非理性投資決策的背后

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1、非理性投資決策的背后冇1為公司財(cái)務(wù)理論對(duì)公司投資行為的闡釋【摘要】行為金融及管理決策行為的研究推動(dòng)了行為公司財(cái)務(wù)的興起和發(fā)展。行為公司財(cái)務(wù)理論對(duì)于公司投資決策背離理性投資決策的解釋在于，公司管理者的非理性行為，如自負(fù)、嫉妒、短視等等和投資者的非理性行為，如過于樂觀或者過于悲觀，都會(huì)扭曲公司實(shí)際的投資行為。闡釋非理性投資行為背后動(dòng)因，對(duì)公司建立更好的投資決策系統(tǒng)，創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值有重要意義?！娟P(guān)鍵詞】行為公司財(cái)務(wù)投資決策非理性行為作者簡(jiǎn)介：吳凌菲女（1979—一）上海社會(huì)科學(xué)院產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)專業(yè)碩士研究生地址：上海市順昌路622號(hào)郵編：200025引言從財(cái)務(wù)管理角度，理性的投資

2、決策是以凈現(xiàn)值為衡量標(biāo)準(zhǔn)，選擇收益人于支出，凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目。但是從世界范囤來看，任何一個(gè)公司的實(shí)際投資決策都不是按部就班的。非理性的投資行為比比皆是，例如在上個(gè)世紀(jì)末，人們對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)或是高科技項(xiàng)II盲忖投資，“羊群效應(yīng)”

3、成就了NASDAQ的短暫輝煌，幾乎所有的“.com”公司在毫無盈利的情況下燒錢。在對(duì)現(xiàn)實(shí)投資行為的反思過程中，研究者開始對(duì)傳統(tǒng)的理論進(jìn)行修補(bǔ)，以理解投資者和管理者的行為以及他們相互之間如何在公司及證券市場(chǎng)上發(fā)牛作用為口的的行為公司財(cái)務(wù)理論（Behavioralcorporatefinance）成為解釋現(xiàn)實(shí)與傳統(tǒng)理論悖論的有力I】具。行為公司財(cái)務(wù)理

4、論源于敲初由Kahncimi?和Tversky對(duì)人類認(rèn)知心理研究到Thaler將其研究成果引入經(jīng)濟(jì)學(xué)和金融學(xué)領(lǐng)域形成的行為經(jīng)濟(jì)學(xué)，并隨著越來越多的心理學(xué)家和經(jīng)濟(jì)學(xué)家的研究不斷豐富和發(fā)展。本文介紹了國外行為公司財(cái)務(wù)理論對(duì)公司實(shí)際投資行為的研究成果，結(jié)合對(duì)我國股票市場(chǎng)和上市公同現(xiàn)狀的描述，展望了行為公司財(cái)務(wù)理論在分析我國公司投資行為屮的前景。文章接下來的安排如下，第二部分介紹了行為公司財(cái)務(wù)理論與傳統(tǒng)理論Z間的差別，包含：（一）介紹了管理者的行為如何作用于公司的實(shí)際投資決策；（二）介紹了外部投資者的行為対公司實(shí)際投資決策的影響。笫三部分描述了行為因素在我國上市公司投資決策

5、中的影響。第四部分結(jié)論。二、行為公司財(cái)務(wù)理論對(duì)傳統(tǒng)理論的修補(bǔ)傳統(tǒng)公司財(cái)務(wù)方法體現(xiàn)于價(jià)值管理的實(shí)踐當(dāng)中，它建筑在三個(gè)基木概念Zh：1、理性行為：投資者的行為被認(rèn)為是理性的，他們能確定出每種證券的基本價(jià)值，即證券未來的現(xiàn)金收入流量經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的凈現(xiàn)值（NPV）。2、冇效市場(chǎng)假說（EMH）：冇效市場(chǎng)指的是這樣的市場(chǎng)，其中的證券價(jià)格總是可以充

6、"羊群效應(yīng)”herdbehavior,指?jìng)€(gè)人的觀念與行為由于群體的引導(dǎo)和壓力，向與多數(shù)人一致的方向變化的趨勢(shì)。22002年度諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者Z—分體現(xiàn)可獲信息變化的影響。CAPM是基于EMH的定價(jià)模型。3、資木資產(chǎn)定價(jià)模型(CAP

7、M,capitalassetpricingmodel)：研究了充分組合情況下風(fēng)險(xiǎn)與要求的收益率之間的均衡關(guān)系。在上面所述三個(gè)假定之上，企業(yè)管理者的投資決策以CAPM計(jì)算的折現(xiàn)率對(duì)備選項(xiàng)目進(jìn)行折現(xiàn)。然而在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)管理實(shí)踐中，對(duì)?于這些理論的運(yùn)用的結(jié)呆卻與理論本身的設(shè)想冇很多不一致的地方。導(dǎo)致這些不一致產(chǎn)生的因索很大一部分是因?yàn)槔碚摷僭O(shè)與現(xiàn)實(shí)存在著一定的差距，研究人員著力于對(duì)經(jīng)濟(jì)模型的簡(jiǎn)化而忽略了現(xiàn)實(shí)中人為因素的影響。行為公司財(cái)務(wù)理論認(rèn)為，人的心理因素在這三個(gè)因素之外影響著財(cái)務(wù)決策。人的行為并不總是理性的，股票的市場(chǎng)價(jià)值往往不能反映企業(yè)的基本價(jià)值，證券的風(fēng)險(xiǎn)貼水不完全

8、由證券的P值決定。沃倫?巴菲特曾說“如果市場(chǎng)是冇效的，那我只能是街上一個(gè)拿著破碗的乞丐了?！比绻袌?chǎng)是非有效的，那么就存在企業(yè)投資行為被扭曲的風(fēng)險(xiǎn)，1、股票的市場(chǎng)價(jià)值與企業(yè)基本價(jià)值的偏離，決策者的投資決策有可能降低了企業(yè)股票的短期市場(chǎng)價(jià)值；2、決策者無法依據(jù)capm對(duì)項(xiàng)n風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的價(jià)值衡量，因此不能根據(jù)capm所得的折現(xiàn)率折現(xiàn)項(xiàng)n;3、從資木市場(chǎng)獲得的資金可能并不進(jìn)行實(shí)際的投資，而是參與木企業(yè)股票的金融套利行為。根據(jù)行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論，有兩類行為妨礙了追求企業(yè)價(jià)值最大化的過程。其-，企業(yè)內(nèi)部人員的行為，少企業(yè)內(nèi)部人員認(rèn)知的不完全以及情緒相關(guān)：當(dāng)前許多理論與實(shí)踐集屮

9、于討論代理問題，認(rèn)為要設(shè)計(jì)出一套激勵(lì)相容的機(jī)制來減少此類現(xiàn)彖的發(fā)生，但是，如果是由于屣員對(duì)自身利益扭Illi的理解或是應(yīng)該采取什么行動(dòng)來使企業(yè)價(jià)值最人化的觀點(diǎn)是錯(cuò)謀的，那么激勵(lì)相容的機(jī)制也不足以消除此類行為帶來的影響；其二，金業(yè)外部投資者或是分析家的行為，在金融市場(chǎng)上，他們的行為與標(biāo)準(zhǔn)的決策模型是不一致的：簡(jiǎn)單地講從個(gè)人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)、對(duì)不確定性后果進(jìn)行預(yù)期以及做出決策對(duì)問題的表達(dá)方式(framingofproblems)的敏感性這三大方面是非完全理性的，由此造成風(fēng)險(xiǎn)不能山CAPM衡量和市場(chǎng)有效性假設(shè)的失效。(一)、管理者行為對(duì)投資的影響理論上當(dāng)投資項(xiàng)冃的收益率超