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1、股指期貨對沖策略研究1.報告要點股指期貨的突出使得我國內(nèi)地市場有了真正意義上的股指對沖工具，也使得高效率的套利成為了可能，本文重點討論由現(xiàn)貨市場的多頭資產(chǎn)和期貨市場上的空頭資產(chǎn)所構(gòu)成的投資組合的套利策略，具體來說包括合約替換策略以及擇時策略。并以滬深300的股指期貨為例，給出實證分析。本文的報告要點如下：l合約替換策略：由于流動性限制，隨著購入合約數(shù)量的增加，現(xiàn)值溢價策略，預期收益最大策略，組合策略的套利效果震蕩式的緩慢的向基準策略回歸。l擇時策略：通過利用時序分析所獲得的預期收益可以在一定程度上獲得期貨合約價格的走勢，并由此獲取相對于基準策略的超額收益。2
2、.策略描述2.1.基準策略基準策略，即當月合約展期策略。該策略簡單的使用當月合約進行套利操作，為了防止交割日基差風險，策略假定于交割日前一日收盤展期至次月合約。2.2.合約替換策略對沖策略的最終收益取決于多頭資產(chǎn)（本文即滬深300指數(shù)）與空頭資產(chǎn)（本文即股指期貨的空頭頭寸）的收益差。因而最優(yōu)的對沖策略為可以捕捉到具有最快基差收斂速度的期貨合約的策略。在本章中，我們討論四種備選策略，即基準策略，現(xiàn)值溢價策略，預期收益最大策略，以及組合策略。2.2.1.現(xiàn)值溢價策略現(xiàn)值溢價策略的目標是尋找在考慮套利操作成本的情況下，相對于現(xiàn)貨具有較大的現(xiàn)值溢價的合約。這種策略的
3、合理之處在于較高的期貨現(xiàn)值溢價預示著具有較高的基差收斂空間，而較大的收斂空間可能預示著較快的收斂速度?，F(xiàn)值溢價的數(shù)學表達式如下：FPP=F-Ce-tR-SFPP:期貨現(xiàn)值溢價F:期貨價格C:套利成本S:現(xiàn)貨價格t:期貨剩余到期時間，本文以日計R:無風險收益率在一般情況下，無風險利率可以使用國債利率作為代理變量，但是，由于構(gòu)建股指期貨套利策略的特殊性，即該策略中所用到的無風險利率與通常的利率期限結(jié)構(gòu)有明顯的差異，因而我們使用定期逆向推導的方式，求解適當?shù)臒o風險利率。其方程式如下：F=S-DetR+CF:期貨價格S:現(xiàn)貨價格D:現(xiàn)貨紅利現(xiàn)值C:套利成本S:現(xiàn)貨價
4、格t:期貨剩余到期時間，本文以日計R:無風險收益率在本文中，我們忽略紅利發(fā)放給無風險利率帶來的影響。并且為了取得比較準確的無風險利率，我們在每個交割日重新計算當月的無風險利率。2.2.1.預期收益最大策略預期收益最大策略即選擇每日預期收益最大的合約，若該合約預期收益與目前所持有的合約的語氣收益的差值超過期貨的操作作成本，則選擇新合約作為套利合約。預期收益的數(shù)學表達式如下：FBR=F-C+F×Rsv%S+F×Rsv%FBP:基差的預期收益F:期貨價格C:套利成本S:現(xiàn)貨價格Rsv%：期貨保證金率，本文取15%。因而，如果當前持有的合約為A，而備選合約為B，那么
5、選擇合約B的充要條件的數(shù)學表達式如下：FBRB-FBRA>S+F×Rsv%+OCS+F×Rsv%OC:操作成本2.2.2.組合策略組合策略是現(xiàn)值溢價策略和預期收益最大策略的有機結(jié)合，即當期貨合約存在現(xiàn)值溢價的情況下優(yōu)先使用現(xiàn)值溢價策略，在合約均處于折價狀態(tài)時使用預期收益最大策略，理論上應當獲取較優(yōu)的效果。2.1.擇時策略量化擇時就是利用數(shù)量化的方法，通過各種宏觀微觀的量化分析，試圖找到影響資產(chǎn)價格走勢的關(guān)鍵信息，從而對未來走勢進行預測。在本文中，我們通過對股指期貨收益率的預測，獲取股指期貨價格的變動趨勢，并根據(jù)該趨勢改變股指期貨的持倉量，從而獲取較大收益，具
6、體來說，當股指期貨的收益率預期大于某一閾值時，我們需要減少股指期貨的空頭頭寸，從而避免損失。而在預期收益率小于某一閾值時，我們保持多空頭寸相等。綜上，擇時策略的關(guān)鍵是對股指期貨收益率的預測，因而，我們討論兩種股指期貨收益率的預測方法，即標準預測測略和基于小波濾噪的預測策略。2.3.1.標準預測策略出于簡便考慮，標準預測策略使用了AR[P]模型，并使用AIC準則確定滯后階數(shù)。具體來說，前100天的實際收益率將作為訓練集，并用于預測接下來1天的收益率，而對于第101天的實際收益率將用以更新訓練集，并用以預測第102天的收益率。最終形成一個完成的預測收益集。2.3
7、.2.基于小波濾噪的預測策略相對于獲取準確的預測收益率，獲取收益率變化的趨勢實際上更有意義，因而從理論上講，如果將收益率曲線看作一個波形信號，并將其中的噪聲過濾掉，只保留能夠展現(xiàn)整體變化趨勢的波形，應當可以獲取更優(yōu)的預測效果，具體來說，我們使用Mallat算法對數(shù)據(jù)進行分解，然后對信號進行平滑處理，用低通函數(shù)與原始信號卷積實現(xiàn)平滑處理，然后對平滑處理的信號進行重構(gòu)。生成新的波形數(shù)據(jù)，并用以預測收益率。1.合約替換策略的效果分析在實證分析中，我們做如下假設(shè)：根據(jù)目前ETF產(chǎn)品的平均費用，本文假定現(xiàn)貨凋倉成本為0.5%，假定每月調(diào)倉一次(于期貨交割的前一天調(diào)倉)
8、，調(diào)倉率為5%。一手期貨合約交易費用(包括評殘，調(diào)倉
