自由現(xiàn)金流量與現(xiàn)金凈流量比較研究

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1、自由現(xiàn)金流量與現(xiàn)金凈流量比較研究　　現(xiàn)金流量越來越成為社會關(guān)注的一個熱點問題。自1939年由MichaelC.Jensen首先正式提出自由現(xiàn)金流量至今，眾多學(xué)者對此進行了多角度的探討，得出了一系列具有重要意義的理論成果，公司治理和理論的創(chuàng)新發(fā)展使得自由現(xiàn)金流量逐漸成為現(xiàn)代財務(wù)管理的核心理論之一?，F(xiàn)金凈流量是企業(yè)在一定期間的現(xiàn)金凈流入量與凈流出量的差額?，F(xiàn)金凈流量是公司財務(wù)資金運轉(zhuǎn)最直接的表現(xiàn)過程，對企業(yè)的償債能力、營運能力和盈利能力有重要的影響。然而，在公司治理實踐和理論創(chuàng)新過程中，許多人對這兩類現(xiàn)金流量混為一談。筆者試圖通過比較研究自由現(xiàn)金流量與凈現(xiàn)金流量二者

2、在眾多方面的異同，以期能解決公眾的疑惑，這也是筆者的寫作初衷?！　∫?、自由現(xiàn)金流量與現(xiàn)金凈流量的含義及計算比較研究　　其一，自由現(xiàn)金流量與現(xiàn)金凈流量含義比較。20世紀(jì)80年代初，美國石油、煙草、食品等行業(yè)進入了成熟期，囤積了大量的現(xiàn)金，這些現(xiàn)金導(dǎo)致了管理者在企業(yè)的權(quán)威與公司董事會的控制權(quán)之間產(chǎn)生不可調(diào)和的矛盾。MichaelC.Jensen（1976）在《財務(wù)經(jīng)濟學(xué)刊》上發(fā)表了《企業(yè)代理理論：管理行為、代理成本與所有權(quán)結(jié)構(gòu)》標(biāo)志著代理成本學(xué)生的誕生。代理成本理論為自由現(xiàn)金流量理論提供了經(jīng)濟學(xué)上的理論詮釋。MichaelC.Jensen在借鑒Stiglitz（19

3、72）的資本結(jié)構(gòu)論、Mandelker（1974）的公司控制權(quán)市場論、Grossman和Hart（1980）的契約論、Easterbrook（1984）的股利代理成本論等研究成本的基礎(chǔ)上，把代理成本學(xué)說推廣到公司理財和組織設(shè)計中，形成了代理成本理論的最重要分支——自由現(xiàn)金流量理論。　　MichaelC.Jensen認(rèn)為自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)在滿足了凈現(xiàn)值（NPV）大于零的所有項目所需資金后的那部分現(xiàn)金流量。在此基礎(chǔ)上，許多財務(wù)學(xué)家對自由現(xiàn)金流量進行了研究，并給出了自己對自由現(xiàn)金流量的含義。肯尼斯·漢克爾和尤西·李凡（2001）認(rèn)為自由現(xiàn)金流量是指除了庫存、廠房、設(shè)

4、備、長期股權(quán)等類似資產(chǎn)所需的投資外，企業(yè)能夠產(chǎn)生的額外現(xiàn)金流量。湯姆·卡普蘭和蒂姆·科特勒（1998）認(rèn)為自由現(xiàn)金流量等于公司的稅后經(jīng)營利潤加上非付現(xiàn)成本支出，再減去營業(yè)流動資金、物業(yè)、廠房與設(shè)備及其他資產(chǎn)方面的投資。詹姆斯·范霍恩（1998）認(rèn)為自由現(xiàn)金流量就是所有經(jīng)內(nèi)部收益率折現(xiàn)后有凈現(xiàn)值的項目支付后剩下的現(xiàn)金流量。布瑞德福特·康納爾（2001）用“凈現(xiàn)金流量”代替“自由現(xiàn)金流量”，他認(rèn)為由公司新創(chuàng)造的吸納進流入量減去公司所有支出等所形成的凈現(xiàn)金流量。　　凈現(xiàn)金流量是基于現(xiàn)金收付實現(xiàn)制的原則對公司一定期間的現(xiàn)金發(fā)生額及方向給予確認(rèn)、計量而得到的一種存量現(xiàn)金余

5、額。具體而言，凈現(xiàn)金流量是企業(yè)一定期間的現(xiàn)金凈流入量與凈流出量的差額。《企業(yè)會計準(zhǔn)則》（2006）把凈現(xiàn)金流量分為經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量、投資活動現(xiàn)金凈流量和籌資活動現(xiàn)金凈流量三種類型。凈現(xiàn)金流量在確認(rèn)和計量時，應(yīng)分三類分別確定：完整工業(yè)投資項目的現(xiàn)金凈流量；單純固定資產(chǎn)項目的現(xiàn)金凈流量；更新改造項目的凈現(xiàn)金流量。　　綜上所述，作為自由現(xiàn)金流量創(chuàng)始人MichaelC.Jensen及其他具有代表性的學(xué)者對自由現(xiàn)金流量含義的描述都是非常清晰。對自由現(xiàn)金流量的基本認(rèn)定都是公司扣除必要的運營資本和長期資本投資之后的經(jīng)營活動所帶來的現(xiàn)金流量。所謂“自由”是指不影響公司持續(xù)經(jīng)營

6、或增長對現(xiàn)金流量的需求。而凈現(xiàn)金流量僅依據(jù)現(xiàn)金收付實現(xiàn)制，定序地把企業(yè)的現(xiàn)金流量進行劃分，其起源、發(fā)展及含以上都不及自由現(xiàn)金流量那么清晰。當(dāng)然，自由現(xiàn)金流量與凈現(xiàn)金流量也有某種內(nèi)在聯(lián)系。自由現(xiàn)金流量來自于經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量，扣除相應(yīng)的為成長性所做的合理資本支出級配套營運資本等剩余部分，也稱內(nèi)生性自由現(xiàn)金。　　其二，自由現(xiàn)金流量與現(xiàn)金凈流量計算比較。MichaelC.Jensen提出了自由現(xiàn)金流量的概念，但是嚴(yán)格按照他的定義來計算則要準(zhǔn)確估量投資項目的凈現(xiàn)值，但這并不現(xiàn)實。卡普蘭和科勒、范霍恩、康納爾以及標(biāo)準(zhǔn)普爾等都認(rèn)為從企業(yè)的角度來看，維持企業(yè)經(jīng)營所需的資金是由

7、各類收益索取權(quán)持有人來提供的，包括股權(quán)投資者和債權(quán)投資者。因此在不考慮發(fā)行新股和股份回購的情況下，企業(yè)的自由現(xiàn)金流量是指扣除稅收、必要資本性支出和營運資本增加后能夠支付給所有清償權(quán)者的現(xiàn)金流量，公式表示為：　　企業(yè)的自由現(xiàn)金流量=息稅前利潤+折舊和攤銷-所得稅-必要的資本性支出-營運資本凈增加　　至今為止，在各類研究中運用最多的關(guān)于自由現(xiàn)金流量的計算方法是Lehn等（1989）的估量公式，他們認(rèn)為自由現(xiàn)金流量的計算類似于企業(yè)經(jīng)營者自由現(xiàn)金流量，是在扣除利息和股利、未扣除必要的資本性支出的基礎(chǔ)上，進行的自由現(xiàn)金流量的簡化計算。用公式表示為：　　自由現(xiàn)金流量絕對額=

8、扣除折舊前的經(jīng)營活動現(xiàn)金