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1、信托工具在MBO中的運用2003-06-20MBO（ManagementBuy-Out）,通常譯為“管理層收購”，是指目標(biāo)公司的管理者或經(jīng)理層利用借貸所融資本購買本公司的股份，從而改變本公司所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，從而使企業(yè)的原經(jīng)營者變成了企業(yè)的所有者的一種收購行為。對于MBO的產(chǎn)生，理論界的主要解釋是MBO節(jié)約了代理成本，這種節(jié)約體現(xiàn)在兩個方面：誘導(dǎo)專用性人力資本的投資是導(dǎo)致MBO的根本原因；信息優(yōu)勢使管理層實際獲得了公司的控制權(quán)，控制權(quán)與剩余索取權(quán)的分離帶來了經(jīng)濟學(xué)上的經(jīng)典代理問題，而MBO使兩權(quán)合一，節(jié)約了兩權(quán)分離帶來的成本。從這里可以看出，MB
2、O對我國企業(yè)改制工作具冇重要的意義：明晰產(chǎn)權(quán)、所冇者回歸；降低代理成本、提高企業(yè)經(jīng)營管理效率股權(quán)激勵，培冇屮國企業(yè)家階層；國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，國有資木從一般競爭性行?業(yè)的退出。然而MBO在我國的發(fā)展卻遭遇一些特殊的難題，這些難題為信托在MBO的運作中提供了舞臺。MBO在我國發(fā)展的現(xiàn)狀分析隨著我國經(jīng)濟體制改革的深入，MBO被引入了國內(nèi)，并發(fā)生了許多極具中國特色的案例。（一）MBO在國內(nèi)的案例分析（見表1）表1公司名稱收購主體股權(quán)收購操作特點資金安排粵美的粵美的工會、何亨健等22名股東成立美托投資公司，注冊資本1036.87萬元，何亨健占25%2000年5月，受讓法人
3、股3518.4萬股，受讓價格2.95元/股，12月受讓7243萬股，價格3元/股，成為笫一大股東1分次收購，管理層通過殼公司成為第一大股東間接控股上市公司2.受讓價格低于凈資產(chǎn)，出資比例超過凈資產(chǎn)50%管理層將持有的法人股向當(dāng)?shù)匦庞蒙邕M行質(zhì)押貸款獲得宇通客車管理層成立上海宇通創(chuàng)業(yè)投資公司，注冊資金1.2億元2001年6月上海宇通收購宇通客千第一大股東宇通集團89.8%的股份1.控制第一人股東，間接控制上市公司2.收購金額1.2億元，超過50%不詳,2001年公司推出了10派6元的分紅方案洞庭水殖公司董事長羅祖殼控制的公司是泓返公司的笫一大股東，泓鑫公司注冊資金8
4、000萬元2002年1月泓蠢公司以5.75元/股收購常徳國資局持有的1245.8力股,成為第一大股東,2002年獲財政部同意1.轉(zhuǎn)讓國家股，價格高于每股凈資產(chǎn)1分2.對外投資比例超過50%不詳佛塑管理層成立佛山富碩広信公司2002年富碩宏信收購11002.44萬股，轉(zhuǎn)讓價格2.95元/股1.轉(zhuǎn)讓價格2.95元/股,低于公司每股凈資產(chǎn)分次支付收購款，首期2236萬元由公司」股份3.187元2,投資超出凈資產(chǎn)50%自有資金，其他資金擬通過金融機構(gòu)融資深方大董事長熊建明持股85%的邦林公司，注冊資金3000萬元,和其他高管和技術(shù)骨干組建的時利和公司2001年6月邦林以
5、3,28元持有4890萬股，9月以3.55元/股收購1110萬股，成為第一大股東，6月時利和以3.08元/股收購4711.2萬股1?分次收購，管理層通過殼公司控制公司2.收購價格低于每股凈資產(chǎn)2001年8月邦林公司將持有的法人股向銀行質(zhì)押，期限三年，時利和公司11只采用了同樣的方式勝利股份2002年管理層以口然人成立勝利投資公司，注冊資本1-1億元山東勝利收購國家股16410850股，收購價2.27元/股，等于公司每股凈資產(chǎn)，已獲財政部批準(zhǔn)1.收購國家股，收購價格等于每股凈資2.投資總額超過了公司凈資產(chǎn)的50%不詳特變電工管理層成立了上海宏聯(lián)創(chuàng)業(yè)投資有限公司，注
6、冊資本85002001年11月,每股2.5元收購法人股412.6萬元2002年9月收購1280萬元,每股3-1元，成為笫二大股東1.轉(zhuǎn)讓價格低于每股凈資產(chǎn)2.交易金額超過50%不詳111以上案例總結(jié)出來的國內(nèi)MBO操作的特點構(gòu)建“殼”公司作為收購的主體管理層收購?fù)ǔＲ浴皻ぁ惫镜姆绞絹磉M行，而不采取自然人直接收購的方式，主要基于以下兒點的考慮：(1)掩藏個人信息，避免引起公眾對管理層收購的關(guān)注。盡管MBO本身在國內(nèi)并不是一件新鮮事了，但畢竟涉及公眾對管理層收購的動機和資金來源的追問，特別是對于國有企業(yè)而言，試想以國有企業(yè)管理層微薄的薪金，如何可能有如此巨人的資金
7、用來收購股權(quán)，而目詢的收購本身存在很多黑箱操作，關(guān)注本身使得操作而臨著“見光死”的可能，為此管理層通常傾向于設(shè)立“殼”公司來掩蓋管理層收購的事實。(2)基于收購方式的考慮，通過設(shè)立“殼”公司來受讓股權(quán)。由于目前我國的股權(quán)結(jié)構(gòu)分為流通股和非流通股，而流通股和非流通股Z間存在顯著的價格差，所以為了學(xué)握公司的控制權(quán)，通常采取法人股協(xié)議轉(zhuǎn)讓來實施，口然人不可能作為合法的主體參與國家股和法人股的協(xié)議轉(zhuǎn)讓，必須通過“殼”公司來進行。(3)通過“殼”公司可以規(guī)避現(xiàn)冇對自然人持冇股票比例的限制。根據(jù)《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》規(guī)定：“任何個人不得持有一個上市公司千分Z五以上發(fā)
8、行在外的普通股”。試想這
