H股策略專題：新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)香港市場(chǎng)影 響（上篇）

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1、插圖目錄圖1：歐元區(qū)通脹同比增速變化2圖2：歐元區(qū)信貸和貨幣供應(yīng)M3同比變化2圖3：美元指數(shù)對(duì)應(yīng)貨幣的權(quán)重3圖4：美元指數(shù)和聯(lián)邦基金利率走勢(shì)3圖5：美聯(lián)儲(chǔ)總資產(chǎn)和持有的美國國債中中長期債券的占比4圖6：美國十年期國債收益率5圖7：美國國債總額5圖8：美國聯(lián)邦基金利率、2年期和10年期國債收益率以及期限利差走勢(shì)5圖9：ACM10年期美國國債的期限利差（基點(diǎn)）6圖10：美國10年期國債收益率和MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)走勢(shì)6圖11：美國10年期國債收益率和MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)的12個(gè)月滾動(dòng)相關(guān)系數(shù)7圖12：三月以來美元對(duì)主要新興市場(chǎng)國家貨幣升值幅度（標(biāo)準(zhǔn)化，3月1日為起點(diǎn)）8圖

2、13：本輪加息周期以來港元對(duì)美元匯率走勢(shì)9圖14：3個(gè)月的HIBOR港元和LIBOR美元利率以及其利差走勢(shì)10圖15：1997-98年亞洲金融危機(jī)時(shí)香港資金流向（月）10圖16：2008-09年全球金融危機(jī)時(shí)香港資金流向（月）10圖17：過去三個(gè)月香港資金流向（周）10圖18：過去四個(gè)月港股通南向凈流入資金（周）10圖19：美國與香港失業(yè)率11圖20：美國與香港GDP同比增速11圖21：中資企業(yè)境外債券歷年發(fā)行情況12圖22：中資企業(yè)境外債券發(fā)行幣種情況12圖23：各行業(yè)美元債券余額占營收比例12圖24：各行業(yè)美元債券余額占非流動(dòng)負(fù)債比例12圖25：各行業(yè)美元債務(wù)占營

3、收比例13圖26：各行業(yè)美元債務(wù)占總負(fù)債比例13圖27：2017年中國主要進(jìn)口產(chǎn)品類別14圖28：2016年匯率受益/受損與相對(duì)表現(xiàn)正相關(guān)的港股行業(yè)16圖29：2017年匯率受益/受損與相對(duì)表現(xiàn)正相關(guān)的港股行業(yè)16圖30：2015年7月至今美元兌人民幣即期匯率走勢(shì)16圖31：匯率變化影響機(jī)制（假設(shè)人民幣貶值）17圖32：中國LCDTV銷售結(jié)構(gòu)18圖33：原油價(jià)格與美元指數(shù)20圖34：人民幣貶值1%對(duì)各航司歸母凈利潤負(fù)向影響（年化，百萬元）20若出現(xiàn)排版錯(cuò)位，可加微信535600147，獲取PDF版本表格目錄表1：90年代以來美聯(lián)儲(chǔ)四輪加息周期概覽1表2：歐元區(qū)貨幣政策

4、會(huì)議進(jìn)程2表3：90年代以來美聯(lián)儲(chǔ)四輪加息周期新興市場(chǎng)表現(xiàn)概覽7表4：2017年底主要新興市場(chǎng)國家/地區(qū)經(jīng)常項(xiàng)、財(cái)政收支、外債占GDP比例8表5：四輪美聯(lián)儲(chǔ)加息周期RJ/CRB商品價(jià)格指數(shù)和OPEC一攬子原油價(jià)格表現(xiàn)9表6：2008年以來港元對(duì)美元匯率達(dá)到/突破強(qiáng)/弱方保證區(qū)間交易日數(shù)量11表7：觸發(fā)兌換保證區(qū)間使得金管局被動(dòng)買入/賣出美元的金額及占比11表8：主營業(yè)務(wù)收入主要來自美國的港股上市公司14表9：中信證券港股通各行業(yè)2016年及2017匯兌損益和相對(duì)恒生指數(shù)表現(xiàn)15表10：中信證券港股通通信行業(yè)各公司2016年及2017年匯兌損益16表11：紡織服裝行業(yè)加

5、工制造企業(yè)匯兌損益跟蹤17表12：中信證券港股通建筑行業(yè)公司2016年及2017年匯兌損益18表13：港股有色金屬和石油石化公司2016年及2017年匯兌損益19表14：港股證券公司2016年及2017年匯兌損益和19若出現(xiàn)排版錯(cuò)位，可加微信535600147，獲取PDF版本報(bào)告起源隨著今年3月以來美國加息預(yù)期的升溫，新興市場(chǎng)國家的匯率下跌和資金外流再次引起市場(chǎng)的高度關(guān)注。我們近期交流的大部分投資者也反映人民幣對(duì)美元的快速貶值是他們下半年對(duì)于配置人民幣資產(chǎn)的最大擔(dān)憂。此篇報(bào)告為我們新興市場(chǎng)策略專題的上篇，詳細(xì)分析了量化寬松背景下，當(dāng)前美元加息周期與前三輪的不同之處，以

6、及對(duì)于新興市場(chǎng)，特別是港股市場(chǎng)的影響。此專題的下篇將詳述香港的貨幣和匯率體系，以及金管局在不同階段對(duì)于港元匯率干預(yù)的措施和力度。此篇報(bào)告主要分為三大部分。第一部分主要解釋量化寬松改變了美元貨幣政策對(duì)于新興市場(chǎng)的傳導(dǎo)機(jī)制；第二部分回顧了90年代以來四輪美元加息周期中新興市場(chǎng)的總體表現(xiàn)和驅(qū)動(dòng)因素；最后一部分從資金成本和貿(mào)易角度分析未來美元利率上升和人民幣貶值趨勢(shì)對(duì)港股市場(chǎng)的影響。美元加息預(yù)期充分，美元指數(shù)上行空間有限此輪美元加息周期的步伐遠(yuǎn)慢于前三輪，因此，投資者對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)加息的時(shí)間點(diǎn)和力度的預(yù)期也較為充分，導(dǎo)致美元指數(shù)在美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)際開啟加息以前便開始走強(qiáng)。雖然美國目前的強(qiáng)

7、勁經(jīng)濟(jì)基本面將持續(xù)推動(dòng)聯(lián)儲(chǔ)未來加息和縮表并行的貨幣緊縮政策（具體分析請(qǐng)參考我們7月的港股市場(chǎng)策略月報(bào)，此處不再闡述），且美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在7月18日的國會(huì)聽證會(huì)上再次發(fā)表偏鷹派的觀點(diǎn)，但考慮到：1）市場(chǎng)對(duì)歐日央行貨幣緊縮政策的時(shí)間點(diǎn)和力度的預(yù)期仍不充分；2）美元指數(shù)具有明顯的“buytherumor,sellthenews”屬性，即便美國經(jīng)濟(jì)在今年下半年仍能保持強(qiáng)勁增長，美元指數(shù)未來的上行空間依然不大。當(dāng)前加息周期的核心目的是貨幣政策的“正?；?0年代以來，美聯(lián)儲(chǔ)共啟動(dòng)了四輪加息周期。不同于前三輪，當(dāng)前加息周期開啟時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)的主要目的是貨幣政策的“