開放式股票型基金業(yè)績持續(xù)性實證研究

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1、開放式股票型基金業(yè)績持續(xù)性實證研究白春宇蔡春平白春樂基金業(yè)績的持續(xù)性指在一段樣本期內(nèi)，基金業(yè)績是否穩(wěn)定、是否具備前后的連貫性?；饦I(yè)績的持續(xù)性研究是基金業(yè)績評價體系的一個重要組成部分，在一定程度上決定著進行基金業(yè)績評價是否必要，是否有意義。一、文獻回顧國外學(xué)者對基金業(yè)績持續(xù)性進行的實證研究中，對投資組合的職業(yè)經(jīng)理人是否能持續(xù)實現(xiàn)令人滿意的盈利的爭論尚無定論，但大多研究表明基金業(yè)績確實存在一定持續(xù)性。如，Carlson(1970)認為通常在上一年收益高于均值的基金更加可能繼續(xù)其較好的業(yè)績。Hendricks(1993)等對165家基金1974-1988年間的業(yè)

2、績進行了評價，得出的主要結(jié)論有：無承銷費、成長型基金的相對業(yè)績在一年期內(nèi)持續(xù)性最強，近期較差的將明顯更差，近期較好的將更好，但不顯著。Hendricks，Patel和Zeckhauser(1993)用不同的風(fēng)險測度調(diào)整評價指標(biāo)都能發(fā)現(xiàn)業(yè)績的持續(xù)性現(xiàn)象。他們選擇了1974年至1988年間共165個基金為樣本，利用平均超額收益率、Sharpe比率和Jensen模型為業(yè)績評價依據(jù)，分別選擇了4種指數(shù)作為基準(zhǔn)組合，對其季度超額收益率進行檢驗，以驗證在某個期間內(nèi)有相對較高收益率的基金是否在下一個期間也呈現(xiàn)出高收益率，結(jié)果表明，無論是根據(jù)平均收益率還是風(fēng)險調(diào)整后的收益率

3、，依據(jù)過去4個季度的業(yè)績排序，處于頂端的基金在平均水平上雖然只是略好于市場指數(shù)，但是顯著地跑贏了基金的平均業(yè)績水平。Brown和Goetzmann(1995)用絕對和相對基準(zhǔn)分析業(yè)績的持續(xù)性后指出，風(fēng)險調(diào)整業(yè)績具有相對的持續(xù)性，不同業(yè)績指標(biāo)得出不同顯著性的持續(xù)效應(yīng)：如果將收益按年度進行分解會發(fā)現(xiàn)觀察期的長短是影響因素之一。國內(nèi)學(xué)者也對投資基金業(yè)績持續(xù)性進行了研究，劉建和與楊義群(2002)就證券投資基金毛收益持續(xù)能力進行了簡要分析，他們采用的方法是雙向表、卡方獨立性檢驗和最小二乘回歸法等分析方法，結(jié)果表明國內(nèi)證券投資基金的毛收益持續(xù)能力不強，而且受市場整體運

4、行狀況的影響很大。復(fù)旦大學(xué)國際金融系課題組(2001)采用雙向表法先對14只基金在1999年9月1日~2001年3月31日期間內(nèi)的季度原始收益和風(fēng)險調(diào)整收益進行分析，再對33個基金在2000年11月1日~2001年3月31日期間內(nèi)的月原始收益和風(fēng)險調(diào)整收益進行分析，以驗證基金業(yè)績在不同時間間隔取樣情況下的持續(xù)性。最后利用單因素回歸方程對33個基金在2000年11月1日~2001年3月31日期間內(nèi)的月原始收益和風(fēng)險調(diào)整收益進行OLS回歸分析。他們的研究認為：基金的月原始收益、月風(fēng)險調(diào)整收益、季度原始收益以及季度風(fēng)險調(diào)整收益在樣本期間內(nèi)都沒有表現(xiàn)出明顯的持續(xù)性特

5、征。倪蘇云、肖輝、吳沖鋒(2002)采用橫截面回歸的方法對我國的封閉式基金的短期業(yè)績持續(xù)性進行了實證分析，表明基金業(yè)績不存在短期持續(xù)性。周澤炯、史本山(2004)應(yīng)用橫截面回歸和雙向表法對2002年12月1日~2004年2月27日期間的16只開放式基金的業(yè)績持續(xù)性進行的實證研究，結(jié)果表明大部分開放式基金不具備業(yè)績持續(xù)性的表現(xiàn)。通過以上文獻回顧可以看出，國內(nèi)對基金業(yè)績持續(xù)性的研究大部分是針對封閉式基金，并且研究期間距現(xiàn)實較遠，采用的數(shù)據(jù)也比較陳舊，隨著我國近年來基金業(yè)的迅速發(fā)展，開放式基金已成為基金市場上的主流，其業(yè)績表現(xiàn)更受市場的關(guān)注，對基金業(yè)績的研究應(yīng)更關(guān)

6、注開放式基金，并且隨著市場形勢及宏觀環(huán)境的變化，還需要對研究的期間以及適用的數(shù)據(jù)進行更新。因此，本文試圖選取更接近現(xiàn)實的數(shù)據(jù)來對開放式股票型基金的業(yè)績持續(xù)性進行研究，以適應(yīng)環(huán)境的變化，得出更符合實際的結(jié)論。二、實證研究設(shè)計基金業(yè)績的持續(xù)性研究可以分為短期持續(xù)性與長期持續(xù)性，其中短期持續(xù)性指基金業(yè)績在相鄰的幾個樣本點上是否具有連貫性。如果基金業(yè)績在相鄰樣本點上有連貫性，則表明基金業(yè)績在短期上具有持續(xù)性，反之，則沒有。而基金業(yè)績的長期持續(xù)性指在較長一段期間內(nèi)基金業(yè)績的總體持續(xù)性。由于我國開放式基金起步較晚，發(fā)展時間并不長，并沒有形成長期的業(yè)績數(shù)據(jù)，因此本文只對基

7、金的短期業(yè)績持續(xù)性進行研究。（一）研究方法介紹基金業(yè)績的持續(xù)性研究是基金業(yè)績評價體系中一個重要的組成部分，研究基金業(yè)績的持續(xù)性有多種方法，幾種主要的檢驗方法有：1、超額收益率自相關(guān)系數(shù)檢驗這種方法通過檢驗基金超額收益序列的自相關(guān)是否顯著來對基金的持續(xù)性進行檢驗。如果待檢驗的基金超額收益率序列的k階自相關(guān)系數(shù)很小，不顯著大于0，則可以認為該基金的絕對業(yè)績在短期內(nèi)沒有持續(xù)性，即基金收益不能持續(xù)超過或低于同期市場收益；反之，如果相關(guān)系數(shù)顯著大于0，則認為其具有短期持續(xù)性，基金收益相比同期市場收益而言總是處于領(lǐng)先地位或落后地位。序列的階自相關(guān)系數(shù)指序列自身同其滯后期

8、序列的相關(guān)系數(shù)，表示原序列同滯后序列間相關(guān)程度的大小