旬度經(jīng)濟(jì)觀察--轉(zhuǎn)載新浪博客.doc

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1、旬度經(jīng)濟(jì)觀察—2014年5月下旬高善文尤宏業(yè)姚學(xué)康2014年6月4日內(nèi)容提要短期PMI數(shù)據(jù)向好可能更多地來自出口復(fù)蘇，投資恢復(fù)并不明顯。在內(nèi)需較為疲弱的背景下，我們對(duì)經(jīng)濟(jì)持相對(duì)謹(jǐn)慎態(tài)度。近期豬價(jià)底部反彈較快。在經(jīng)濟(jì)偏冷，整體通脹壓力不大的情況下，豬肉價(jià)格進(jìn)一步上漲的空間不會(huì)太大，整體通脹壓力可控。4月中旬以來長期債券的利率出現(xiàn)明顯下降，期限利差降至近幾年的平均水平。考慮到銀行間的寬松水平和資金供求的趨勢，我們認(rèn)為收益率的中樞水平可能仍有一些下降空間。5月份美國和日本PMI繼續(xù)回升，但歐元區(qū)和英國PMI均有下降,

2、全球經(jīng)濟(jì)仍然存在一些不確定性。美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)于退出政策的表態(tài)和安撫等因素引導(dǎo)市場重新評(píng)估利率的長期前景，這可能在近期主導(dǎo)了債券市場的走向，并驅(qū)動(dòng)資本回流新興經(jīng)濟(jì)體。但在美國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的趨勢和背景下，最近數(shù)月美國長債收益率的下降應(yīng)該是較難持續(xù)的。一、經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍需觀察5月中采和匯豐PMI,繼4月企穩(wěn)之后雙雙出現(xiàn)反彈。PMI的產(chǎn)出、新訂單和購進(jìn)價(jià)格均有不同程度的恢復(fù)，暗示著經(jīng)濟(jì)暫時(shí)的企穩(wěn)。對(duì)比數(shù)據(jù)，本輪PMI恢復(fù)與最近幾次存在一些區(qū)別。本輪PMI購進(jìn)價(jià)格的反彈相對(duì)較弱，工業(yè)品期貨表現(xiàn)較為平淡，鋼材、水泥和煤炭價(jià)格仍在下跌。其

3、次，一般代表重化工業(yè)的大型企業(yè)PMI仍然較為疲軟，PMI恢復(fù)主要來自中型企業(yè)。結(jié)合終端需求的信息，我們傾向于認(rèn)為經(jīng)濟(jì)恢復(fù)可能更多地來自出口復(fù)蘇，投資恢復(fù)并不明顯。雖然短期數(shù)據(jù)出現(xiàn)改善跡象，但在內(nèi)需較為疲弱的背景下，我們對(duì)經(jīng)濟(jì)持相對(duì)謹(jǐn)慎態(tài)度?，F(xiàn)在斷定經(jīng)濟(jì)恢復(fù)言之尚早，需要等待更多的數(shù)據(jù)來判定。圖1:中采PND和匯豐PNfl(%)叩采PMIIPNDApr?二Dec?3Aug?13Jun*-3F&-3f2OC1MAug*2Jun*2Ape2Dec*-Oct?二au(k?二Jun-二數(shù)據(jù)來源：Wind.安信證券近期易■

4、地產(chǎn)銷售面積環(huán)比有輕微改善。我們認(rèn)為今年上半年銷售的急速惡化有周期性的均值回歸，以及前期流動(dòng)性緊張房貸收縮的合力影響。隨著銀行間利率的明顯下行，銀行發(fā)放個(gè)人住房按揭貸款的積極性將有所回升。政策的推動(dòng)也有利于房貸供應(yīng)偏緊局面的逐步改善。去年下半年以來房貸收緊的抑制作用會(huì)逐步緩解，這有利于房地產(chǎn)銷售在下半年的筑底企穩(wěn)。?Mafz?Jan?z?Nov*3?scp?-3?JUl-3?J-3QMar*3JancNov*2rp-2JE.*2Maly*2Mar?MJan*2Nov*l4.ZJu丁二2?zMai-Jan?二圖2

5、:30個(gè)大中城市移動(dòng)面枳同比增速（％）2.500n■4國30個(gè)大中城rfj移/力ifa枳0數(shù)攜來源：Wind.安仕證券二、中期通脹壓力不大4月下旬以來，國內(nèi)生豬價(jià)格出現(xiàn)了30%的猛烈反彈，豬糧比從4.5左右的低位回到了5.5左右的水平。同時(shí)玉米的批發(fā)價(jià)格也有10%左右的漲幅，雞蛋和禽肉價(jià)格都有不同程度的反彈。豬肉價(jià)格的明顯上升引發(fā)了大家對(duì)未來通貨膨脹壓力的討論。從歷史來看，生豬價(jià)格在豬糧比的底部出現(xiàn)快速反彈也屬正常。但豬肉價(jià)格的快速上升是否可以持續(xù)更為關(guān)鍵。從1990年至今的生豬價(jià)格波動(dòng)來看，大的豬周期往往與宏

6、觀經(jīng)濟(jì)過熱和整體通貨膨脹緊密聯(lián)系在一起。在經(jīng)濟(jì)偏冷，整體通脹壓力不大的情況下，豬肉價(jià)格并沒有出現(xiàn)過大幅持續(xù)上升。例如在1995-2003年的8年間，豬肉價(jià)格年度的波動(dòng)空間十分有限。這顯示了宏觀環(huán)境對(duì)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)的重要影響（相關(guān)機(jī)制可參考拙著《經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的邏輯》的相關(guān)章節(jié)）。我們傾向于認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長前景在未來半年仍然偏弱，通貨膨脹的壓力整體不大。在此背景下，豬肉價(jià)格進(jìn)一步上漲的空間不會(huì)太大，整體通脹壓力可控。圖3:生緒價(jià)格出菩價(jià)年度（每公斤）數(shù)攜來源：農(nóng)產(chǎn)品成衣收益年鑒.Wind,安信證券三、利率中樞可能仍有一些下

7、降空間4月中旬以來長期債券的利率出現(xiàn)明顯下降，5年期以上國債利率下降幅度在30個(gè)BP左右，長期金融債的利率下降在70個(gè)BP左右。與此同時(shí)，短端利率略有下降，期限利差收窄明顯。目前的期限利差已經(jīng)接近近幾年的平均水平。今年以來短端利率的調(diào)整集中在1-2月份，之后相對(duì)維持穩(wěn)定。目前的國債和金融債1年期收益率仍然較去年錢荒之前的水平高50-90個(gè)BP。但我們觀察銀行間的回購利率發(fā)現(xiàn)，隔夜至14天的回購利率和錢荒之前基本接近，但1個(gè)月以上的利率較那時(shí)顯著要高幾十個(gè)圖4:國開債收益率曲線（％）2014-06X)32014-

8、04-16數(shù)據(jù)來源：Wind.安信證券?2013-05-02圖國債期限利差（％）10年期國債收益U年期國債收益心2.0Aug-3Apr*3Dec*2A尊?2Apr?-279=二Apr?二Dec'oAug?eApr?-0-Aug?宅Apr.09>c^tsApr.08Dco07Aug-07Apr.07JDcc-06510數(shù)攥來源：Wind.安信證券表1:銀行間回購利率比較（％）1天7天14