【精品】反并購：策略與運(yùn)用

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1、第六章反并購：策略與運(yùn)用—、緒言敵意并購（HostileTakeOver）—旦發(fā)生，被并購公司及其控制性股東就面臨反收購問題。投資銀行的并購業(yè)務(wù)人員須要深諳反并購之道。因?yàn)槌淙纹髽I(yè)的反并購顧問，是投資銀行并購業(yè)務(wù)的重要內(nèi)容，熟悉各種反并購策略，是投資銀行做好反并購業(yè)務(wù)的基本功。這是一方面。見一方面，投資銀行在策劃收購行動(dòng)時(shí)，如果深諳各種反并購策略，它就可以事先預(yù)測目標(biāo)公司可能會(huì)采取什么樣的反收購方法，并事先準(zhǔn)備好相應(yīng)的反反收購手段，從而擊敗目標(biāo)公司的反收購行動(dòng)，幫助收購方實(shí)現(xiàn)收購成功。從這個(gè)角度上說，熟悉反并購策略，亦是投資銀行開展并購業(yè)務(wù)的基本功。

2、在市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的西方，發(fā)展起來了許多反收購方法。我國的投資銀行應(yīng)該借鑒這些方法，同時(shí)也應(yīng)積極創(chuàng)造新的反并購策略。投資銀行的反并購業(yè)務(wù)旨在增大收購難度和收購成本，幫助目標(biāo)公司及其控制性股東以最小的代價(jià)實(shí)現(xiàn)反收購目的。它包括三部分相對(duì)獨(dú)立又緊密聯(lián)系的內(nèi)容。其一、投資銀行為客戶公司事先策劃組建“防鯊網(wǎng)”或日修筑防御工事。市場經(jīng)濟(jì)條件下，上市公司隨時(shí)都面臨并購的威脅。為了避免被并購，上市公司須要自始安排一些防御措施。通過這些防御措施使收購難度增大或使收購根本成為不可能（比如在安排股權(quán)結(jié)構(gòu)時(shí)，使自己控股51%）,令收購者望而卻步。在華爾街，收購襲擊者通常被稱作

3、鯊魚，上市公司的這些出于防衛(wèi)目的的防御措施也就被稱作“防鯊網(wǎng)”。好的防鯊網(wǎng)可以令鯊魚們（收購襲擊者）退避三舍。投資銀行為其客戶公司建立“防鯊網(wǎng)”提供專業(yè)策劃和設(shè)計(jì)，是投資銀行反并購業(yè)務(wù)的重要內(nèi)容。該項(xiàng)工作做好了，往往可使客戶公司在并購與反并購的爭戰(zhàn)中收到御敵于千里之外.不戰(zhàn)而屈人之兵的理想效果。其二.在客戶公司遭到收購襲擊時(shí)，投資銀行作為專業(yè)顧冋機(jī)構(gòu)充當(dāng)客戶公司的反收購軍師和參謀，針對(duì)收購襲擊者的收購動(dòng)機(jī)和手段策劃反擊方案，采取種種反收購行動(dòng)，迫使收購者鳴金收兵或付出高昂代價(jià)。其三，在并購爭戰(zhàn)收?qǐng)鰰r(shí)，投資銀行幫助客戶公司進(jìn)行善后處理。例如總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)

4、，調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，重組業(yè)務(wù)與資產(chǎn)，改善經(jīng)營管理，提高股價(jià)水平等等，以便防范下次再遭收購。以上三者分別從事前、事中.事后三方面構(gòu)成投資銀行反并購業(yè)務(wù)的完整內(nèi)容。如果說“其一”是未雨綢繆，是防范于未然，那么“其二”則是“短兵相接”，是反擊于已然，“其三”則是善后處理。在我國證券市場，敵意并購還未發(fā)展到頻繁發(fā)生的程度。但在證券市場上的收購兼并活動(dòng)是大勢所趨。在這種情況下，我國投資銀行反并購業(yè)務(wù)的主要內(nèi)容或日重心應(yīng)該是幫助上市公司策劃組建“防鯊網(wǎng)”。投資銀行在開展反購并業(yè)務(wù)時(shí)，須要調(diào)動(dòng)各種反收購力量，仔細(xì)分析它們各自的反收購動(dòng)機(jī)，然后“投其所好”地采取各種有力

5、的反收購手段。目標(biāo)公司的反收購不是一個(gè)抽象的概念。細(xì)分析，一家目標(biāo)公司的反收購力量主要來自三方面：一是目標(biāo)公司的管理層；二是目標(biāo)公司的控股股東；三是目標(biāo)公司的員工及其組織代表即工會(huì)。由于目標(biāo)公司的董事會(huì)多由控股股東入主，而目標(biāo)公司經(jīng)理人員又由董事會(huì)聘任，因此，目標(biāo)公司的管理層和它的控股股東在對(duì)待收購的態(tài)度上往往是意見一致.二位一體的。但不全然是這樣。目標(biāo)公司的管理層往往會(huì)從個(gè)人的利益動(dòng)機(jī)出發(fā)（比如為了保住個(gè)人的職權(quán)地位.薪酬福利、自我尊嚴(yán)甚至意氣用事等等）而不是從公司發(fā)展及股東利益出發(fā)去反收購。在這種情況下，目標(biāo)公司管理層的反收購則是假維護(hù)公司及股東

6、利益之名、行濟(jì)私之實(shí)。不同的目標(biāo)公司，不同的反收購力量，其反收購動(dòng)機(jī)各不相同。歸納起來，反收購的原因主要有以下幾種：①控股股東不愿意失去控股地位；②公司現(xiàn)股價(jià)低估了公司的實(shí)際價(jià)值，買方的收購條件不合“等價(jià)交換”法則，不利于公司股東；③通過反收購以便提高收購價(jià)格，為公司現(xiàn)股東爭取更優(yōu)惠的股權(quán)轉(zhuǎn)讓條件；④認(rèn)為收購襲擊者是在做Greenma訂（綠色勒索），無收購誠意；⑤認(rèn)為收購無助于公司狀況的改善或不利于公司的長遠(yuǎn)發(fā)展；⑥管理層為保住其個(gè)人職權(quán)地位.薪酬待遇，或?yàn)榱嗣孀幼饑?yán)而反收購；⑦員工及工會(huì)為保護(hù)員工利益而反收購（比如員工及工會(huì)擔(dān)心收購會(huì)導(dǎo)致裁員而使部

7、分員工失業(yè)，或擔(dān)心收購會(huì)導(dǎo)致公司前景暗淡而使員工前途渺茫等等）。從理論上說，只要是公眾公司就有可能發(fā)生敵意并購。我國的公眾公司有點(diǎn)例外,主要是因?yàn)槲覈纳鲜泄痉橇魍ü杀壤?，公眾化程度不夠。但從長遠(yuǎn)來看，這僅僅是個(gè)暫時(shí)現(xiàn)象。在上市公司股份全部皆可在市場上流通的發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家,制約收購者和驅(qū)動(dòng)收購者的主要因素都是成本一收益法則。主要是由于這一法則的制約，在證券市場發(fā)展的歷史上，敵意并購形成為一種此起彼伏的風(fēng)潮的時(shí)期并不多。在這方面美國是最具代表性的，其敵意并購風(fēng)潮開始于1970年代后期，與杠桿收購一起盛行于1980年代，80年代末90年代初開始漸

8、趨平息。此后，杠桿收購和敵意并購漸趨少見，但直至今天敵意并購還是時(shí)有發(fā)生。我國證券市場上發(fā)生的第一單公司收購