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1、2013年第2期經(jīng)濟經(jīng)緯ECONOMICSURVEY次貸危機在黃金、原油和外匯市場的風險傳染和波動溢出龔玉婷(上海交通大學安泰經(jīng)濟與管理學院，上海200052)摘要：筆者通過向量自回歸及多元廣義自回歸條件異方差模型，對比分析了2008年次貸危機前后黃金、原油和美元市場的相互聯(lián)系，研究了次貸危機在這三個市場問的傳導機制和波動性溢出效應。實證結(jié)果表明危機是由美元和黃金市場向原油市場傳染的。這場危機不僅加劇了市場的劇烈波動，而且使市場間的風險相互溢出，同時影響多個市場。危機后黃金市場的風險較低，美元市場的波動最為劇烈。關(guān)鍵詞：次貸危機；風險傳染；波動溢出作者簡介：龔玉婷(1985一)，女，福
2、建寧德人，上海交通大學安泰經(jīng)濟與管理學院博士研究生，主要從事金融計量研究。中圖分類號：F830．99文獻標識碼：A文章編號：1006—1096(2013)02—0150—05收稿日期：2011—12—10元貶值。此外，現(xiàn)有研究通常分階段分析市場間的一、文獻回顧相關(guān)性。Akram(2004)按油價上漲或下跌兩個階段黃金、原油、美元在經(jīng)濟發(fā)展中的地位舉足輕分析油價與挪威克朗兌美元匯率的相關(guān)性。但將油重，常被視為世界經(jīng)濟的“晴雨表”。黃金是良好的價上升或下跌作為各階段的劃分依據(jù)，可能會導致儲備貨幣和避險保值工具，石油作為戰(zhàn)略能源近年內(nèi)生性問題。Tully等(2007)發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟衰退期美元來也成
3、為規(guī)避通貨膨脹和美元疲軟風險的“黑黃匯率是影響金價的主要因素。Hammoudeh等金”。此外，美元匯率能在～定程度上反映出投資(2009)在加入反映經(jīng)濟周期的鋁價和與能源密切者對美國乃至全球市場的信心，也是黃金和原油等相關(guān)的銅價等變量后，發(fā)現(xiàn)美元兌歐元匯率、黃金、商品在國際市場上的計價依據(jù)。可見，黃金、原油和原油等市場間的波動溢出效應更加顯著。和已有文美元市場是相互聯(lián)系的。2008年次貸危機席卷了獻相比，本文將黃金、原油價格和美元匯率整體作為整個金融市場，本文試圖分析危機在這三個市場間研究對象，同時考察三個市場在價格水平(均值)和的傳染機制及波動溢出效應，并提出應對金融危機風險(方差)
4、上的溢出現(xiàn)象，聯(lián)立模型有效地避免單的有效措施。方程模型的內(nèi)生變量問題?，F(xiàn)有文獻很少針對黃金、原油、外匯市場這個整體進行研究。Zhang等(2008)指出美元兌歐元匯率二、模型及研究方法與國際油價存在長期協(xié)整關(guān)系，短期波動性溢出和本文運用向量誤差修正模型(VEC)和多元廣即期的風險溢出效應均不顯著。Malik等(2007)用義自回歸條件異方差模型(GARCH)中的BEKK模單變量GARCH模型研究發(fā)現(xiàn)，黃金可作為保值投型，估計次貸危機前后金價、油價和美元指數(shù)的均值資、規(guī)避油價波動風險的工具。Lizardo等(2010)研方程和方差方程。究1970年～2008年美元匯率和原油價格時指出，變
5、量模型的基本形式為原油出口國在油價上漲時會導致本國貨幣升值，美均值方程△y=H1bY+ECM+u，I·150·一，～．i．d．(0，H)(1)三、實證分析方差方程H=+AHc．1A+BUf_lc．1B(2)(一)樣本數(shù)據(jù)說明均值方程(1)中△yI為1階差分的平穩(wěn)向量，本文選用2000年1月4日至2009年12月31ECM為誤差修正項。方差方程(2)條件方差日日的日數(shù)據(jù)。黃金價格為世界黃金組織London的系數(shù)矩陣為3X3下三角陣，A和曰為3×3階FixingPM價格②。原油價格為美國能源信息署西德矩陣。日的對角線元素表示如下，q=1，2，3，克薩斯州中度輕質(zhì)原油(WTI)現(xiàn)貨價格㈤。美
6、元匯3率為美聯(lián)儲的主要貨幣名義美元指數(shù)日數(shù)據(jù)。同h=W；+J∑=1a2h川+∑l≠Jaqi0h?+時，將2008年7月1日作為劃分金融危機前后的分3界點，因為多數(shù)研究認為美國次貸危機引發(fā)的全球∑b2?2，+∑bqi6s一。(3)J=1I≠J性金融危機爆發(fā)于2008年中期。如袁增霆w；為長期均值WW第q個對角線元素。n：，、o(2009)、Taylor等(2009)。o表示前期條件方差、條件協(xié)方差對變量q當期條圖1為2000年至2009年問金價、油價和美元件方差h的影響，62、bqib表示變量市場的信息指數(shù)走勢圖?？傮w上說，金價、油價與美元指數(shù)通常沖擊對hqq,,的直接影響，表示變量i，
7、兩市場的信息是反向變動的；但2008年金融危機后這一規(guī)律不再沖擊的相互作用對h的間接影響。明顯。美元經(jīng)歷了短暫的貶值后開始升值，金價和如果次貸危機前兩市場不存在Granger因果關(guān)油價先漲后跌，直到2009年后才有所回升。系，而危機后出現(xiàn)了因果關(guān)系，則存在傳染效應。本文根據(jù)潘越(2008)的研究，先用兩步法選擇滯后期和交叉滯后期，再用最終預測誤差(FPE，finalpre．dictionerror)判斷兩變量Granger因果關(guān)系。以變量Ay和
