淺析我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證研究

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1、淺析我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證研究企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不僅影響企業(yè)的資本成本和企業(yè)總價(jià)值，而且影響企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)和經(jīng)理行為，進(jìn)而影響整個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和穩(wěn)定，所以資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的研究一直是財(cái)務(wù)領(lǐng)域研究的重要課題之一。實(shí)證是研究資本結(jié)構(gòu)的重要方法，對(duì)評(píng)價(jià)、驗(yàn)證各種理論觀點(diǎn)以及啟發(fā)新的思路起到了十分重要的作用。近年來(lái)，我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的實(shí)證研究得到了普遍的關(guān)注，國(guó)內(nèi)不少學(xué)者分別從不同角度利用不同時(shí)期的截面數(shù)據(jù)成功地建立了資本結(jié)構(gòu)模型。但國(guó)內(nèi)目前的資本結(jié)構(gòu)實(shí)證研究所選數(shù)據(jù)多是截面數(shù)據(jù)，沒(méi)有將時(shí)間序列數(shù)據(jù)結(jié)合起來(lái)考慮。采用的方法以普通最小二乘法(ols)為主。本文試圖將截面數(shù)據(jù)

2、和時(shí)間序列數(shù)據(jù)(平行數(shù)據(jù))相結(jié)合，尋求資本結(jié)構(gòu)及其影響因素之間的關(guān)系。這種平行數(shù)據(jù)不僅能增加樣本數(shù)量而且能進(jìn)行比單獨(dú)的截面或時(shí)間樣本更有效的估計(jì)，因?yàn)槠叫袛?shù)據(jù)考慮到不可觀測(cè)的公司影響，使各公司的截距各不相尸，從而減少了誤差。二、研究方法(一)實(shí)證假設(shè)本文在國(guó)內(nèi)外研究的基礎(chǔ)上，將成長(zhǎng)性、企業(yè)規(guī)模、盈利能力和擔(dān)保價(jià)值作為影響資本結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵因素，并提出實(shí)證假設(shè)。1.公司規(guī)模大公司更容易采取多元化經(jīng)營(yíng)和縱向一體化戰(zhàn)略，使投資分散，交易內(nèi)部化，從而降低成本，穩(wěn)定收人流，減少經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，所以相同的負(fù)債水平下，大公司的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)較小，可以承擔(dān)更多的負(fù)債。從非對(duì)稱信息角度看，股東、債權(quán)人與小公司之

3、間的沖突更加劇烈，信息不對(duì)稱程度大，所以小公司在貸款時(shí)將會(huì)面臨更多的限制條件，長(zhǎng)期融資成本較大，只能依賴于短期融資。LOCalhosT根據(jù)理論，我們假設(shè):h1：長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率與公司規(guī)模正相關(guān)。h2：短期資產(chǎn)負(fù)債率與公司規(guī)模負(fù)相關(guān)。2、擔(dān)保價(jià)值由于股東和債權(quán)人的利益沖突，債權(quán)人面臨著逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。為了債權(quán)安全，債權(quán)人會(huì)要求企業(yè)提供有形資產(chǎn)作擔(dān)保，以降低由于信息劣勢(shì)而導(dǎo)致的信用風(fēng)險(xiǎn)。另外，根據(jù)破產(chǎn)成本理論，擔(dān)保價(jià)值越大，期望的破產(chǎn)成本和財(cái)務(wù)困境成本就越小。所以，我們假設(shè):h3：長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率與擔(dān)保價(jià)值正相關(guān)。h4：短期資產(chǎn)負(fù)債率與擔(dān)保價(jià)值負(fù)相關(guān)。3、獲利能力myers和mai

4、luf(1984)根據(jù)不對(duì)稱信息理論模型指出，內(nèi)部融資成本較低而被優(yōu)先選擇，負(fù)債次之，最后是股權(quán)融資。也就是說(shuō)，獲利能力越強(qiáng)，公司的內(nèi)部資金可能越多，可以相應(yīng)減少舉債的數(shù)量。所以，我們假設(shè):h5:資產(chǎn)負(fù)債率與獲利能力負(fù)相關(guān)。4、成長(zhǎng)性myers(1977)認(rèn)為成長(zhǎng)性高的公司股東在投資上有更大的靈活性，可能會(huì)有采取損害債權(quán)人利益的潛在動(dòng)機(jī)，比如:改變投資項(xiàng)目，分散資源等。另外，成長(zhǎng)性大的企業(yè)大多屬于新興行業(yè)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大，破產(chǎn)成本也較大。鑒于這種預(yù)期，債權(quán)人將會(huì)對(duì)這些公司借款施加更多的限制，這最終會(huì)制約公司的靈活性。同時(shí)，myers等學(xué)者又指出如果公司的短期債務(wù)多于長(zhǎng)期債務(wù)，代理

5、成本問(wèn)題將會(huì)減弱。由于成長(zhǎng)性v企業(yè)資金需求量大，而長(zhǎng)期融資渠道受阻時(shí)，短期融資將會(huì)增加以彌補(bǔ)資金的缺口。許多實(shí)證表明成長(zhǎng)性與資產(chǎn)負(fù)債率的關(guān)系比較復(fù)雜，沒(méi)有一個(gè)定性的結(jié)論。我們先根據(jù)理論作出假設(shè):h6:長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率與成長(zhǎng)性負(fù)相關(guān)。h7:短期資產(chǎn)負(fù)債率與成長(zhǎng)性正相關(guān)。(二)樣本的選取本文以在深圳證券交易所上市的256家公司為研究總體，利用這些公司從1996年到2002年的進(jìn)行實(shí)證研究。考慮到樣本前后期的一致性，所選出的樣本均是1996年已上市的公司，同時(shí)做出了以下調(diào)整:1剔除st,pt類公司。2.剔除金融保險(xiǎn)類公司。3.剔除掉一些不全的公司。(三)指標(biāo)的選取1、被解釋變量指標(biāo)總資

6、產(chǎn)負(fù)債率yi=總負(fù)債/總資產(chǎn)(期末數(shù))長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率y2=長(zhǎng)期負(fù)債/總資產(chǎn)(期末數(shù))短期資產(chǎn)負(fù)債率y3=流動(dòng)負(fù)債/總資產(chǎn)(期末數(shù))2、解釋變量指標(biāo)公司規(guī)模x1=ln(主營(yíng)業(yè)務(wù)收人)擔(dān)保價(jià)值x2=固定資產(chǎn)凈值fa/總資產(chǎn)ta盈利能力x3=主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)/總資產(chǎn)x4=凈利潤(rùn)/主營(yíng)業(yè)務(wù)收人有學(xué)者認(rèn)為，主營(yíng)業(yè)務(wù)資產(chǎn)收益率與凈資產(chǎn)收益率相比能夠在一定程度上縮小公司盈余管理空間。主營(yíng)業(yè)務(wù)資產(chǎn)收益率分母為總資產(chǎn)，避免了一些公司賬面凈資產(chǎn)很小或?yàn)樨?fù)數(shù)的情況，分子為主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)，減少上市公司利用非主營(yíng)業(yè)務(wù)進(jìn)行利潤(rùn)操縱的情況。但鑒于凈利潤(rùn)指標(biāo)是公司管理人員及其他利益相關(guān)者進(jìn)行決策的關(guān)鍵指標(biāo)，所以本文

7、將這兩項(xiàng)盈利指標(biāo)同時(shí)納人分析模型中。成長(zhǎng)性x5=(期末總資產(chǎn)一期初總資產(chǎn))/期初總資產(chǎn)(四)確定研究方法理論上有三種運(yùn)用平行數(shù)據(jù)建立模型的方法，分別是:普通最小二乘法(ols)、固定效應(yīng)模型(fixedeffectsmodel)和隨機(jī)效應(yīng)模型(randomeffectsmodel)。普通最小二乘法假定沒(méi)有公司和時(shí)間的影響，不同時(shí)間、不同個(gè)體的截距完全一樣，于是比固定效應(yīng)模型包含更多的參數(shù)限制條件，所以普通最小二乘模型的誤差平方和會(huì)比較大。事實(shí)上，各公司有自身的具體情況，它們往往會(huì)從各自的特點(diǎn)