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《信視角看債：民企債拐點(diǎn)似遠(yuǎn)實(shí)近，投資亦需量體裁衣-20191216-中信證券-23頁.pdf》由會(huì)員上傳分享，免費(fèi)在線閱讀，更多相關(guān)內(nèi)容在行業(yè)資料-天天文庫。
1、證券民企債拐點(diǎn)似遠(yuǎn)實(shí)近，投資亦需量體裁衣信視角看債｜2019.12.16▍▍中信證券研究部核心觀點(diǎn)理性看待當(dāng)下民企違約，出清之后才會(huì)有復(fù)蘇起點(diǎn)，市場(chǎng)也需要自我修復(fù)和逐步接受，對(duì)于民營(yíng)債券，我們謹(jǐn)慎但并不悲觀，投資者更需將政府救助意愿和能力作為主研究邏輯，圍繞民營(yíng)企業(yè)與地方依存度、稅收貢獻(xiàn)量、經(jīng)營(yíng)替代性等諸多方面視角挖掘民企債機(jī)會(huì)。2020年民企債拐點(diǎn)似遠(yuǎn)實(shí)近，對(duì)于不同性質(zhì)的投資者而言，民企債策略也需量體裁衣。明明首席FICC分析師S1010517100001▍紓困政策緊鑼密鼓但民企債凈融資情況未有改善。2016年發(fā)債高峰期，民企發(fā)債激增，凈融資額總計(jì)九千余億元，信用利差急速下行。在
2、進(jìn)入2017和2018年隨著金融去杠桿和資管約束融資收緊，民企凈融資額開始出現(xiàn)下降趨勢(shì)低位徘徊。2019年民企債凈融資額相比2018年則更有惡化趨勢(shì)，每個(gè)月凈融資額皆為負(fù)值，9月和10月甚至月均低于-500億元。分行業(yè)看地產(chǎn)、工業(yè)、材料和可選消費(fèi)凈融資額下降明顯。李晗固收分析師▍民企違約也有“周期因素”，存量市場(chǎng)更值精挑細(xì)選。2018年以來民企違約S1010517030002愈演愈烈，2019年民企更是頻頻爆雷，市場(chǎng)對(duì)民企避之不及，甚至實(shí)行“一刀切”策略。在2019年民企信用利差處于歷史高位之時(shí)，紓困政策頻出，國資入股民企，民企外部支持從未間斷。2016年集中發(fā)債的民企2+1年期或
3、3年期品種在2018年和2019年也出現(xiàn)集中到期，暴雷隨之而來。但換種思路，民企抗壓性增強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)仍維持高位，存量債券價(jià)值凸顯。▍民企呵護(hù)應(yīng)由外至內(nèi)，外部支持將成為資質(zhì)修復(fù)關(guān)鍵因素。從信用債發(fā)債主體三季報(bào)來看，民企收入和凈利潤(rùn)規(guī)模均承壓，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流入增速放緩，盈利現(xiàn)金比率下滑，投資現(xiàn)金凈流出增速下滑，籌資凈現(xiàn)金也有大幅收窄。整體三季報(bào)民企表現(xiàn)并未有好轉(zhuǎn)。預(yù)計(jì)未來民企拐點(diǎn)主要將來自于外部支持助力。存在先天融資劣勢(shì)情境下，民營(yíng)企業(yè)發(fā)展更需外部扶持。今年以來東方園林、如意科技等困境民企均迎來國資入股和擔(dān)保，短期來看信用風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)有所緩釋。在國企做大做強(qiáng)的趨勢(shì)下，收編民企的數(shù)量也隨之增加
4、，這也能夠提升民企的經(jīng)營(yíng)實(shí)力，增加實(shí)體經(jīng)濟(jì)的活力，當(dāng)然，是否能夠獲取國資援馳，需要通過分析民企對(duì)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的重要程度或是民企是否掌握核心技術(shù)等來綜合判斷。▍民企債拐點(diǎn)似遠(yuǎn)實(shí)近投資更需沙里淘金。不同性質(zhì)投資者對(duì)待民企債的態(tài)度分化明顯。政策要求自上而下，分支行推薦由下而上，銀行資管更適合近距離接洽；非銀大多受困負(fù)債因素通常采取一刀切策略，其中保險(xiǎn)資管投資動(dòng)機(jī)不足，風(fēng)險(xiǎn)偏好也制約公募下沉，券商資管與自營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)應(yīng)篩選策略，私募機(jī)構(gòu)或許嘗試以小博大但亦是淺嘗輒止。2016年到2019年周期已過，2020年伊始。對(duì)于民營(yíng)債券，我們謹(jǐn)慎但并不悲觀，長(zhǎng)期來看，在國家精準(zhǔn)施策的大背景下，貢獻(xiàn)就業(yè)多
5、、資產(chǎn)變現(xiàn)強(qiáng)、經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)優(yōu)、核心競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)、獲取外力支持的民營(yíng)企業(yè)預(yù)計(jì)將會(huì)迎來資質(zhì)修復(fù)拐點(diǎn)。在當(dāng)前信用市場(chǎng)，財(cái)務(wù)失真與數(shù)據(jù)滯后等現(xiàn)象并不罕見，投資者更需將政府救助意愿和能力作為主研究邏輯。▍風(fēng)險(xiǎn)因素：市場(chǎng)資金面收緊，信用分層持續(xù)惡化，資金傳導(dǎo)不暢導(dǎo)致再融資難度加大等。證券研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款信視角看債｜2019.12.1610目錄民企紓困之路道阻且長(zhǎng)..................................................................................................3民企紓困政策不斷，實(shí)際效果仍
6、未顯現(xiàn)........................................................................3民企債券違約仍高居不下..............................................................................................4民企債沙里淘金，拐點(diǎn)漸行漸近...................................................................................8插圖目錄圖1：民企紓困政策與
7、民企利差表現(xiàn)（2018-2019）........................................................3圖2：不同行業(yè)的余額違約率和發(fā)行人個(gè)體違約率...........................................................7圖3：排名前五的高頻“瑕疵”..................................................................
