亞太轉(zhuǎn)債投資價(jià)值分析

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一、亞太轉(zhuǎn)債目前具備債性，債底保護(hù)較強(qiáng)轉(zhuǎn)債募集10億元資金擬投資于技術(shù)改造項(xiàng)目。亞太股份于2017年12月公開發(fā)行A股可轉(zhuǎn)換公司債券，募集資金總額10億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后，將用于以下模塊技術(shù)改造項(xiàng)目的投資。本次項(xiàng)目的實(shí)施，有利于完善公司的制動(dòng)系統(tǒng)配套體系，提高制造水平，進(jìn)一步優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和提升公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。圖表1：亞太轉(zhuǎn)債募集資金運(yùn)用情況序號(hào)項(xiàng)目名稱項(xiàng)目投資總額（萬元）擬投入募集資金（萬元）1年產(chǎn)15萬套新能源汽車輪轂電機(jī)驅(qū)動(dòng)底盤模塊技術(shù)改造項(xiàng)目98,000.0040,900.002年產(chǎn)100萬套汽車制動(dòng)系統(tǒng)電子控制模塊技術(shù)改造項(xiàng)目59,100.0059,100.00合計(jì)157,100.00100,000.00募集說明書轉(zhuǎn)債的股份稀釋率12.98。亞太轉(zhuǎn)債初始轉(zhuǎn)股價(jià)為10.44元/股，按照初始轉(zhuǎn)股價(jià)計(jì)算，總共可轉(zhuǎn)換為9,578.54萬份亞太股份的A股股票。若轉(zhuǎn)債全部轉(zhuǎn)股，對(duì)A股總股本的稀釋率為12.98，轉(zhuǎn)股稀釋壓力一般。轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股期自2018年6月8日至2023年12月4日止。截至2022年6月30日，亞太轉(zhuǎn)債剩余金額為99,863.88萬元，占可轉(zhuǎn)債發(fā)行總量的99.86?。利率條款略低于市場(chǎng)平均水平。本期可轉(zhuǎn)債發(fā)行期限為6年，票面利率分別為：0.30?、0.50?、1.00?、1.50?、1.80?、2.00?，屬于近期市場(chǎng)的正常設(shè)置。到期贖回價(jià)為108元（含最后一期年度利息），略低于市場(chǎng)平均水平。各項(xiàng)附加條款設(shè)置中規(guī)中矩。亞太轉(zhuǎn)債的各項(xiàng)條款設(shè)置均與現(xiàn)存轉(zhuǎn)債基本一致，其中下修條款為“15/30，85”，有條件贖回條款為“15/30，130”或“可轉(zhuǎn)債未轉(zhuǎn)股余額不足3,000萬元”，有條件回售條款為“30，70?”。圖表2：亞太轉(zhuǎn)債條款轉(zhuǎn)債名稱/代碼亞太轉(zhuǎn)債/128023.SZ發(fā)行規(guī)模10.00億元發(fā)行方式原A股股東優(yōu)先配售，余額部分（含原A股股東放棄優(yōu)先配售部分）采用網(wǎng)上向社會(huì)公眾投資者通過深交所交易系統(tǒng)發(fā)售的方式進(jìn)行，余額由中泰證券包銷。存續(xù)期自發(fā)行之日起6年，即自2017年12月4日至2023年12月4日。

1票面利率第一年0.30%、第二年0.50%、第三年1.00%、第四年1.50%、第五年1.80%、第六年2.00%。到期贖回價(jià)格債券面值的108%（含最后一期利息）初始轉(zhuǎn)股價(jià)格10.44元/股轉(zhuǎn)股期自發(fā)行結(jié)束之日起滿六個(gè)月后的第一個(gè)交易日起至可轉(zhuǎn)債到期之日止。信用評(píng)級(jí)主體:AA；債項(xiàng):AA；上海新世紀(jì)資信評(píng)估投資服務(wù)有限公司下修條款15/30,85%有條件贖回條款15/30,130%；或未轉(zhuǎn)股余額不足人民幣3000萬元有條件回售條款最后兩個(gè)計(jì)息年度，30，70?純債價(jià)值為89.42元。本期可轉(zhuǎn)債債項(xiàng)信用等級(jí)為AA(上海新世紀(jì)資信評(píng)估投資服務(wù)有限公司)，評(píng)級(jí)較高。發(fā)行期限為6年，7月25日6年期AA級(jí)中債企業(yè)債到期收益率為3.9880，中證公司債到期收益率為4.1426，綜合取貼現(xiàn)率為4.07，計(jì)算得到純債價(jià)值為89.42元。目前轉(zhuǎn)債價(jià)格較低，債底保護(hù)較強(qiáng)。亞太股份2022年7月25日的收盤價(jià)為9.99元，對(duì)應(yīng)亞太轉(zhuǎn)債的價(jià)格為128.62元，低于所選其他汽車轉(zhuǎn)債平均值。亞太轉(zhuǎn)債正股價(jià)低于轉(zhuǎn)股價(jià)，具備一定債性，純債溢價(jià)率21.43?較低，債底保護(hù)較強(qiáng)。結(jié)合我們?cè)谄囖D(zhuǎn)債專題報(bào)告中的分析，我們預(yù)計(jì)隨著疫情好轉(zhuǎn)，汽車行業(yè)利好政策及三化趨勢(shì)下有望帶動(dòng)汽車銷量上升，汽車整車及汽車零部件相關(guān)正股業(yè)績(jī)提高，抬升股價(jià)，相應(yīng)轉(zhuǎn)債中債性標(biāo)的等股價(jià)上漲至一定程度，轉(zhuǎn)為股性標(biāo)的后，轉(zhuǎn)債價(jià)格將跟隨股價(jià)同步上漲。圖表3：亞太轉(zhuǎn)債市場(chǎng)表現(xiàn)（截至2022年7月25日）上市日期債券代碼債券簡(jiǎn)稱可轉(zhuǎn)債價(jià)格股性轉(zhuǎn)股溢價(jià)率純債溢價(jià)率2017-12-26128023.SZ亞太轉(zhuǎn)債128.62-2.431.8421.43二、國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)龍頭企業(yè)，前景可期（一）國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)制動(dòng)龍頭地位穩(wěn)固，產(chǎn)品線日趨完善國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)龍頭企業(yè)。公司是國(guó)內(nèi)汽車基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)行業(yè)龍頭企業(yè)，主要從事汽車基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)、汽車電子控制系統(tǒng)、智能駕駛系統(tǒng)、輪轂電機(jī)以及線控底盤的開發(fā)、生產(chǎn)、銷售。公司自成立

2以來一直專注于汽車制動(dòng)系統(tǒng)領(lǐng)域，是國(guó)內(nèi)少數(shù)專業(yè)研發(fā)生產(chǎn)整套汽車制動(dòng)系統(tǒng)的一級(jí)零部件供應(yīng)商，主要面向整車廠配套市場(chǎng)（OEM），目前銷售以國(guó)內(nèi)客戶為主。經(jīng)過40多年的積累，公司擁有完整的汽車制動(dòng)系統(tǒng)主導(dǎo)產(chǎn)品鏈，系統(tǒng)研發(fā)、工藝技術(shù)等方面具備優(yōu)勢(shì)，在國(guó)內(nèi)汽車制動(dòng)系統(tǒng)行業(yè)地位領(lǐng)先。圖表4：公司主要產(chǎn)品類別具體產(chǎn)品代表產(chǎn)品示意圖具體產(chǎn)品代表產(chǎn)品示意圖基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)盤式制動(dòng)器鼓式制動(dòng)器真空助力器制動(dòng)泵類汽車電子控制系統(tǒng)產(chǎn)品汽車防抱死制動(dòng)系統(tǒng)ABS能量回饋式液壓制動(dòng)防抱死系統(tǒng)EABS汽車電子操縱穩(wěn)定系統(tǒng)ESC電子駐車制動(dòng)系統(tǒng)EPB電子助力制動(dòng)系統(tǒng)iBooster集成式線控液壓制動(dòng)系統(tǒng)IEHB輪轂電機(jī)及智能駕駛產(chǎn)品域控制器毫米波雷達(dá)前視攝像頭輪轂電機(jī)公司官網(wǎng)國(guó)內(nèi)制動(dòng)器市場(chǎng)達(dá)千億規(guī)模，公司基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)市占率領(lǐng)先。國(guó)內(nèi)制動(dòng)器市場(chǎng)達(dá)千億規(guī)模，根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院報(bào)告顯示，2020年我國(guó)制動(dòng)器市

3場(chǎng)規(guī)模為1,202億元，同比增長(zhǎng)5。基礎(chǔ)制動(dòng)領(lǐng)域國(guó)內(nèi)供應(yīng)商具備一定競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，而電控系統(tǒng)領(lǐng)域以外資供應(yīng)商為主，如博世、大陸等。根據(jù)中國(guó)汽車工業(yè)年鑒不完全統(tǒng)計(jì)，2020年我國(guó)有800家規(guī)模以上企業(yè)從事制動(dòng)系統(tǒng)及組件業(yè)務(wù)，競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散，行業(yè)集中度逐漸提高。2010-2015年間，亞太盤式制動(dòng)器產(chǎn)量位居行業(yè)首位，2021年公司盤式制動(dòng)器和鼓式制動(dòng)器產(chǎn)量分別為1,453.65萬套和546.20萬套，基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)營(yíng)收規(guī)模高于同行業(yè)國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手萬安科技和伯特利等，保持行業(yè)領(lǐng)先。圖表5：制動(dòng)系統(tǒng)行業(yè)國(guó)內(nèi)參與者對(duì)比公司產(chǎn)品2021年?duì)I收構(gòu)成主要客戶亞太股份汽車基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)(盤式制動(dòng)器、鼓式制動(dòng)器、真空助力器、制動(dòng)主缸)、汽車電子控制系統(tǒng)(ABS、ESC、EABS、EPB、iBooster、IEHB）、智能駕駛系統(tǒng)、輪轂電機(jī)以及線控底盤系統(tǒng)等基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)營(yíng)收28.77億元，汽車電子控制系統(tǒng)4.80億元一汽大眾、上汽大眾、長(zhǎng)城、長(zhǎng)安、上汽通用五菱、東風(fēng)日產(chǎn)等伯特利機(jī)械制動(dòng)產(chǎn)品（盤式制動(dòng)器、輕量化制動(dòng)零部件）和智能電控制動(dòng)產(chǎn)品（EPB、ABS、ESC、WCBS、ELGS、基于前視攝像系統(tǒng)的ADAS）等機(jī)械制動(dòng)營(yíng)收20.96億元，智能電控營(yíng)收12.75億元吉利汽車、長(zhǎng)安汽車、奇瑞汽車、通用汽車等萬安科技產(chǎn)品覆蓋乘用車和商用車底盤控制系統(tǒng)兩大領(lǐng)域，擁有底盤前后懸架系統(tǒng)、汽車電子控制系統(tǒng)、氣壓制動(dòng)系統(tǒng)、液壓制動(dòng)系統(tǒng)、離合器操縱系統(tǒng)、底盤副車架等多個(gè)系列產(chǎn)品氣壓制動(dòng)板塊營(yíng)收13.28億元，液壓制動(dòng)板塊4.82億元，離合器操縱系統(tǒng)0.84億元，鐵鑄件0.51億元，副車架5.58億元商用車：一汽、東風(fēng)、中國(guó)重汽、上汽大通、上汽紅巖、陜重汽、福田、江淮、江鈴、大運(yùn)等。乘用車：長(zhǎng)安福特、一汽大眾、一汽豐田、北汽、廣汽、上汽通用五菱、長(zhǎng)城、東風(fēng)日產(chǎn)、東風(fēng)小康、江淮、奇瑞、比亞迪等。各公司公告產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋范圍廣，客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。亞太的產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋范圍廣，海外市場(chǎng)全面打開。客戶不僅包括國(guó)內(nèi)知名車企，還包括國(guó)際著名的汽車跨國(guó)公司，如大眾、通用、本田、日產(chǎn)等，并自營(yíng)出口南北美、歐洲、中東等國(guó)家和地區(qū)。2021年公司首次獲得長(zhǎng)安馬自達(dá)基礎(chǔ)制動(dòng)項(xiàng)目定點(diǎn)，合資品牌客戶實(shí)現(xiàn)突破，客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。自主研發(fā)技術(shù)實(shí)力較強(qiáng)。亞太經(jīng)過多年發(fā)展積累了較強(qiáng)的技術(shù)研發(fā)和創(chuàng)新能力，目前已經(jīng)掌握了整車制動(dòng)系統(tǒng)研發(fā)、與整車匹配、試驗(yàn)等多項(xiàng)自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)和先進(jìn)技術(shù)，具備同主機(jī)廠同步開發(fā)能力。截至2021年末，公司共獲得1,072項(xiàng)專利，其中發(fā)明專利72項(xiàng)，實(shí)用新型專利662項(xiàng)，外觀專利293項(xiàng)。作為汽車制動(dòng)系統(tǒng)龍頭企業(yè)，行業(yè)地位較高。截至2021年年末，公司共參與起草了55項(xiàng)汽車制動(dòng)系統(tǒng)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，包括乘用車制動(dòng)器性能要求及臺(tái)架試

4驗(yàn)方法、產(chǎn)品幾何技術(shù)規(guī)范(GPS)等。汽車電動(dòng)化、智能化和網(wǎng)聯(lián)化發(fā)展趨勢(shì)下，產(chǎn)品線日趨完善。隨著全球汽車產(chǎn)業(yè)電動(dòng)化、智能化和網(wǎng)聯(lián)化發(fā)展趨勢(shì)顯現(xiàn)，公司在鞏固基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)產(chǎn)品規(guī)模的同時(shí)，也順應(yīng)時(shí)代發(fā)展，逐漸向汽車電子、線控系統(tǒng)以及智能駕駛領(lǐng)域同步發(fā)展，產(chǎn)業(yè)鏈逐步拓展，產(chǎn)品線日趨完善。在缺芯背景下，國(guó)內(nèi)自主零部件同外資品牌相比在性價(jià)比、服務(wù)等方面更具優(yōu)勢(shì)，技術(shù)差距也逐步縮小，公司表示將加大對(duì)汽車電子系統(tǒng)、智能駕駛等板塊的研發(fā)投入，有望加速實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程。（二）汽車電控加速發(fā)展，ADAS及輪轂電機(jī)前景可期2021年汽車電控新增多個(gè)定點(diǎn)項(xiàng)目，有望加速落地量產(chǎn)。公司是國(guó)內(nèi)最早研發(fā)并產(chǎn)業(yè)化汽車防抱死制動(dòng)系統(tǒng)ABS的企業(yè)，并在此基礎(chǔ)之上，逐步實(shí)現(xiàn)各類汽車底盤電子制動(dòng)系統(tǒng)產(chǎn)品的開發(fā)，EPB和ESC于2016年量產(chǎn)，IBS于2020年量產(chǎn)。近幾年公司汽車電控板塊營(yíng)收占比提升明顯，由2015年的2.63上升為2021年13.21。2021年汽車電子業(yè)務(wù)獲得多個(gè)客戶項(xiàng)目配套資格，如長(zhǎng)城汽車ABS及ESC定點(diǎn)，一汽解放、一汽奔騰、東風(fēng)乘用車和零跑科技的EPB定點(diǎn)項(xiàng)目等，后續(xù)隨著項(xiàng)目落地量產(chǎn)，汽車電子控制系統(tǒng)板塊將加速成長(zhǎng)。圖表6：公司陸續(xù)取得項(xiàng)目配套資格公告日期客戶名稱產(chǎn)品2021.07.20長(zhǎng)安馬自達(dá)SUV車型的前制動(dòng)器產(chǎn)品2021.08.28長(zhǎng)城汽車風(fēng)駿5/7及P06車型的ABS（制動(dòng)防抱死控制單元）2021.08.31北汽制造廠勇士車型的ESC總成2021.09.07一汽解放電動(dòng)輕卡車型的后EPB盤式制動(dòng)器總成產(chǎn)品2021.10.26東風(fēng)乘用車某新能源車型的ESC、EPB和后制動(dòng)卡鉗總成產(chǎn)品2021.12.15長(zhǎng)城汽車CHB025A車型的電子駐車控制單元產(chǎn)品和制動(dòng)防抱死控制單元產(chǎn)品，EC01車型的電子駐車控制單元產(chǎn)品2021.12.18長(zhǎng)城汽車M6車型的ESC產(chǎn)品2021.12.31國(guó)內(nèi)某大型汽車集團(tuán)ABS控制模塊和G—傳感器產(chǎn)品2022.01.04零跑科技A11項(xiàng)目的帶電子駐車后制動(dòng)器總成（EPB）產(chǎn)品2022.01.17國(guó)內(nèi)某大型汽車集團(tuán)某SUV車型的電子駐車執(zhí)行機(jī)構(gòu)總成產(chǎn)品2022.02.07一汽奔騰新能源汽車項(xiàng)目的前制動(dòng)器總成、后鼓式制動(dòng)器總成以及燃油車項(xiàng)目的電子駐車控制單元總成產(chǎn)品2022.02.08國(guó)內(nèi)某貿(mào)易公司某國(guó)外客戶SUV車型的ABS執(zhí)行器（含加速度傳感器）公司公告線控制動(dòng)產(chǎn)品開發(fā)穩(wěn)步推進(jìn)。

5汽車行車制動(dòng)系統(tǒng)從液壓制動(dòng)、機(jī)電+液壓融合制動(dòng)發(fā)展到線控制動(dòng)階段。線控制動(dòng)系統(tǒng)可解決新能源汽車缺乏穩(wěn)定真空源的問題，并實(shí)現(xiàn)能量回收，提升續(xù)航里程，也能全面滿足自動(dòng)駕駛性能和冗余需求，是未來汽車電動(dòng)化、智能化的必然選擇。隨著新能源汽車、L3及以上智能駕駛車輛的逐步滲透，線控制動(dòng)市場(chǎng)有望進(jìn)一步增長(zhǎng)。目前全球線控系統(tǒng)外資供應(yīng)商占據(jù)主導(dǎo)位置，主要包括博世、大陸和采埃孚天合三家。國(guó)內(nèi)企業(yè)技術(shù)逐漸提高，國(guó)產(chǎn)化替代進(jìn)程加速進(jìn)行。亞太作為國(guó)內(nèi)最早研發(fā)one-box形式線控制動(dòng)系統(tǒng)的企業(yè)之一，線控制動(dòng)產(chǎn)品開發(fā)穩(wěn)步推進(jìn)。公司目前有two-box形式的IBS+ESC和one-box形式的IEHB兩種線控制動(dòng)系統(tǒng)產(chǎn)品，2020年公司供給奇瑞新能源等客戶的two-box產(chǎn)品已經(jīng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，IEHB二代產(chǎn)品正在長(zhǎng)安樣車上進(jìn)行集成測(cè)試。此外公司正在研發(fā)的非解耦式電子助力制動(dòng)系統(tǒng)EBB，和緊湊型one-box（iEHB)計(jì)劃2022年不少于6個(gè)車型匹配，2023年冬標(biāo)后開始量產(chǎn)。圖表7：線控系統(tǒng)全球市場(chǎng)份額博世中國(guó)大陸采埃孚（天合）其他4%8%23%65%華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院輪轂電機(jī)及智能駕駛產(chǎn)品產(chǎn)能逐步釋放，前景可期。除了制動(dòng)系統(tǒng)產(chǎn)品外，公司布局了輪轂電機(jī)及智能駕駛產(chǎn)品，未來發(fā)展前景良好。輪轂電機(jī)驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)可以靈活地布置于各類電動(dòng)車輛的車輪中，直接驅(qū)動(dòng)輪轂旋轉(zhuǎn)。與內(nèi)燃機(jī)、單電機(jī)等傳統(tǒng)集中驅(qū)動(dòng)方式相比，其在動(dòng)力配置、傳動(dòng)結(jié)構(gòu)、操控性能、能源利用等方面的技術(shù)優(yōu)勢(shì)和特點(diǎn)明顯。輪轂電機(jī)驅(qū)動(dòng)技術(shù)將是新能源汽車未來最具前景的底盤技術(shù)之一，未來發(fā)展空間較大。公司表示輪轂電機(jī)已具備量產(chǎn)條件，目前屬于小批

6量生產(chǎn)和樣車改裝測(cè)試階段,最高年產(chǎn)量可達(dá)20萬臺(tái)。智能駕駛方面，公司是國(guó)內(nèi)第一家擁有ADAS自主技術(shù)的企業(yè)，核心產(chǎn)品包括多功能攝像頭、毫米波雷達(dá)、域控制器、線控制動(dòng)以及平臺(tái)化ADAS功能軟件。2020年公司的ADAS相關(guān)產(chǎn)品在奇瑞S61EV（大螞蟻）車型實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，此外，開沃汽車、河北瑞騰以及東風(fēng)等整車廠已確認(rèn)ADAS項(xiàng)目定點(diǎn)或批量供貨，預(yù)計(jì)后續(xù)亞太智能駕駛相關(guān)業(yè)務(wù)量會(huì)逐步增加，有望成為未來增長(zhǎng)動(dòng)能。（三）行業(yè)恢復(fù)景氣度，盈利水平存在增長(zhǎng)空間公司經(jīng)營(yíng)狀況受汽車行業(yè)景氣度影響高，2022Q1恢復(fù)接近歷史高位。公司營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)主要來源于基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)業(yè)務(wù)板塊，其中盤式制動(dòng)器業(yè)務(wù)收入占比達(dá)60?以上。受宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)及汽車行業(yè)景氣度影響，公司營(yíng)收波動(dòng)上行。2021年?duì)I業(yè)收入36.31億元，同比增長(zhǎng)24.29，主要原因是公司產(chǎn)品優(yōu)化升級(jí)，開拓新市場(chǎng)，盤式制動(dòng)器銷量大幅增長(zhǎng)所致。2022年Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.6億元，較去年同期增長(zhǎng)比例達(dá)8.77，單季度營(yíng)收接近歷史高位。分業(yè)務(wù)來看，2021年盤式制動(dòng)器和鼓式制動(dòng)器業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入22.65億元和5.12億元，同比增長(zhǎng)24.4?和19.4?，汽車電子控制系統(tǒng)增長(zhǎng)快速，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.8億元，同比增長(zhǎng)43.12。分地區(qū)來看，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入35.68億元，同比增長(zhǎng)24.91；國(guó)外業(yè)務(wù)營(yíng)收占比不到2?。圖表8：公司營(yíng)業(yè)收入構(gòu)成情況（億元）盤式制動(dòng)器鼓式制動(dòng)器制動(dòng)泵和真空助力器汽車電子控制系統(tǒng)其他40.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00201920202021Wind

7圖表9：公司營(yíng)業(yè)收入及同比增長(zhǎng)圖表10：2021年國(guó)內(nèi)外營(yíng)收占比40.0030.0020.0010.000.00營(yíng)業(yè)收入（億元）同比增長(zhǎng)（%，右軸）3020100(10)(20)(30)201920202021國(guó)內(nèi)國(guó)外1.73%98.27%疫情好轉(zhuǎn)及汽車?yán)谜呗涞?，下游汽車銷量提高有望帶動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。今年4、5月份疫情反復(fù)，防控力度升級(jí)對(duì)汽車生產(chǎn)銷售均造成不利影響，二季度車企汽車銷量跌幅明顯。隨著疫情好轉(zhuǎn)以及國(guó)家對(duì)汽車?yán)谜呗涞貛?dòng)汽車銷量增長(zhǎng)，給汽車零部件相關(guān)企業(yè)帶來增量需求，公司作為國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)制動(dòng)龍頭企業(yè)，營(yíng)收有望進(jìn)一步提高。研發(fā)投入力度大，盈利水平存在增長(zhǎng)空間。受公司產(chǎn)能未充分釋放，固定資產(chǎn)折舊增加等因素影響，近年公司盈利能力一般，但2021年有所恢復(fù)，全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.44億元，同比增長(zhǎng)168.38，2022Q1歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)0.24億元，同比增長(zhǎng)58.73?。毛利率方面，公司綜合毛利率穩(wěn)定在13?左右，其中汽車電子控制系統(tǒng)毛利率較高，隨著該業(yè)務(wù)板塊加速成長(zhǎng)，產(chǎn)能加速釋放后單位產(chǎn)品成本下降，未來盈利水平存在增長(zhǎng)空間。此外，期間費(fèi)用率主要由管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用構(gòu)成，公司研發(fā)投入力度較大，2021年研發(fā)費(fèi)用率為4.69?，保持高位。圖表11：公司歸母凈利潤(rùn)及同比增長(zhǎng)圖表12：分產(chǎn)品毛利率

8歸母凈利潤(rùn)（百萬元）同比增長(zhǎng)（%，右軸）基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)汽車電子控制系統(tǒng)100.0050.000.00(50.00)(100.00)(150.00)5002020202120190(500)(1,000)(1,500)20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%201920202021圖表13：期間費(fèi)用率銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%2019202020212022Q1目前公司主要有兩大業(yè)務(wù)板塊。其中基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)板塊作為公司營(yíng)收的主要來源較為穩(wěn)定?？紤]到公司盤式制動(dòng)器和鼓式制動(dòng)器市場(chǎng)份額領(lǐng)先，將受益于汽車銷量增長(zhǎng)以及客戶持續(xù)拓展后新增項(xiàng)目落地，公司基礎(chǔ)制動(dòng)業(yè)務(wù)規(guī)模和產(chǎn)能利用率有望提升，我們預(yù)計(jì)2022-2024年基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)板塊收入增速為17.7/12.2/10.5。隨著產(chǎn)能利用率的提升，毛利率小幅上升13.7/14.0?/14.5。而汽車電控板塊作為公司重點(diǎn)布局業(yè)務(wù)，近年?duì)I收占比有所提升，隨著公司新產(chǎn)品研發(fā)穩(wěn)步推進(jìn)，獲得新項(xiàng)目定點(diǎn)落地釋放產(chǎn)能，單位成本下降，有望給公司業(yè)績(jī)帶來快速增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2022-2024年汽車電控板塊收入增速為70.0/90.0/80.0，毛利率分別為18.0/18.5/19.0?。根據(jù)我們預(yù)測(cè)，未來三年公司歸母凈利潤(rùn)分別為1.08億、1.89億

9和3.07億元，對(duì)應(yīng)2022年7月25日的收盤價(jià)9.99元，2022年的PE為68.0倍。圖表14：亞太股份PE-Band收盤價(jià)109.368X94.669X79.970X65.271X50.572X25201510502-0517/7/24-10-15-202018/7/242019/7/242020/7/242021/7/24-25圖表15：亞太股份盈利預(yù)測(cè)盈利預(yù)測(cè)單位:百萬元2019A2020A2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入3,183.492,921.023,630.614,503.095,700.387,388.96增長(zhǎng)率(%)-18.47-8.2424.2924.0326.5929.62歸屬母公司股東凈利潤(rùn)-98.2916.3643.90108.37188.67307.02增長(zhǎng)率(%)-1333.74116.64168.37146.8474.0962.73每股收益(EPS)-0.130.020.060.150.260.42市盈率(P/E)-74.98450.48167.8668.0039.0624.00整理，以7月25日收盤價(jià)9.99為基準(zhǔn)三、投資建議：建議積極關(guān)注，并逢低布局綜合而言，亞太轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模不高，9.99億余額提供足夠流動(dòng)性，債券評(píng)級(jí)AA級(jí)，符合機(jī)構(gòu)入庫(kù)要求。各項(xiàng)轉(zhuǎn)債附加條款尚可，債底保護(hù)較好。正股亞太股份作為國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)制動(dòng)系統(tǒng)龍頭企業(yè)，汽車電控系統(tǒng)業(yè)務(wù)發(fā)展快速，新項(xiàng)目定點(diǎn)逐步落地，業(yè)績(jī)有望加速增長(zhǎng)。隨著疫情好轉(zhuǎn)以及汽車?yán)谜叱雠_(tái)，下游汽車銷量提升將帶動(dòng)汽車零部件增量需求，公司營(yíng)收及利潤(rùn)水平將進(jìn)一步提高。我們建議積極關(guān)注該標(biāo)的，并在適當(dāng)?shù)臀徊季帧?/p>

10四、風(fēng)險(xiǎn)提示宏觀環(huán)境變化風(fēng)險(xiǎn)；汽車銷量不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。