夏普資產(chǎn)資本定價(jià).doc

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1、資本資產(chǎn)定價(jià):風(fēng)險(xiǎn)條件下的市場(chǎng)均衡理論威廉.夏普Ⅰ引言人們?cè)谠噲D預(yù)測(cè)資本市場(chǎng)行為時(shí)受阻，問(wèn)題之一是沒(méi)有一套關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)條件的積極的微觀經(jīng)濟(jì)理論。盡管在確定性條件下，我們可以從傳統(tǒng)的投資模式中獲得許多有用的見(jiàn)解，但是風(fēng)險(xiǎn)在金融交易中的普遍影響已經(jīng)迫使那些在這一領(lǐng)域工作的人采用價(jià)格行為模型，而這些模型只不過(guò)是斷言。確定均衡純利率的一個(gè)典型的課堂解釋之后，通常是這樣的斷言，以某種方式，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也被確定，資產(chǎn)的價(jià)格相應(yīng)調(diào)整，以說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)的差異。在圖1中示出了一種有用表示,即在這樣的討論中暗示的資本市場(chǎng)的觀點(diǎn)。在均衡中，資本資產(chǎn)

2、價(jià)格進(jìn)行了調(diào)整，使得投資者如果遵循合理的程序（主要是多元化），能夠沿資本市場(chǎng)線(xiàn)達(dá)到任何期望的點(diǎn)。他只能通過(guò)招致額外的風(fēng)險(xiǎn)才能獲得他持有的更高的期望回報(bào)率。實(shí)際上，市場(chǎng)給他兩種價(jià)格：時(shí)間價(jià)格或純利率（以橫軸線(xiàn)與線(xiàn)的交點(diǎn)表示）和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格，每單位風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的額外預(yù)期回報(bào)線(xiàn)的斜率的倒數(shù)）。*許多人對(duì)本文的早期版本提出了意見(jiàn)，導(dǎo)致了闡述的重大改進(jìn)。作者希望對(duì)除了裁判以外最有幫助的教授表示感謝。加利福尼亞大學(xué)洛杉磯分校的JackHirshleifer教授和華盛頓大學(xué)的YoramBarzel教授，GeorgeBrabb教授，Bruc

3、eJohnson教授，WalterOi教授和R.HaneyScott教授。1.雖然一些討論也與非線(xiàn)性（但單調(diào)）曲線(xiàn)一致。目前，沒(méi)有任何理論描述風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格產(chǎn)生于投資者偏好的基本影響，資本資產(chǎn)的物理屬性等的方式。此外，由于缺乏這樣的理論，很難對(duì)單一資產(chǎn)的價(jià)格與其風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系給出任何真正的意義。通過(guò)多元化，可以避免資產(chǎn)中的一些固有風(fēng)險(xiǎn)，使其總風(fēng)險(xiǎn)顯然不會(huì)對(duì)其價(jià)格產(chǎn)生相關(guān)影響;不幸的是，對(duì)于與之相關(guān)的特定風(fēng)險(xiǎn)組成部分，一直沒(méi)有提及。Capitalmarketline資本市場(chǎng)線(xiàn)Pureinterestrate純利率Expect

4、edrateofreturn預(yù)期回報(bào)率在過(guò)去十年中，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家已經(jīng)開(kāi)發(fā)了標(biāo)準(zhǔn)模型，處理在風(fēng)險(xiǎn)條件下的資產(chǎn)選擇。Markowitz在VonNeumann和Morgenstern之后開(kāi)發(fā)了一個(gè)基于預(yù)期效用指標(biāo)的分析，并提出了投資組合選擇問(wèn)題的一般解決方案。Tobin表明，在某些條件下，Markowitz的模型意味著投資選擇的過(guò)程可以分為兩個(gè)階段：第一，選擇獨(dú)特的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的最佳組合;第二，關(guān)于這種組合與單一無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資金之間的資金分配的單獨(dú)選擇。2.HarryM.Markowitz，投資組合選擇，投資多元化的高效（紐約：Jo

5、hnWiley和Sons，公司，1999）。該理論的主要元素首先出現(xiàn)在他的文章“投資組合選擇”，“財(cái)經(jīng)雜志”（1952年3月），77-913.JamesTobin，“流動(dòng)性偏好作為行為的風(fēng)險(xiǎn)，”經(jīng)濟(jì)學(xué)研究評(píng)論，（1958年2月），65-86。最近，Hicks使用了類(lèi)似于托賓提出的模型，得出了關(guān)于個(gè)人投資者行為的相應(yīng)結(jié)論，更明確地處理了投資選擇過(guò)程可以被二分的條件的性質(zhì)。對(duì)這一過(guò)程的更詳細(xì)的討論，包括在彩票選擇的上下文中的嚴(yán)格證明已經(jīng)由Gordon和Gangolli提出。雖然所有引用的作者使用幾乎相同的投資者行為模型，

6、但沒(méi)有人試圖將其擴(kuò)展到在風(fēng)險(xiǎn)條件下構(gòu)建資產(chǎn)價(jià)格的市場(chǎng)均衡理論。我們將展示這樣的擴(kuò)展提供了一個(gè)與上述傳統(tǒng)金融理論的斷言一致的應(yīng)用的理論。此外，它揭示了資產(chǎn)價(jià)格與總體風(fēng)險(xiǎn)的各種組成部分之間的關(guān)系。由于這些原因，它需要考慮作為確定資本資產(chǎn)價(jià)格的模型。第二部分提供了風(fēng)險(xiǎn)條件下個(gè)人投資者行為的模型。在第三部分，考慮資本市場(chǎng)的均衡條件，并得出資本市場(chǎng)線(xiàn)。第四部分描述了個(gè)人資本資產(chǎn)價(jià)格與風(fēng)險(xiǎn)各個(gè)組成部分之間關(guān)系的影響。Ⅱ.個(gè)人優(yōu)選投資政策投資者的偏好功能假設(shè)個(gè)人觀察任何投資的概率條件的結(jié)果;也就是說(shuō)，他認(rèn)為在一些概率分布的可能結(jié)果

7、。然而，他愿意基于這個(gè)分布的兩個(gè)參數(shù)-它的預(yù)期值和標(biāo)準(zhǔn)偏差來(lái)行動(dòng)。這可以由以下形式的總效用函數(shù)表示：4.JohnR.Hicks，“流動(dòng)性”，經(jīng)濟(jì)雜志，（1962年12月），797-8025.M.J.Gordon和RameshGangolli，“彩票上的選擇和規(guī)模類(lèi)型替代“羅徹斯特大學(xué)工商管理學(xué)院，1962年。關(guān)于這種關(guān)系的另一個(gè)討論，見(jiàn)WFSharpe，“一個(gè)關(guān)于相關(guān)討論的簡(jiǎn)化模型可以在F.Modigliani和MHMiller中找到，”資本成本，公司財(cái)務(wù)和投資理論“，美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論(1958年6月），261-2976

8、.最近Hirshleifer建議，引用的文章中使用的均值方差方法最好被認(rèn)為是一個(gè)更一般的公式的特殊情況，這是由于Arrow的“LeRoledesValeursBoursierespourIaRepartitionlaMeilleuredesRisques”，國(guó)際學(xué)術(shù)討論會(huì)計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)，1952。7.撰寫(xiě)本文后，筆者了解到，ArthurD.Litt