試論投資者認(rèn)知偏差的研究

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1、試論投資者認(rèn)知偏差的研究ok3an(1993)的研究顯示股票中期的歷史統(tǒng)計(jì)收益與未來(lái)的中期股票收益正相關(guān),基于這個(gè)現(xiàn)象構(gòu)造的投資策略也可以獲得超額收益,這個(gè)現(xiàn)象稱(chēng)之為“中期慣性”。面對(duì)傳統(tǒng)金融無(wú)法解釋的市場(chǎng)異象,行為金融學(xué)從心理學(xué)的角度,從人類(lèi)在不確定條件下的認(rèn)知偏差的出發(fā),為解釋市場(chǎng)異常現(xiàn)象做出了重大貢獻(xiàn)。2.認(rèn)知偏差的定義與分類(lèi)把心理研究應(yīng)用到投資決策中經(jīng)歷了漫長(zhǎng)的過(guò)程。自Slovic首次在論文中論證了心理因素對(duì)投資決策的影響,再到DeBondt和Thaler正式揭開(kāi)行為金融學(xué)發(fā)展的序幕,認(rèn)知偏差研究的發(fā)展經(jīng)歷了緩慢萌芽到快速發(fā)展的過(guò)程。在20世紀(jì)80年代末到90年代,許多金融學(xué)領(lǐng)域

2、的學(xué)者(如:RobenShiller,RichardThaler.MeirStatman,HershShefrin及DeBondt等)結(jié)合心理學(xué)對(duì)個(gè)體行為決策的研究結(jié)果,在認(rèn)知偏差研究方面做了大量工作,為行為金融學(xué)的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。認(rèn)知偏差概念作為行為金融學(xué)的核心范疇,起源于認(rèn)知心理學(xué)。按照認(rèn)知心理學(xué)的實(shí)驗(yàn)解析,個(gè)體的信息加工能力具有局限性,個(gè)體的判斷和決策因此都會(huì)產(chǎn)生偏差(Tversky和Kahne-man,1974)。這種認(rèn)識(shí)與進(jìn)化心理學(xué)的觀點(diǎn)相吻合,即自然選擇的結(jié)果逐步將人們退化成一種依賴(lài)有限理性的決策方式來(lái)替代理性決策過(guò)程的思維主體,并據(jù)此來(lái)節(jié)約思維成本《Si-mon,19

3、55)。認(rèn)知心理學(xué)認(rèn)為,人的認(rèn)知過(guò)程可以看成是人腦的信息處理過(guò)程。因此,認(rèn)知偏差,可以按照認(rèn)知進(jìn)行的四個(gè)環(huán)節(jié)中出現(xiàn)的順序進(jìn)行分類(lèi),即信息識(shí)別——信息編輯——信息輸出——信息反饋。王寧,茅寧(2005)按認(rèn)知的信息處理過(guò)程將國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)中常見(jiàn)的26種認(rèn)知偏差按照人類(lèi)信息處理的過(guò)程分成分類(lèi)如下:1)信息識(shí)別階段偏差:易得性偏誤,代表性偏差,文化和社會(huì)認(rèn)知,小數(shù)字定理,認(rèn)知失調(diào),從眾心理,過(guò)度反應(yīng),搜尋成本。2)信息編輯階段偏差:框架依賴(lài),保守性偏差,模糊趨避,無(wú)關(guān)效果,神奇式思考,準(zhǔn)神奇式思考,錨定和調(diào)整。3)信息評(píng)價(jià)階段偏差:過(guò)度自信,后見(jiàn)之明,原賦效果,確定效果,反射效果,后悔厭惡,歸因偏

4、差,人性好賭,損失厭惡,宿錢(qián)效應(yīng),處置效應(yīng)。李心丹(2003)針對(duì)中國(guó)股市的特點(diǎn)提出政策依賴(lài)性偏差。3.認(rèn)知偏差的理論研究在對(duì)認(rèn)知偏差的研究基礎(chǔ)上誕生出一些重要的行為金融模型,對(duì)解釋金融市場(chǎng)的異象提供了新的途徑。Barberis,Shlefer和Vishny(1998)在基于保守主義,代表性啟發(fā)這兩種認(rèn)知偏差的基礎(chǔ)上建立了BSV模型,認(rèn)為在[1][2][3]下一頁(yè)ok3anyam(1999)在過(guò)度自信和自我歸因偏差的基礎(chǔ)上構(gòu)造了DHS模型,認(rèn)為投資者對(duì)私人信息精度的過(guò)度自信,公開(kāi)信息在自我歸因偏差作用下,使得過(guò)度自信加劇,兩者共同作用下,產(chǎn)生了短期慣性現(xiàn)象。短期慣性的結(jié)果是價(jià)格對(duì)基本面的

5、偏離。從長(zhǎng)期看,價(jià)格偏離會(huì)逐漸消失,并出現(xiàn)長(zhǎng)期反轉(zhuǎn)。Hong和Stein(1999)提出HS模型,其中沒(méi)有明確指出,但也隱含了信息挖掘者的保守思維,慣性交易者的代表性偏差。模型假設(shè)有兩個(gè)理性投資代理人,信息挖掘者對(duì)新的信息反應(yīng)不足,慣性交易者清楚這種反應(yīng)不足,并直至過(guò)度反應(yīng)。這導(dǎo)致了中期慣性和長(zhǎng)期反轉(zhuǎn)現(xiàn)象。Barberis,Huang和Santos(2001)提出BHS模型,基于損失厭惡和宿錢(qián)效應(yīng)的認(rèn)知偏差。他們?cè)趥鹘y(tǒng)的基于消費(fèi)的定價(jià)模型中引入損失厭惡和宿錢(qián)效應(yīng),產(chǎn)生了一個(gè)變化的風(fēng)險(xiǎn)厭惡。價(jià)格升高后,投資者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度降低,價(jià)格從而被進(jìn)一步推高。價(jià)格降低,使得投資者風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度上升,從

6、而價(jià)格進(jìn)一步被打壓。4.國(guó)內(nèi)外認(rèn)知偏差的實(shí)證研究KenhLFisher與MeirStatman(2000)所進(jìn)行的一個(gè)月內(nèi)投資者收益與該月內(nèi)情緒變動(dòng)相關(guān)性的研究當(dāng)中發(fā)現(xiàn),標(biāo)準(zhǔn)普爾(SP500)指數(shù)的收益每增加1%,個(gè)體投資者的情緒跟隨變化1%,而股評(píng)人士的情緒跟隨變化0.98%。而股票價(jià)格研究中心(CRSP)指數(shù)收益每增加1%,個(gè)體投資者的情緒跟隨變化0.67%,股評(píng)人士的情緒也變動(dòng)0.67%,歷史收益率與投資者情緒之間呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)系。這種相關(guān)關(guān)系表明投資者對(duì)市場(chǎng)的判斷受到歷史收益率數(shù)據(jù)的影響,也就是說(shuō)投資者在對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行判斷時(shí)存在錨定效應(yīng)。Odean通過(guò)對(duì)近8000個(gè)投資者的賬戶(hù)數(shù)

7、據(jù)的實(shí)證分析,發(fā)現(xiàn)散戶(hù)會(huì)在賣(mài)出股票后很快又買(mǎi)進(jìn)另一種股票,但是平均來(lái)說(shuō)第一年的時(shí)候即使不算交易成本,他們賣(mài)出的股票也比買(mǎi)進(jìn)的股票表現(xiàn)要好,從而驗(yàn)證了過(guò)度自信的存在。在國(guó)內(nèi)方面,彭星輝、汪曉虹(1995)較早利用調(diào)查分析方法,對(duì)上海的股票投資者進(jìn)行了涉及投資者行為特點(diǎn)和個(gè)性心理差異方面的調(diào)查研究。其結(jié)論表明:投資者的行為暴露出中小投資者眾多、投資組合單一等特點(diǎn)。李心丹(2002)對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)投資者行為進(jìn)行過(guò)系統(tǒng)性的研究。通過(guò)“投資者