股票回購(gòu)動(dòng)機(jī)的綜述研究

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1、股票回購(gòu)動(dòng)機(jī)的綜述研究【摘要】股票回購(gòu)是企業(yè)融資的重要手段,研究股票回購(gòu)的動(dòng)機(jī)對(duì)于全面的了解企業(yè)再融資有著重耍的意義。從理論出發(fā),研究股票回購(gòu)的動(dòng)機(jī)對(duì)企業(yè)的融資行為也有著重要的指導(dǎo)作用。本文將著重進(jìn)行股票回購(gòu)動(dòng)機(jī)的文獻(xiàn)綜述。【關(guān)鍵詞】股票回購(gòu);股利政策在資木市場(chǎng)發(fā)達(dá)國(guó)家,特別是在美國(guó),加拿大和英國(guó)。企業(yè)通過(guò)股票回購(gòu)過(guò)程中購(gòu)回股票的行為非常普遍。當(dāng)發(fā)生股票回購(gòu)時(shí),公司給現(xiàn)有股東分配現(xiàn)金,用于交換公司的小塊股本。對(duì)于這部分股票,公司既可以撤回他們,又可以將其視為庫(kù)存股用于再發(fā)行。在公司進(jìn)行股票回購(gòu)的過(guò)程屮,股東

2、對(duì)于是否愿意將其手屮的股票出售給公司具冇選擇權(quán)。--般來(lái)說(shuō),股東會(huì)接受一個(gè)高于預(yù)發(fā)行價(jià)的價(jià)格。即便是那些不把股票賣回給公司的人,也可以通過(guò)更高的每股盈余和股票價(jià)格獲得利潤(rùn)。本文將討論在財(cái)務(wù)文獻(xiàn)中出現(xiàn)的六個(gè)股票冋購(gòu)的普遍動(dòng)機(jī),就每個(gè)動(dòng)機(jī)進(jìn)行文獻(xiàn)冋顧。理財(cái)屆的前輩們從未停止過(guò)對(duì)于股票回購(gòu)的研究,本文將對(duì)于股票回購(gòu)動(dòng)機(jī)進(jìn)行細(xì)致的文獻(xiàn)整理綜述。Lease,John,Kalay,Loewenstein和Sarig(2000),Grul1on和Ikenberry(2000),和Baker,Powel1和Veit(200

3、2)討論解釋為什么公司回購(gòu)股票的各種理論?,F(xiàn)在理論界對(duì)于回購(gòu)股票的動(dòng)機(jī)理論有稅收優(yōu)勢(shì),信號(hào)與低估,現(xiàn)金流代理成本,資本結(jié)構(gòu),防止收購(gòu)和員工股利期權(quán)。一、稅收優(yōu)勢(shì)在沒(méi)有稅的完美市場(chǎng)中,股利和股票回購(gòu)是完美的替代品關(guān)系。實(shí)際上,對(duì)于稅收的處理和稅率都會(huì)使股利和股票回購(gòu)不同。在美國(guó),稅法的變化已經(jīng)改變了稅率在股利發(fā)放和資本利得間的關(guān)系,使股票回購(gòu)的吸引力降低,但仍然高于現(xiàn)金股利。盡管如此,股利的稅率仍然比資本利得更高。Bagwe11和Shoven(1989)的證據(jù)表明,總股利比率(股利/金收入)自上世紀(jì)八十年代初

4、保持不變。與此同時(shí)總回購(gòu)比率(回購(gòu)/凈收入)在這段時(shí)間內(nèi)一直增長(zhǎng)。與之相反,Lie和Lic(1999)提供證據(jù)表明,如果股東資木利得的稅率低于股利,經(jīng)理更愿意通過(guò)股票回購(gòu)的方式給股東分發(fā)現(xiàn)金。2003年JobsandGTRRA法案把美國(guó)股利的稅率和資本利得的稅率都定為15%o部分專家認(rèn)為該法案鼓勵(lì)公司支付更多的股利。但Julio和Ikenberry(2004),Amromin,Harrison和Sharpe(2005)的研究表明,該法案對(duì)丁?公司支付股利的貢獻(xiàn)有限。基丁?調(diào)查研究Brav,Graham,Ha

5、rvey和Michaely(2008)認(rèn)為稅率的下降增加了發(fā)行股利的可能性。二、信號(hào)和低估信號(hào)假設(shè)是U經(jīng)經(jīng)受了檢驗(yàn)的股票回購(gòu)動(dòng)機(jī)。信號(hào)理論基于管理層和外部投資者之間的信息不對(duì)稱理念。信息不對(duì)稱是公司公布股票回購(gòu)計(jì)劃并發(fā)布管理者私人公司信息信號(hào)的動(dòng)機(jī)。信息信號(hào)假設(shè)指出,管理者通過(guò)使用股票回購(gòu),發(fā)出企業(yè)股票價(jià)值被低估的信號(hào)。相對(duì)的,投資假設(shè)指出,如果公司缺少投資機(jī)會(huì),公司應(yīng)該使用股票冋購(gòu)。也就是說(shuō)股票冋購(gòu)被視為消極的信號(hào)。投資機(jī)會(huì)不足也被視為股票回購(gòu)消極原因。因此,信號(hào)的信息是模糊的。早期的信號(hào)模型,比如Bha

6、ttacharya(1979),Miller和Rock(1985)和Williams(1988)認(rèn)為現(xiàn)金股利和股票回購(gòu)是替代甜的關(guān)系。其他模型,如Ofer和Thakor(1987),Hausch和Seward(1993)和Chowdhry和Nanda(1994)所述,將兩種支付方法分開(kāi),并且解釋了為什么公司在將支付方法設(shè)計(jì)成信號(hào)時(shí),傾向于某一種方式。比如,Ofer和Thakor解釋了,如果股票價(jià)值的低估小,經(jīng)理人則喜歡用現(xiàn)金股利作為信號(hào),然而當(dāng)?shù)凸篮艽髸r(shí),經(jīng)理人使用股票冋購(gòu)作為信號(hào)。所以,股票冋購(gòu)比現(xiàn)金股利

7、擁有更多的信號(hào)內(nèi)容。直到其他研究者,比如Vermaelen(1984)和Constantinides和Grundy(1989),提出的理論解釋了股票回購(gòu)。當(dāng)Hsieh和Wang(2009)指出,這些理論性論文在股票冋購(gòu)的信號(hào)角色上提出了不同的假設(shè),但是所有的假設(shè)指出,經(jīng)理人運(yùn)用股票回購(gòu)傳遞企業(yè)的非公開(kāi)信息。三、自由現(xiàn)金流的代理成本自由現(xiàn)金流(過(guò)度積累資金)假說(shuō),有Easterbook(1984)和Jensen(1986)發(fā)展,并于Lang和Litzenberger(1989)擴(kuò)充其理論。他們關(guān)于代理效應(yīng)的觀

8、點(diǎn)可以相似的適用于股票冋購(gòu)。股票冋購(gòu)提供了一個(gè)在經(jīng)理人過(guò)度投資或者在不盈利的項(xiàng)冃上投資時(shí)(比如額外津貼和額外補(bǔ)償),處理自由現(xiàn)金流代理成本的方法。自由現(xiàn)金流是保持公司投資所有凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)日之后的現(xiàn)金流。以現(xiàn)金股利或者股票回購(gòu)的方式向股東發(fā)放額外的現(xiàn)金會(huì)減少經(jīng)理人與股東的利益沖突。因此,通過(guò)股票回購(gòu)減少現(xiàn)金將成為約束公司進(jìn)行有效決策的方法之一。多余現(xiàn)金水平過(guò)高并且缺少投資機(jī)會(huì)的公司可以選擇回購(gòu)股票的方式增加現(xiàn)金股

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