美股十年牛市結(jié)束了嗎？

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1、宏觀經(jīng)Table_MainInfo][Table_Author]證券研究報(bào)告[Table_Title]濟(jì)分析師王涵S0190512020001賈瀟君S0190512070005研究助理美股十年牛市結(jié)束了嗎？卓泓團(tuán)隊(duì)成員海外王涵、賈瀟君、王連慶、盧燕2018年2月6日津、王軼君、段超、肖金川、經(jīng)卓泓濟(jì)投資要點(diǎn)＃相關(guān)報(bào)告relatedReport＃繼2月2日（上周五）美國(guó)市場(chǎng)遭遇“股債雙殺”后，2月6日（本周一）美股繼續(xù)遭遇幅度更大的下跌。本周一美股暴跌與上周五有何20180205不同？對(duì)后市應(yīng)該如何理解？我們將為您一一解讀。美股暴跌后，美國(guó)走向何方？2018

2、0116?周一的新變化：股跌債漲，行情性質(zhì)發(fā)生變化。在此前的報(bào)告《美通脹的陰影在靠近——基于油股暴跌后，美國(guó)走向何方？》中，我們對(duì)美國(guó)在上周五（2月2價(jià)與長(zhǎng)期邏輯的分析日）的暴跌原因進(jìn)行了分析。我們認(rèn)為，周五美股暴跌并非是經(jīng)濟(jì)基本面惡化導(dǎo)致的，而是利率上行過快沖擊股市估值。美國(guó)長(zhǎng)20171218端利率快速上升的背后，是市場(chǎng)對(duì)核心通脹向上的擔(dān)憂，這進(jìn)一重構(gòu)全球新格局步轉(zhuǎn)化為對(duì)聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的上行。而繼上周五美股暴跌之后，本周一美股進(jìn)一步下行，并且幅度更大。但與周五不同的是，美國(guó)市場(chǎng)從“股債雙殺”的格局轉(zhuǎn)變?yōu)椤肮傻鴤鶟q”。隨著美債收益率“過山車”式的走勢(shì)和標(biāo)普5

3、00波動(dòng)率指數(shù)的飆升，行情的性質(zhì)正在迅速發(fā)生變化：從擔(dān)憂聯(lián)儲(chǔ)過快緊縮演化為對(duì)股市崩盤，進(jìn)而影響基本面的恐慌，避險(xiǎn)情緒出現(xiàn)明顯上升。與此同時(shí)，美國(guó)的避險(xiǎn)情緒具有明顯的全球溢出效應(yīng)，導(dǎo)致全球股市普遍開盤跳跌，帶有避險(xiǎn)性質(zhì)的國(guó)債則上漲。?對(duì)新興市場(chǎng)的影響：短期警惕恐慌交易沖擊，中期可控。此前美國(guó)市場(chǎng)“股債雙殺”，美債收益率的上行意味著新興市場(chǎng)與美國(guó)利差收窄，或會(huì)帶來資金流出的壓力。而隨著美國(guó)市場(chǎng)向“股跌債漲”轉(zhuǎn)變，避險(xiǎn)情緒成為主導(dǎo)因素，因此新興市場(chǎng)需要警惕恐慌交易自我反饋并強(qiáng)化的負(fù)面效應(yīng)。但全年看，全球基本面仍有韌性，疊加美元中期弱勢(shì)未改，新興市場(chǎng)的外部環(huán)境仍然

4、不差。?關(guān)注潛在風(fēng)險(xiǎn)：?美國(guó)中小企業(yè)償債困境。上周五我們提示美國(guó)利率中樞上移后，由于債務(wù)到期高峰和流動(dòng)比大幅惡化，中小企業(yè)將面臨償債困境。?金融資產(chǎn)減值對(duì)企業(yè)盈利的拖累。此前“產(chǎn)融結(jié)合”的部分實(shí)業(yè)公司金融部門的收入占比明顯下滑，失去金融業(yè)務(wù)的“保護(hù)墊”，實(shí)體業(yè)務(wù)的償債風(fēng)險(xiǎn)可能進(jìn)一步被放大。風(fēng)險(xiǎn)提示：全球基本面惡化、美國(guó)金融市場(chǎng)自身風(fēng)險(xiǎn)將對(duì)新興市場(chǎng)不利。請(qǐng)閱讀最后一頁(yè)信息披露和重要聲明14873338/30242/2018020715:30宏觀經(jīng)濟(jì)上周五美股暴跌：不是基本面，是利率沖高的沖擊?如何理解美國(guó)“黑色星期五”的“股債雙殺”？2018年2月2日美國(guó)1

5、月非農(nóng)數(shù)據(jù)公布后，美國(guó)市場(chǎng)遭遇“黑色星期五”——股債雙雙暴跌。在2月5日的報(bào)告《美股暴跌后，美國(guó)走向何方？》中，我們對(duì)美國(guó)在2月2日（上周五）的暴跌原因進(jìn)行了詳細(xì)分析。我們認(rèn)為，美股暴跌并非是經(jīng)濟(jì)基本面惡化導(dǎo)致的，而是利率上行過快對(duì)股市估值造成沖擊。?非農(nóng)數(shù)據(jù)超預(yù)期強(qiáng)勁，美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍在持續(xù)復(fù)蘇。雖然美股的暴跌發(fā)生在非農(nóng)數(shù)據(jù)公布之后，但美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)基本面數(shù)據(jù)其實(shí)不差，并且明顯超出市場(chǎng)預(yù)期：2018年1月美國(guó)非農(nóng)就業(yè)增長(zhǎng)20萬人，超出市場(chǎng)預(yù)期的18萬及上修的前值18.1萬；失業(yè)率連續(xù)第四個(gè)月維持在4.1%的歷史低位；勞動(dòng)參與率維持62.7%；平均小時(shí)工資環(huán)比0

6、.3%、同比2.9%，雙雙高于市場(chǎng)預(yù)期，其中同比增速更創(chuàng)下2009年6月以來最高。而美國(guó)整體的經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)也仍然持續(xù)向好，PMI指數(shù)和消費(fèi)者信心指數(shù)維持在高位，指向美國(guó)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能仍然較為強(qiáng)勁。因此，美股本次的調(diào)整并非由經(jīng)濟(jì)基本面惡化導(dǎo)致。圖表1：美股本次的調(diào)整并非由經(jīng)濟(jì)基本面惡化導(dǎo)致圖表2：美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面還對(duì)美股盈利形成支撐1.4美國(guó)彭博經(jīng)濟(jì)超預(yù)期指數(shù)標(biāo)普500指數(shù)EPS美國(guó)ISM制造業(yè)PMI，右軸總指數(shù)勞動(dòng)力市場(chǎng)分項(xiàng)611.235.0591.00.833.057550.631.00.4530.229.0510.04927.0-0.247-0.425.04

7、517/0117/0317/0517/0717/0917/1118/011314151617數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理?“低利率高增長(zhǎng)”的蜜月期支撐了美股前期的持續(xù)上漲。2017年，實(shí)際上對(duì)于美股而言，處于一段宏觀環(huán)境最舒服的時(shí)期。特朗普交易的退潮，疊加通脹仍弱使得利率持續(xù)下行。雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期預(yù)期隨著特朗普交易有所降溫，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)自身自2016年末開始復(fù)蘇，在2017年都處于溫和復(fù)蘇的狀態(tài)。經(jīng)濟(jì)基本面持續(xù)復(fù)蘇利好帶來的企業(yè)盈利改善，疊加低利率環(huán)境下估值較高，均對(duì)美

8、股形成支撐。?通脹預(yù)期回暖推動(dòng)美國(guó)長(zhǎng)端利率上行，估值下降的沖擊開始