航空行業(yè)深度報(bào)告：基本面企穩(wěn)改善，積極布局航空旺季行情

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1、目錄1.航空需求具備韌性，增長(zhǎng)空間廣闊41.1.航空需求的消費(fèi)屬性增強(qiáng)，增長(zhǎng)空間廣闊41.2.2019春運(yùn)航空需求體現(xiàn)韌性，預(yù)計(jì)RPK維持10%以上增長(zhǎng)72.2019夏秋航季核心機(jī)場(chǎng)時(shí)刻仍緊張，波音事件影響供給82.1.夏秋航季時(shí)刻總量+9%，核心機(jī)場(chǎng)仍時(shí)刻緊張82.2.波音737MAX停飛影響行業(yè)運(yùn)力供給103.供需差為基礎(chǔ)，客座率與票價(jià)雙升可期123.1.行業(yè)供需緊平衡，客座率有望持續(xù)提升123.2.票價(jià)天花板打開釋放彈性，2020年基本實(shí)現(xiàn)價(jià)格市場(chǎng)化134.油匯風(fēng)險(xiǎn)降低，19年業(yè)績(jī)改善確定性高，積極布局旺季行情15

2、4.1.油價(jià)暴漲可能性降低，匯率敏感性提升154.2.航司18年業(yè)績(jī)符合預(yù)期，19年業(yè)績(jī)改善確定性高174.3.行業(yè)旺季將至，航司收益有望大幅提升19圖表目錄圖1：民航旅客量及增速4圖2：民航旅客周轉(zhuǎn)量及增速4圖3：航空旅客周轉(zhuǎn)量（RPK）增速與GDP增速走勢(shì)5圖4：航空旅客周轉(zhuǎn)量增速領(lǐng)先PMI約兩個(gè)月5圖5：航空旅客周轉(zhuǎn)量與人均可支配收入關(guān)系5圖6：國(guó)內(nèi)旅游情況6圖7：出境游情況6圖8：中國(guó)人乘機(jī)比有巨大提升空間6圖9：國(guó)內(nèi)航線旅客年齡分布6圖10：國(guó)內(nèi)航線人均重復(fù)購(gòu)買率7圖11：新增首次乘機(jī)旅客人數(shù)呈上升趨勢(shì)7圖12

3、：18年隨著社零總額增速下滑，民航旅客量增速下滑7圖13：19年1-2月民航客運(yùn)量增速回升至13%8圖14：19年1-2月三大航RPK增速環(huán)比提升8圖15：19夏秋航季周航班量及同比增速8圖16：19夏秋航季21主協(xié)調(diào)機(jī)場(chǎng)航班量及同比增速9圖17：民航RPK與ASK增速預(yù)測(cè)13圖18：民航正班客座率預(yù)測(cè)13圖19：民航市場(chǎng)調(diào)節(jié)價(jià)航線總量變化趨勢(shì)14圖20：三大航客公里收益有望持續(xù)上升15圖21：布倫特原油價(jià)格走勢(shì)（美元/桶）15圖22：不同油價(jià)背景下，三大航的燃油成本16圖23：美元兌人民幣走勢(shì)16圖24：三大航歷年來(lái)的

4、匯兌損益17圖25：航空股具備高貝塔屬性，將取得超額收益19表1：航空旅客周轉(zhuǎn)量（RPK）增速與GDP增速?gòu)椥詳U(kuò)大5表2：歷年春運(yùn)40天航空旅客增速與全年旅客增速8表3：各區(qū)域航班量增速9表4：21大主協(xié)調(diào)機(jī)場(chǎng)周航班總量及增速9表5：分航司計(jì)劃周航班總量及增速10表6：上市航司737MAX存量情況11表7：737MAX停飛對(duì)成本影響測(cè)算表11表8：737MAX停飛對(duì)收入影響測(cè)算表12表9：三大航737系列機(jī)型引進(jìn)計(jì)劃12表10：航空票價(jià)改革相關(guān)文件匯總14表11：三大航業(yè)績(jī)拆分及預(yù)測(cè)（假設(shè)維持當(dāng)前油價(jià)70美元，人民幣升值

5、2.2%）18表12：三大航利潤(rùn)彈性測(cè)算19前言：航空習(xí)慣被歸類為周期行業(yè)，在“復(fù)蘇—增長(zhǎng)—成熟—衰退”的周期里演進(jìn)。航空的不可控因素多，盈利波動(dòng)顯著，但也正是其研究魅力與業(yè)績(jī)彈性所在，航空影響因素包括但不限于：（1）需求；（2）供給；（3）票價(jià)；（4）油價(jià)；（5）匯率。在經(jīng)濟(jì)筑底企穩(wěn)的區(qū)間里，我們認(rèn)為航空的消費(fèi)屬性增強(qiáng)，伴隨國(guó)民消費(fèi)升級(jí)、人均乘機(jī)次數(shù)不斷上升而長(zhǎng)期獲益，當(dāng)下的航空業(yè)正處于景氣向上的階段：航空需求具備韌性，核心機(jī)場(chǎng)時(shí)刻資源瓶頸制約航司運(yùn)力供給，波音空難事件再度強(qiáng)化了行業(yè)供給收縮；航線票價(jià)走向市場(chǎng)化，供求緊

6、平衡將是未來(lái)數(shù)年的常態(tài)，客座率與票價(jià)雙升可期，行業(yè)將迎來(lái)業(yè)績(jī)與估值的提升。誠(chéng)然，18年伴隨著宏觀經(jīng)濟(jì)下行，航空需求增速下滑，油價(jià)、匯率的劇烈波動(dòng)也制壓了航司的盈利，行業(yè)經(jīng)歷了艱難的一年，但航司核心利潤(rùn)并未大幅下滑。當(dāng)下，行業(yè)短期迎來(lái)五一、暑期旺季，旺季收益彈性十足，有望大幅提振經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)；長(zhǎng)期油匯風(fēng)險(xiǎn)減弱，供需邏輯未破，經(jīng)濟(jì)反彈也將賦予航空更高的彈性，航空必是極具配臵價(jià)值的行業(yè)。1.航空需求具備韌性，增長(zhǎng)空間廣闊1.1.航空需求的消費(fèi)屬性增強(qiáng)，增長(zhǎng)空間廣闊10年來(lái)民航旅客需求年化增速達(dá)14%，維持較快增長(zhǎng)。2018年民航旅

7、客量達(dá)到6.1億人次，同比+10.6%，旅客周轉(zhuǎn)量10771.6億人公里，同比+12.6%。近10年年化增速14%，行業(yè)需求增速維持兩位數(shù)較快增長(zhǎng)。圖1：民航旅客量及增速圖2：民航旅客周轉(zhuǎn)量及增速數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，近4年民航需求與GDP的彈性系數(shù)擴(kuò)大，航空消費(fèi)屬性強(qiáng)化。從民航RPK增速與GDP增速對(duì)比來(lái)看，民航需求的增速走勢(shì)基本與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)趨同，但定量來(lái)看，航空需求增速與GDP之間的彈性倍數(shù)波動(dòng)較大（剔除掉08年經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響），歷史彈性倍數(shù)約為1.3-1.9倍，近4年上升到2倍左右，我們認(rèn)為背后的

8、原因是：經(jīng)濟(jì)增速放緩，但航空自身從經(jīng)濟(jì)周期向消費(fèi)周期轉(zhuǎn)型，仍保持了較高的增速，因此需求增速與經(jīng)濟(jì)增速差擴(kuò)大，航空消費(fèi)屬性強(qiáng)化。表1：航空旅客周轉(zhuǎn)量（RPK）增速與GDP增速?gòu)椥詳U(kuò)大2018201720162015201420132012201120102009200820072006GDP增速6.6%6.9%6.7%