前為止，在學術(shù)界和實務(wù)界最常見也是最一般性的是“最小方差套期
6、保值比率”。所謂最小方差套期保值比率就是使得整個套期保值組合收益的波動性最小化的比率，具體是指套期保值收益的方差最小化，其基本的計算公式是h=,在得到h之後，實際需要的期貨合約數(shù)N二hx。最後，最小套期保值比率的方差有效性可以通過檢驗風險降低的百分比來確定，公式為e=,其中？滓2為現(xiàn)貨收益率的方差，？滓2為套期保值收益的方差隨著時間序列計量經(jīng)濟學的發(fā)展，很多學者開始批評運用最小二乘法(OLS)計算最小風險套期保值比率的缺點，即殘差無效性問題。如Bell和Krasker證明瞭如果期貨價格的變化依賴於前期的信息，那麼這種傳統(tǒng)的計算方法將會錯誤地估計最小風險套期
7、保值比率；Park和Bera指出,由於這種簡單的回歸模型會忽略現(xiàn)貨價格和期貨價格序列的異方差性，因此傳統(tǒng)的OLS不適合最小風險套期保值比率的估計；Herbst、Kare和Caples以及Myers和Thompson也發(fā)現(xiàn)利用OLS進行最小風險套期保值比率的計算會受到殘差項序列相關(guān)的影響，同時解釋變量與被解釋變量的協(xié)方差以及解釋變量的方差也應(yīng)該是考慮信息的條件統(tǒng)計量,為瞭消除殘差項的序列相關(guān)和增加模型的信息量，可以利用雙變量向量自回歸模型(B-VAR)進行最小風險套期保值比率的計算，而且這種模型可以更廣泛應(yīng)用於各種期貨價格與現(xiàn)貨價格模式，改善傳統(tǒng)模型受制於諸
8、多前提假定的情況隨著20世紀80年代以後自回歸條件異方差模型(AR
