聯(lián)訊宏觀專題研究：地產(chǎn)庫存有多高

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1、目錄一、不同庫存指標(biāo)的辨析與當(dāng)前庫存的情況3二、庫存的變化趨勢9圖表目錄圖表1：本輪房地產(chǎn)銷售對投資的傳導(dǎo)受阻3圖表2：商品房待售和住宅待售在2015年后均持續(xù)下滑4圖表3：庫存去化周期在2014年后已經(jīng)開始縮短4圖表4：碧桂園的在建已售面積比例波動變化較大5圖表5：累計可售面積來看，一二線城市的庫存在2018年后開始回升6圖表6：住宅庫存在2015年后開始去化，商業(yè)地產(chǎn)和商品房都沒有出現(xiàn)去化周期7圖表7：但廣義去化周期確實在縮短，2018年后開始重新回升7圖表8：分區(qū)域看，中部庫存較高，西部最低8圖表9：上海、西藏和江西的住宅庫存出現(xiàn)了負(fù)值8圖表10：期房銷

2、售比例在2017年后進一步提升9圖表11：置業(yè)人口比例在2011年后持續(xù)下滑10地產(chǎn)調(diào)控至今已經(jīng)超過兩年的時間。在調(diào)控壓力下，銷售增速如市場預(yù)期出現(xiàn)了較大幅度的下滑（較2016年下降22%），但地產(chǎn)投資卻依舊堅挺，仍保持著近10%的同比增速，與以往“嚴(yán)調(diào)控-銷售下滑-投資下滑”的歷史經(jīng)驗似乎相悖。對此，目前大部分市場研究的解釋是：棚改貨幣化安置與上一輪調(diào)控的松動有效去化了各城市累積的庫存，房企為保證存貨規(guī)模與業(yè)務(wù)的持續(xù)性，有補庫存的需求，會加大拿地和開工施工力度，從而在銷售增速下滑的同時使投資保持在較高的水平上。圖表1：本輪房地產(chǎn)銷售對投資的傳導(dǎo)受阻資料來源：

3、，wind但是，在度過了兩年的調(diào)控與去庫存并存的矛盾期后，棚改力量已經(jīng)在收緊，調(diào)控對銷售的負(fù)面沖擊也在進一步加大，庫存是否依然處于低位，過去低庫存支撐投資的邏輯又是否還能持續(xù)？對這些問題的回答，將直接影響到房價、地產(chǎn)政策走向及宏觀經(jīng)濟基本面等多個層面，具有重要的意義。因此，我們利用本篇文章對此進行簡要的探討，主要解決兩個問題：1）明確各類房地產(chǎn)庫存指標(biāo)，以判斷現(xiàn)在的庫存情況；2）根據(jù)當(dāng)前的政策與經(jīng)濟環(huán)境，對未來庫存的變化及其對地產(chǎn)投資的影響做簡單的推演。一、不同庫存指標(biāo)的辨析與當(dāng)前庫存的情況房地產(chǎn)庫存是一個模糊的概念，視我們看待的出發(fā)點和角度不同，而有不同的口

4、徑。1、最為常見的“產(chǎn)成品”口徑，竣工未售面積，下稱現(xiàn)房庫存（狹義庫存）該口徑認(rèn)為，只有商品房竣工后可以用來銷售但又沒有銷售出去的面積，才能算作庫存，用累計待售面積衡量。在這種口徑下，全國商品房庫存和住宅庫存分別在2016年2月達到峰值7.39億平方米和4.66億平方米，之后便持續(xù)下降至今（5.26億、2.65億）。庫存去化周期（庫存面積/過去12月銷售面積的移動平均）也在相似的時間點縮短，與我們認(rèn)知的地產(chǎn)調(diào)控放松，大規(guī)模棚改貨幣化安置的展開時間基本相符。圖表2：商品房待售和住宅待售在2015年后均持續(xù)下滑資料來源：，wind圖表3：庫存去化周期在2014年后

5、已經(jīng)開始縮短資料來源：，wind2、加上“半產(chǎn)成”品的口徑，在建未售面積房地產(chǎn)行業(yè)的“商品”和普通工業(yè)品不同，即便是仍在施工的“半成品”，依然可以用于銷售，真正留存到竣工后再用來銷售的規(guī)?；鶖?shù)不大，房企的資金事實上大部分被占用在了施工階段，處于施工階段且未銷售的面積在以后可能都會形成供給。因此除考慮已竣工但未銷售的面積外，我們還要考慮依然處于施工階段且沒有預(yù)售出去的商品房面積。在這種口徑下，真實的房地產(chǎn)庫存=施工未預(yù)售面積+竣工未銷售面積竣工但未銷售的面積前文提及了，用累計待售面積衡量。施工但未預(yù)售的規(guī)模，統(tǒng)計局沒有相應(yīng)的指標(biāo)，可得指標(biāo)是施工累計面積，很多人會

6、選擇將施工累計面積乘以一個系數(shù)來代表施工但未預(yù)售規(guī)模。而系數(shù)的選擇比較主觀，不同的研究人員有不同的看法，比較難做精確的估算。有些研究另辟蹊徑，將上市房企的預(yù)收款項/存貨看做是施工面積中已經(jīng)預(yù)售出去的比例，估算在30%左右，有一定的合理性，可以作為一個參考。但是，上市房企存貨的口徑比較寬泛。它不僅包括了施工項目，也包括了未開發(fā)的土地儲備、竣工后未銷售的面積等項目。而這些項目的規(guī)?？赡苷剂朔科蟠尕浀?0%以上。因此，以該比例作為施工面積里的已預(yù)售比例可能存在較大的誤差。另外，我們注意到上市房企中，碧桂園有披露在建面積和在建面積中的已售面積。這兩者的比值與我們所要的

7、施工已預(yù)售/施工面積是較為相符的。從數(shù)據(jù)來看，2007年至今波動較大，從8%到48%不等。如果我們單純以一個固定的常數(shù)作為每一期施工未售比例來計算庫存，可能會出現(xiàn)非常大的誤差。圖表4：碧桂園的在建已售面積比例波動變化較大資料來源：，wind在現(xiàn)實中，與該口徑的計算邏輯有所相似，有一定替代性的指標(biāo)是累計可售面積，指的是獲得了銷售資格但未銷售出去的面積，既包含了竣工未售，也包含了部分施工未售面積，更為全面。但是，該指標(biāo)只有部分地方的房管局披露，并沒有全國性的數(shù)據(jù)，施工未達到預(yù)售條件的面積也沒有納入其中，仍有局限性。目前，我們可以找到的是十大城市的商品房累計可售面積

8、，如圖5所示。從圖5中，我們可以發(fā)現(xiàn)無