上海股市政策效應的“事件研究”.doc

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1、貨幣金融評論2004年第7、8期上海股市政策效應的“事件研究”“211工程”規(guī)劃重點研究項目林清泉黃建軍摘要：事件研究是一種重要的研究方法，通過對事件發(fā)生前后一段時間內(nèi)股票價格變化的研究，既可以估計某一特定事件的影響程度，也可以檢驗市場的有效性程度。本文采用“事件研究”方法來研究宏觀政策對上海股市的影響和上海股市的有效性，得出結(jié)論：政策對上海股市短期內(nèi)股價走勢有顯著影響，上海股市尚未達到半強式有效。關鍵詞：事件研究半強式有效一、事件研究（EventStudy）方法的基本原理經(jīng)濟學家們經(jīng)常要研究一件具體的事情對企業(yè)價值的影響，事件研究就是分析事件對公司股價影響

2、的一種辦法。事件研究方法通常包括以下步驟：1、對事件的定義。事件研究的首要任務是確定所研究的事件，并且確定要研究的該事件引起的股票價格變化的時間區(qū)段。例如，如果要研究宏觀政策事件對于股票價格變化的影響，首先應該選取符合要求的宏觀經(jīng)濟政策事件，例如重要法律的頒布，然后確定在信息頒布前后的多長時間中研究股票價格的變化。2、取樣標準。界定事件后，有必要確定取樣標準。取樣標準可能會受比如股票交易所上市公司數(shù)據(jù)可獲性(dataavailability)的限制，也可能受特殊行業(yè)的會員之類的限制。在此階段，歸納出一些樣本特征(如:公司市場資本化、行業(yè)代表、事件發(fā)布的時間分

3、布等)并注明通過選樣可能導致的任何傾向性是十分有用的。3、建立正常收益和非正常收益計算模型。評估事件的影響需要計算非正常收益(abnormalreturn)。非正常收益即事件期間內(nèi)該證券事前或事后實際收益與同期正常收益之差，而正常收益是指假設不發(fā)生該事件條件下的預期收益。對于公司i、事件發(fā)生日t來說，非正常收益為：其中，ARit、Rit和E(Rit

4、Xt)分別為t期的非正常收益、實際收益、正常收益。Xt是正常收益模型的限定內(nèi)容。正常收益模型通常有兩種:固定平均收益模型(theconstantmeanreturnmodel)，其中Xt為常數(shù)：市場模型(them

5、arketmodel)，其中Xt23貨幣金融評論2004年第7、8期為市場收益。顧名思義，前一模型中假定某一證券的平均收益不變，即為常數(shù)，后一模型假定市場收益與證券收益之間存在穩(wěn)定的線性關系。4、確定正常收益模型后，則需要進行估計。在界定估計期時，最常見的是把事件期間之前的時期作為估計期，比如，在運用每日數(shù)據(jù)及市場模型的事件研究中，市場模型的參數(shù)估計期可定為事件發(fā)生前的n天(n的大小由研究者根據(jù)情況自行選擇，一般)。通常，事件期間本身不包含在估計期中，以免事件影響正常收益模型參數(shù)的估計。正常收益模型的參數(shù)估定后，便可計算出非正常收益。5、檢驗過程。接下來，需

6、要設計非正常收益的檢驗框架。此處需要著重考慮的是零假設(thenullhypothesis)，并且確定綜合計算非正常收益的方法。6、實證結(jié)果。實證的結(jié)果跟所采用的計量經(jīng)濟學方法有直接的關系。除了描述出最基本的實證結(jié)果以外，診斷性的說明也極為有用。有時，特別是當研究的事件個數(shù)非常有限時，一兩個事件可能會對整個實證結(jié)果產(chǎn)生嚴重影響。注意到這一點，對于評價實證結(jié)果是至關重要的。7、解釋和結(jié)論。比較理想狀況的是，實證結(jié)果能夠?qū)б鲇嘘P事件對股票價格產(chǎn)生影響的原因。另外，也可以加上其他的一些說明，將自己的分析與別人做的類似分析進行比較。二、事件研究方法模型的建立（一）

7、確定事件和檢驗時間區(qū)間在本文的分析中，將某一宏觀政策發(fā)布日之后的第一個交易日定義為“政策事件日”，并將事件前后一段時間分成兩段：估計期和事件期，事件期再分為事前檢驗期和事后檢驗期，估計期取事件檢驗期之前40個交易日，事前檢驗期為政策發(fā)布前20個交易日，事后檢驗期為政策發(fā)布后20個交易日。檢驗時間區(qū)間設為，其中事件日前20個交易日即為事前檢驗期，事件日后20個交易日即作為事后檢驗期；事件檢驗期之前40個交易日即作為估計期。（二）計算收益率事件研究方法不是直接考察事件發(fā)生對股票價格變動的影響，而是通過考察事件發(fā)生前后累積非正常收益率的變化來判斷事件對股價波動的影

8、響。首先需要計算檢驗期內(nèi)的日收益率。假設我們考察個政策事件對股票市場的影響，以、分別表示事件在日、日的收盤價格指數(shù)（0表示政策事件日），那么，日的股票價格指數(shù)對數(shù)收益就可以代表日股價指數(shù)的日收益率，即：23貨幣金融評論2004年第7、8期（三）確定統(tǒng)計模型，估計正常收益率本文采用固定平均收益模型來研究宏觀經(jīng)濟政策的影響。，固定平均收益模型假定在沒有政策事件發(fā)生的情況下，股票市場平均收益率在時間上是不變的。針對某一事件，本文以估計期（）40個交易日的日收益率數(shù)據(jù)作為樣本，對股價平均收益模型進行回歸，得到的估計值。這就是正常收益率，它表示在政策事件不發(fā)生的情況下

9、的股票市場預期收益率。（四）計算非正常收益率和累積非