開放式基金和基金家族業(yè)績持續(xù)性研究

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1、開放式基金和基金家族業(yè)績持續(xù)性研究梁珊LIANGShan（廣東女子職業(yè)技術(shù)學(xué)院，廣州511450）（Guangdong期望收益的基金業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)，又稱Jensen指數(shù)；Lehmann、Modest（1987）提出基金業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)的APT模型等。目前國外對(duì)基金業(yè)績持續(xù)性的研究主要包括基金業(yè)績的影響因素，同時(shí)實(shí)證檢驗(yàn)基金及基金家族的業(yè)績持續(xù)情況，而我國學(xué)者主要是參考國外的同類研究方法，采用各種基金業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)對(duì)不同類型的基金業(yè)績進(jìn)行實(shí)證研究。我國學(xué)者對(duì)中國開放式基金業(yè)績持續(xù)性相關(guān)研究結(jié)果包括：胡畏，聶曙光和張明（2004）發(fā)現(xiàn)基金的業(yè)績?cè)诙唐趦?nèi)沒有持續(xù)性，基金長期業(yè)績反而有一定的持續(xù)性；肖奎喜和楊

2、義群（2005）我國開放式基金業(yè)績短期內(nèi)存在顯著的持續(xù)性，長期卻不具有持續(xù)性；李雪峰，陳曦和茅勇峰（2007）研究發(fā)現(xiàn)樣本基金業(yè)績整體不具持續(xù)性；俞雪飛和劉亞（2012）發(fā)現(xiàn)基金業(yè)績?cè)?個(gè)月的時(shí)間具有顯著性，3個(gè)月的業(yè)績不具有持續(xù)性。國內(nèi)外對(duì)基金業(yè)績持續(xù)性的研究沒有統(tǒng)一的結(jié)論，國外研究較多認(rèn)為基金業(yè)績具有一定的持續(xù)性，而國內(nèi)的研究較多認(rèn)為基金業(yè)績不具有持續(xù)性。1實(shí)證研究1.1指標(biāo)選擇和研究假設(shè)在已有的基金業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)理論中，能夠直觀簡單描述基金的收益水平指標(biāo)是平均收益率，但這一指標(biāo)沒有考慮到風(fēng)險(xiǎn)等因素，并不能真正衡量基金的業(yè)績水平?，F(xiàn)代的基金業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)理論考慮市場風(fēng)險(xiǎn)問題，引入基于CAPM模型對(duì)

3、基金投資收益進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整，形成一系列的基金績效評(píng)估指數(shù)，最具有代表性的是特雷諾指數(shù)、夏普指數(shù)、詹森指數(shù)三大指標(biāo)。詹森指標(biāo)是對(duì)基金絕對(duì)績效進(jìn)行度量的一種方法，所得的數(shù)據(jù)是比較容易計(jì)算，相較其他指標(biāo)是最準(zhǔn)確的，本文選擇詹森指數(shù)來衡量基金業(yè)績。基金的業(yè)績持續(xù)性是指基金投資收益是否具有統(tǒng)計(jì)意義上的一致性，收益在一個(gè)時(shí)期表現(xiàn)好的基金，在下一個(gè)時(shí)期表現(xiàn)依然好，或者前期表現(xiàn)較差的基金在下期表現(xiàn)依然不如人意，則說明開放式基金表現(xiàn)出了業(yè)績上的持續(xù)性。本文主要考察明星基金業(yè)績持續(xù)性，其詹森指數(shù)為正，因此對(duì)明星基金業(yè)績持續(xù)性的研究采用這一理解?；鹗找婵梢苑譃橐话闶找媛仕健⑹袌鲲L(fēng)險(xiǎn)水平、基金管理人的投資才能和

4、贏利的偶然性四個(gè)方面，一般情況下，擁有良好歷史業(yè)績的基金表明其擁有較優(yōu)秀的基金經(jīng)理，同一基金家族中也更易受到關(guān)注，獲得更多的資源，有能力繼續(xù)保持其業(yè)績優(yōu)勢(shì)，因此假設(shè)明星基金及其家族能為投資者帶來持續(xù)收益，提出關(guān)于本文檢驗(yàn)基金業(yè)績持續(xù)性的假設(shè)：假設(shè)：基金或基金家族業(yè)績具有持續(xù)性。1.2研究方法和數(shù)據(jù)本文對(duì)借鑒前期相關(guān)問題研究方法，采用橫截面回歸法對(duì)以上假設(shè)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。研究選擇樣本及樣本區(qū)間在2006年1季度到2009年4季度（共16個(gè)季度），42個(gè)基金家族115只基金的樣本數(shù)據(jù)，實(shí)證采用的詹森指數(shù)值于國泰安數(shù)據(jù)庫，用STATA11.0進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。1.3實(shí)證研究1.3.1統(tǒng)計(jì)描述基于詹森指

5、數(shù)代表基金的業(yè)績進(jìn)行業(yè)績持續(xù)性分析，統(tǒng)計(jì)結(jié)果見表1。從表1看出，單只基金整體樣本的詹森指數(shù)均值為4.7%，其中最小的季度值為-52.4%，對(duì)應(yīng)在2008年3季度，最大的為61.3%，對(duì)應(yīng)在2007年1季度。比較上證股票價(jià)格綜合指數(shù)，2006年4季度和2007年1季度上證指數(shù)收益率最高，達(dá)到54.27%，同時(shí)，2008年2季度3季度上證指數(shù)收益率最低，達(dá)到-21.21%，跟整體樣本基金的最小、最大收益季度基本吻合。對(duì)于基金家族的詹森指數(shù)，同樣有類似的特征，說明本文選用的國泰安數(shù)據(jù)庫的詹森指數(shù)數(shù)據(jù)是可靠的。1.3.2基金及基金家族業(yè)績持續(xù)性分析實(shí)證結(jié)果本文選擇對(duì)各個(gè)季度采用連續(xù)性分析，即從20

6、06年2季度開始，將前一季度定為排序期，將后一季度定為評(píng)估期。評(píng)估期與排序期各基金及基金家族的詹森指數(shù)進(jìn)行回歸。表2顯示了各個(gè)時(shí)期的回歸估計(jì)結(jié)果。從表2中可以看出，單只基金總數(shù)15期數(shù)據(jù)有7期的回歸系數(shù)β在5%置信水平顯著，平均來看，樣本單只基金回歸斜率系數(shù)均值為0.039>0，t檢驗(yàn)值為-2.025，故在5%顯著水平拒絕原假設(shè)，檢驗(yàn)結(jié)果表明基金在考察期內(nèi)業(yè)績具有持續(xù)性。從表2中可以看到，基金家族的15期數(shù)據(jù)中有5期數(shù)據(jù)的回歸系數(shù)β在5%置信水平正向顯著，但整體系數(shù)的平均來看，樣本基金家族回歸斜率系數(shù)均值為0.032>0，t檢驗(yàn)值為0.280，統(tǒng)計(jì)不顯著，表明基金家族業(yè)績不具有

7、持續(xù)性。2研究結(jié)論綜合基金及基金家族業(yè)績持續(xù)性的實(shí)證結(jié)果進(jìn)行分析，得到一些結(jié)論：2.1單只基金業(yè)績存在短期持續(xù)性研究采用基金季度詹森指標(biāo)，使用橫截面回歸法和列聯(lián)表法分別進(jìn)行基金業(yè)績持續(xù)性檢驗(yàn)，結(jié)果表明，我國開放式基金短期（1季度）表現(xiàn)出業(yè)績持續(xù)性，說明我國開放式基金存在“熱手”效應(yīng)，對(duì)于這一結(jié)果，可能的原因是在樣本期間，中國資本市場發(fā)生了劇烈波動(dòng)，在2006年初到2007年末，呈單邊上漲形態(tài)，而在2007年十月開始至20