大類資產(chǎn)配置月報：9月觀察窗口期，加配長端國債

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1、2017年09月04日證券研究報告大類資產(chǎn)配置月報宏觀經(jīng)濟報告9月觀察窗口期，加配長端國債主要結(jié)論：一、8月回顧：在流動性邊際趨緊、下游需求增速回落背景下，周期品進一步上漲。1．流動性在8月邊際趨緊，資金價格整體抬升，銀行間資金價格抬升向債市傳遞，債市收益率曲線走出“熊平”。2.8月份國內(nèi)供給收縮預(yù)期進一步升溫，推升黑色系大宗商品上漲；同時A股和港股在企業(yè)盈利和風(fēng)險偏好的支撐下繼續(xù)上漲；此外，美國的“哈維”颶風(fēng)、中國部分鋼廠的高爐故障、地緣政治因素引發(fā)的不確定性，對部分大宗商品價格形成短暫提振。3.但宏觀上需求的趨勢性走弱跡象依然明顯。二、9月展望：經(jīng)濟數(shù)據(jù)重要觀察窗口，權(quán)益資產(chǎn)有回落壓

2、力，國債長端存配置機會。1.核心驅(qū)動：“新周期”分歧面臨證實證偽，需求下滑較為確定下會是“類滯漲”還是“小衰退”？總量視角下需求的下滑較為確定；我們認(rèn)為，供給收縮的力度不會進一步上升，需求下降將導(dǎo)致供不應(yīng)求的格局降溫，四季度經(jīng)濟增速下行幅度可能超預(yù)期，工業(yè)品價格將會轉(zhuǎn)向下行；海外需要關(guān)注美聯(lián)儲在9月FOMC會議上大概率會開啟縮表，可能對金融市場造成較大影響。2．貨幣市場：國內(nèi)短端利率易上難下，關(guān)注美聯(lián)儲9月啟動縮表影響。3.債券市場：國內(nèi)長端利率配置窗口打開，美聯(lián)儲啟動縮表和通脹預(yù)期回升將提振美債長端收益率，歐英貨幣收緊接近充分定價。4.外匯市場：美元指數(shù)或階段性見底，人民幣匯率雙向波動

3、幅度加大。5.股票市場：A股、港股基本面上可能走弱，但風(fēng)險偏好仍有支撐，可能偏震蕩；美股偏中性。6.大宗商品市場：9月窗口期，供不應(yīng)求格局將開始緩解。三、模擬組合：8月模擬組合月度收益率為0.244%，9月模擬組合配置：20%現(xiàn)金等價物+20%一年期國開債+60%十年期國債，預(yù)期月度收李治平分析師SAC執(zhí)業(yè)編號：S1130512090002益率0.42(8621)60230201%。lizhip@gjzq.com.cn王晶主要配置依據(jù)：聯(lián)系人重要觀察時間窗口，清空權(quán)益資產(chǎn)；債市長端配置機邊泉水分析師SAC執(zhí)業(yè)編號：S1130516060001(8621)60935877jingwang@

4、gjzq.com.cnbianquanshui＠gjzq.com.cn會加強，加配長端國債，短端國開債持有到期降低組合風(fēng)險；其余現(xiàn)魏鳳聯(lián)系人段小樂聯(lián)系人金等價物選擇weifeng@gjzq.com.cn28天期國債逆回購。(8621)61038260duanxiaole＠gjzq.com.cn風(fēng)險提示：貨幣收緊力度超預(yù)期導(dǎo)致資產(chǎn)價格大幅下行。-1-敬請參閱最后一頁特別聲明用使司公限有理管金基銀瑞投國供僅告報此此報告僅供國投瑞銀基金管理有限公司使用宏觀經(jīng)濟報告正文如下：一、8月份，在流動性邊際趨緊、下游需求增速回落背景下，周期品進一步上漲1．流動性在8月邊際趨緊8月流動性中性略緊，資金價格

5、抬升，債市收益率曲線平坦化。首先，8月流動性中性略緊。8月央行公開市場操作凈回籠資金3280億元，為年內(nèi)凈回籠量次高水平。根據(jù)歷年經(jīng)驗，8月往往是財政存款下放的月份，在“削峰填谷”操作下，央行凈回籠資金，熨平流動性的擾動。然而，在上半年財政支出透支下，下半年財政支付將會放緩，8月財政存款下放的力度可能低于凈回籠資金量。其次，資金價格整體抬升。DR001均值2.83%，為年內(nèi)最高；DR007均值2.89%，比7月高出7%，為年內(nèi)次高水平，表明銀行間資金緊張程度有所提升。第三，銀行間資金價格抬升向債市傳遞，債市收益率曲線走出“熊平”。1Y期和10年期國債收益率平均值分別上升3bp和2bp，且

6、近期短端利率上升明顯，國債收益率曲線再次轉(zhuǎn)向平坦化。2．周期品繼續(xù)上漲，疊加風(fēng)險偏好提升，推升權(quán)益資產(chǎn)進一步上行8月份國內(nèi)供給收縮預(yù)期進一步升溫，推升黑色系大宗商品上漲。數(shù)據(jù)顯示，8月份，焦煤價格上漲11.29%，焦炭價格上漲19.28%，螺紋鋼價格上漲9.20%，銅價上漲3.94%，金價上漲0.67%%。整體黑色系大宗商品受到供給側(cè)收縮預(yù)期的影響，進一步大幅上漲。A股和港股在企業(yè)盈利和風(fēng)險偏好的支撐下繼續(xù)上漲。對于A股，分子端企業(yè)盈利預(yù)期受到大宗商品價格上漲的支撐，PPI環(huán)比、同比漲幅均可能上升；分母端，風(fēng)險偏好也得到制造業(yè)PMI等經(jīng)濟數(shù)據(jù)好于預(yù)期的支撐，無風(fēng)險收益率相對上升幅度較小；

7、整體來看，驅(qū)動A股進一步上漲的主要因素可能在于風(fēng)險偏好的進一步上升。對于港股，一方面，港幣跟隨美元對其他貨幣的貶值，疊加內(nèi)部Libor-Hibor利差的擴大引發(fā)的港幣對美元的貶值，對港股市場金融條件起到改善作用；另一方面，國企指數(shù)的上升、香港經(jīng)濟的進一步改善，也分別從外部和內(nèi)部對港股形成利多。部分臨時性因素也推升了大宗商品價格的上漲。美國的“哈維”颶風(fēng)對煉油廠的產(chǎn)能影響，推升了美國汽油價格的大幅上漲；中國部分鋼廠的高爐故障，引發(fā)了鋼