傳媒行業(yè)2019策略：需求進(jìn)入內(nèi)容拉動(dòng)階段，把握供給側(cè)出清下的投資機(jī)會(huì)

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1、內(nèi)容目錄1.行情回顧及投資展望：政策和資本是影響傳媒板塊的核心變量，2019年投資機(jī)會(huì)來(lái)自供給進(jìn)一步出清61.1走勢(shì)回顧：A股傳媒指數(shù)經(jīng)過(guò)三年調(diào)整，已回到2013年年中水平61.2基本面回顧：資本紅利的崛起與消退放大了A股傳媒業(yè)績(jī)波動(dòng)71.3估值回顧：A股傳媒估值波動(dòng)較大，當(dāng)前估值處于八年來(lái)低點(diǎn)101.4ToC業(yè)務(wù)趨勢(shì)預(yù)判：內(nèi)容消費(fèi)需求端增速放緩且靠?jī)?nèi)容拉動(dòng)，供給端政策、資本環(huán)境未有反轉(zhuǎn)，行業(yè)整合加速111.4.1ToC類(lèi)業(yè)務(wù)分析框架：供給拉動(dòng)需求，供給又受政策、資本影響較大111.4.2內(nèi)容需求增速靠?jī)?nèi)容拉動(dòng)，供給端進(jìn)一步整合帶來(lái)

2、低位基礎(chǔ)上的龍頭反彈111.4.3核心外部變量之政策：傳媒監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)生調(diào)整，行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)121.4.4核心外部變量之資本：影視游戲領(lǐng)域的并購(gòu)融資監(jiān)管?chē)?yán)格141.5ToB業(yè)務(wù)趨勢(shì)研判：廣告后周期屬性明顯，信息流廣告和樓宇廣告有望持續(xù)跑贏大盤(pán)152.數(shù)字內(nèi)容消費(fèi)：增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)從流量轉(zhuǎn)變?yōu)楦顿M(fèi)，游戲、視頻、娛樂(lè)直播三大賽道付費(fèi)天花板較高152.1消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)下半場(chǎng)：用戶紅利已盡，付費(fèi)進(jìn)入內(nèi)容與運(yùn)營(yíng)拉動(dòng)階段，游戲、視頻、娛樂(lè)直播付費(fèi)天花板較高152.1.1流量紅利已近尾聲，短視頻拉動(dòng)作用放緩152.1.2用戶紅利消失下數(shù)字娛樂(lè)公司收入依賴(lài)付費(fèi)拉動(dòng)

3、，但受內(nèi)容質(zhì)量影響較大；無(wú)自有平臺(tái)公司費(fèi)用承壓172.2數(shù)字內(nèi)容之游戲：版號(hào)重啟后仍需關(guān)注監(jiān)管政策，游戲賽道付費(fèi)天花板高192.2.1版號(hào)恢復(fù)后政策面需關(guān)注版號(hào)發(fā)放節(jié)奏、總量調(diào)控影響以及稅收優(yōu)惠變化192.2.2游戲貨幣化潛力未完全釋放，付費(fèi)指標(biāo)提升受益于游戲成癮機(jī)制和付費(fèi)模式創(chuàng)新212.2.3二梯隊(duì)游戲公司突圍之路：作為CP牽手騰訊渠道VS自主發(fā)行搶奪中長(zhǎng)尾市場(chǎng)232.2.4估值：海外高估值來(lái)自對(duì)創(chuàng)新能力的溢價(jià)，看好未來(lái)國(guó)內(nèi)游戲公司估值回歸252.3數(shù)字內(nèi)容之視頻：網(wǎng)生內(nèi)容監(jiān)管加強(qiáng)，風(fēng)控能力與題材創(chuàng)新能力是突圍關(guān)鍵272.4數(shù)字內(nèi)

4、容之其他：圖片正版化紅利持續(xù)323.線下內(nèi)容消費(fèi)：院線供給開(kāi)始出清，行業(yè)整合已現(xiàn)曙光363.1核心問(wèn)題：影院供給需求矛盾大，但已有改善信號(hào)363.2需求分析：低線城市觀影人次還有增長(zhǎng)空間，但亦進(jìn)入內(nèi)容驅(qū)動(dòng)階段373.3供給前瞻：中長(zhǎng)尾影院已有出清現(xiàn)象，地產(chǎn)系仍在積極進(jìn)駐，集中度有望企穩(wěn)回升393.4中國(guó)院線公司現(xiàn)金流較為充盈，估值EV/EBITDA僅略高于海外434.廣告：經(jīng)濟(jì)下行背景下廣告大盤(pán)承壓，但信息流廣告與樓宇廣告占比仍在提升444.1總量來(lái)看，廣告是周期性行業(yè)，消費(fèi)增長(zhǎng)疲軟下，廣告大盤(pán)壓力已經(jīng)顯現(xiàn)444.2信息流廣告：流量

5、紅利耗盡，收入增長(zhǎng)切換到加載率提升拉動(dòng)464.3電梯廣告：占廣告大盤(pán)比重仍有望提升，分眾點(diǎn)位加速擴(kuò)張致使毛利率下行，預(yù)計(jì)明年中開(kāi)始邊際改善505.標(biāo)的推薦535.1游戲（低估值、付費(fèi)天花板較高）：推薦騰訊控股、完美世界、吉比特，關(guān)注世紀(jì)華通、三七互娛535.2視頻網(wǎng)站（付費(fèi)率天花板較高）：推薦背靠湖南廣電、綜藝自制能力突出的芒果超媒545.3其他付費(fèi)：推薦圖片正版化龍頭視覺(jué)中國(guó)555.4院線（供給端中長(zhǎng)尾出清，單銀幕產(chǎn)出企穩(wěn)回升）：推薦萬(wàn)達(dá)電影、橫店影視565.5廣告（總量承壓，但信息流廣告與樓宇廣告占比仍在提升）：推薦樓宇媒體龍頭

6、分眾傳媒、競(jìng)爭(zhēng)格局邊際改善的華揚(yáng)聯(lián)眾56風(fēng)險(xiǎn)提示57圖表目錄圖表1：2010-2018年上證指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板、申萬(wàn)傳媒指數(shù)走勢(shì)圖（截至2018年12月28日收盤(pán)）6圖表2：2010-2017年傳媒資產(chǎn)證券化率（%）6圖表3：2018全年BATJ+網(wǎng)易、納指、恒指股價(jià)漲跌幅（%）7圖表4：2018年小米美團(tuán)年末股價(jià)/發(fā)行價(jià)漲跌幅（%）7圖表5：2010至1Q-3Q2018傳媒營(yíng)業(yè)收入同比增速（%）8圖表6：2010至1Q-3Q2018傳媒扣非歸母凈利潤(rùn)同比增速（%）8圖表7：2010至1Q-3Q2018申萬(wàn)傳媒與A股、創(chuàng)業(yè)板經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流

7、凈額同比增速（%）8圖表8：2010至1Q-3Q2018申萬(wàn)傳媒與A股、創(chuàng)業(yè)板ROE變化（%）9圖表9：2010-2018Q3申萬(wàn)傳媒行業(yè)商譽(yù)及同比增速（億元，%）9圖表10：2010-2018年11月媒體類(lèi)并購(gòu)金額及并購(gòu)數(shù)量（億元，個(gè)）9圖表11：2010年-2018年申萬(wàn)傳媒、全部A股、創(chuàng)業(yè)板PE（TTM）10圖表12：2010年-2018年申萬(wàn)傳媒、[HK]Wind媒體、[HK]Wind互聯(lián)網(wǎng)、[美股]Wind媒體、[美股]Wind互聯(lián)網(wǎng)的PE（TTM）10圖表13：內(nèi)容消費(fèi)產(chǎn)業(yè)分析框架11圖表14：傳媒板塊投資階段總結(jié)12圖

8、表15：游戲領(lǐng)域監(jiān)管機(jī)構(gòu)職責(zé)變化13圖表16：影視領(lǐng)域監(jiān)管機(jī)構(gòu)職責(zé)變化13圖表17：出版領(lǐng)域監(jiān)管機(jī)構(gòu)職責(zé)變化14圖表18：2015年-2018年并購(gòu)及定增主要政策變化14圖表19：廣告行業(yè)分析框架15圖表20：2017年3月-2018