我國(guó)上市公司戰(zhàn)略并購(gòu)績(jī)效的實(shí)證分析

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1、我國(guó)上市公司戰(zhàn)略并購(gòu)績(jī)效的實(shí)證分析【摘要】隨著并購(gòu)日益成為公司資本運(yùn)營(yíng)和自我發(fā)展的戰(zhàn)略手段，并購(gòu)是否給參與雙方帶來績(jī)效增加已成為眾人關(guān)注的話題。本文將采用因子分析法，通過選取營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)收益率、每股收益和每股凈資產(chǎn)五個(gè)指標(biāo)，對(duì)我國(guó)上市公司戰(zhàn)略并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)戰(zhàn)略并購(gòu)在當(dāng)年的績(jī)效不顯著，而次年的績(jī)效則大幅上升，但并購(gòu)后第二年的績(jī)效又大幅下滑?！娟P(guān)鍵詞】：上市公司；戰(zhàn)略并購(gòu)；并購(gòu)績(jī)效一、引言并購(gòu)是資源重新配置的一種重要方式，是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)高效運(yùn)轉(zhuǎn)的必要手段之一，是企業(yè)做大做強(qiáng)的重要手段。

2、近年來全球并購(gòu)重組進(jìn)入新一輪高峰，隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，世界范圍內(nèi)的并購(gòu)浪潮一浪高過一浪。據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2004年以來，全球并購(gòu)交易金額的年平均增長(zhǎng)率超過40%，大大超過了直接投資的增長(zhǎng)速度。中國(guó)加入WTO后，越來越多外資企業(yè)的涌入，給國(guó)內(nèi)企業(yè)帶來了更加激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。企業(yè)并購(gòu)作為公司之間市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的一種形式，在加速我國(guó)社會(huì)資本集中，優(yōu)化資產(chǎn)存量結(jié)構(gòu)和調(diào)整產(chǎn)業(yè)組織以及企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力方面發(fā)揮重要作用的同時(shí)，也給越來越多的公司帶來了憂慮。近年的實(shí)證分析表明，在我國(guó)頻頻發(fā)生的企業(yè)并購(gòu)案中，大多數(shù)是為了短期內(nèi)提升業(yè)績(jī)的財(cái)務(wù)性并購(gòu)

3、，這樣的并購(gòu)只是為了改善財(cái)務(wù)報(bào)表，并不能從根本上改善企業(yè)現(xiàn)狀，更不能實(shí)現(xiàn)證券市場(chǎng)的資源優(yōu)化配置。企業(yè)戰(zhàn)略性并購(gòu)改變了過去只注重財(cái)務(wù)指標(biāo)的變動(dòng)從而獲得短期利益的理念，從企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的高度進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的并購(gòu)——將資源進(jìn)行有機(jī)整合，構(gòu)建企業(yè)整體核心競(jìng)爭(zhēng)能力。隨著市場(chǎng)的日趨完善、投資者的日趨成熟，財(cái)務(wù)性并購(gòu)必然退出歷史舞臺(tái)，而以真正實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值為目的的戰(zhàn)略性并購(gòu)將成為主流。二、文獻(xiàn)綜述并購(gòu)的理論研究在國(guó)外已經(jīng)相當(dāng)豐富系統(tǒng)，但是對(duì)于并購(gòu)績(jī)效問題，很多學(xué)者從不同的角度，以不同的方法進(jìn)行了研究，仍未得出一致的結(jié)論。已有的并購(gòu)績(jī)

4、效研究主要從并購(gòu)行業(yè)的相關(guān)程度與并購(gòu)績(jī)效、并購(gòu)企業(yè)的初始持股額與并購(gòu)績(jī)效、并購(gòu)支付方式與并購(gòu)績(jī)效、并購(gòu)企業(yè)的成長(zhǎng)型和價(jià)值型特征與并購(gòu)績(jī)效四方面進(jìn)行研究。7Healy、Palepu和Ruback(1992)發(fā)現(xiàn)行業(yè)交叉水平高的并購(gòu)有更加出色的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，Agrawal、Jaffe等（1992）則認(rèn)為非相關(guān)并購(gòu)比相關(guān)并購(gòu)創(chuàng)造的價(jià)值更高；現(xiàn)有理論研究幾乎一致認(rèn)為，公司績(jī)效與國(guó)有股負(fù)相關(guān)；國(guó)內(nèi)實(shí)證研究一般認(rèn)為并購(gòu)企業(yè)采用現(xiàn)金并購(gòu)的超常收益通常高于股票并購(gòu)，而目標(biāo)企業(yè)采用股票和現(xiàn)金兩種類型的并購(gòu)收益均為正值，且一般股票并購(gòu)

5、的收益要顯著低于現(xiàn)金并購(gòu)獲得的收益；范從來、袁靜（2002）處于成長(zhǎng)性行業(yè)的公司進(jìn)行橫向并購(gòu)績(jī)效相對(duì)最好，處于成熟性行業(yè)的公司進(jìn)行縱向并購(gòu)績(jī)效相對(duì)最好，處于衰退性行業(yè)的公司進(jìn)行橫向并購(gòu)績(jī)效相對(duì)最差。夏同水（2007）指出戰(zhàn)略并購(gòu)動(dòng)機(jī)可以歸納為實(shí)現(xiàn)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、優(yōu)化企業(yè)價(jià)值鏈、提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)能力三個(gè)方面。呂娜（2007）認(rèn)為戰(zhàn)略并購(gòu)關(guān)注的是企業(yè)深層次競(jìng)爭(zhēng)能力以及長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展，旨在提高企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，往往通過橫向并購(gòu)來消除競(jìng)爭(zhēng)、擴(kuò)大市場(chǎng)份額、增加并購(gòu)企業(yè)壟斷實(shí)力來形成規(guī)模效應(yīng)，通過縱向并購(gòu)控制產(chǎn)品的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)，

6、完善企業(yè)從生產(chǎn)到銷售的渠道，增加企業(yè)終端利潤(rùn)，以及通過多元化并購(gòu)，選擇以主業(yè)方面現(xiàn)有的核心能力和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)為依托輻射到相關(guān)的行業(yè)，消化過剩的資源和能力，同時(shí)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的分散。王子玉（2009）認(rèn)為戰(zhàn)略并購(gòu)的效應(yīng)主要是衡量并購(gòu)以后企業(yè)的協(xié)同效應(yīng)，看是否實(shí)現(xiàn)了資源的優(yōu)化配置。本文將在現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上，以2008年上市公司的并購(gòu)事件為樣本，對(duì)我國(guó)上市公司的戰(zhàn)略并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行實(shí)證研究。三、戰(zhàn)略并購(gòu)績(jī)效的實(shí)證分析（一）研究假設(shè)的提出根據(jù)上文對(duì)戰(zhàn)略并購(gòu)的分析，結(jié)合戰(zhàn)略并購(gòu)方式的特點(diǎn)，本部分提出以下三個(gè)假設(shè)：假設(shè)一：財(cái)務(wù)處理規(guī)則的

7、一致性。由于國(guó)家對(duì)上市公司的財(cái)務(wù)處理有統(tǒng)一規(guī)定，上市公司的財(cái)務(wù)制度已趨于完善，政府的監(jiān)管力度也進(jìn)一步加大，這里假定所有上市公司的財(cái)務(wù)處理規(guī)則是一致的，不同上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)具有可比性。假設(shè)二：財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性。上市公司披露的年報(bào)是經(jīng)過會(huì)計(jì)事務(wù)所審計(jì)的，這里假定經(jīng)會(huì)計(jì)事務(wù)所審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)表是可信的。評(píng)價(jià)指標(biāo)均可根據(jù)上市公司公開披露的信息進(jìn)行指標(biāo)計(jì)算，盡量避免主觀因素的影響。假設(shè)三：并購(gòu)當(dāng)年績(jī)效顯著，之后績(jī)效下滑。（二）樣本數(shù)據(jù)的采集7為保證績(jī)效衡量的連續(xù)性，文中以2008年發(fā)生并購(gòu)交易的上市公司為樣本，進(jìn)而可以得到

8、并購(gòu)公司2006至2010年五年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來自國(guó)泰安數(shù)據(jù)服務(wù)中心中的并購(gòu)重組研究數(shù)據(jù)庫(kù)、Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，同時(shí)查閱了相關(guān)公司的年報(bào)和公告數(shù)據(jù)，其中年報(bào)來自巨潮資訊網(wǎng)（www.cninfo.com.cn）、中國(guó)并購(gòu)交易網(wǎng)（www.mergers-china.com），公告數(shù)據(jù)來自通達(dá)信行情軟件。在上海和深圳證交所上市的公司中2008年共發(fā)生的并購(gòu)累計(jì)交易1494次，成功的并購(gòu)交易14