股權(quán)分置改革對上市公司績效影響的實(shí)證分析

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1、股權(quán)分置改革對上市公司績效影響的實(shí)證分析摘要：利用已完成股權(quán)分置改革的1070家上市公司的2004年和2007年的數(shù)據(jù)，采用市凈率、每股收益和凈資產(chǎn)收益率三個指標(biāo)衡量上市公司的績效，避免了單一指標(biāo)的不足，并在一個相對較長的時間區(qū)間內(nèi)實(shí)證分析了股權(quán)分置改革對上市公司績效的影響。研究發(fā)現(xiàn)：股權(quán)分置改革能夠顯著提高上市公司的公司績效；在已實(shí)施股權(quán)分置改革的公司中較早完成股改的公司的績效有更大提升?！　￡P(guān)鍵詞：股權(quán)分置改革；公司績效；實(shí)證分析　　　　1引言　　　　股權(quán)分置是中國資本市場特有的現(xiàn)象，由于制度設(shè)計(jì)存在的問題，股權(quán)分置改革以前在A股市場的上市公司內(nèi)部普遍形成了兩種不同性質(zhì)的

2、股票(非流通股和公眾流通股)。即上市公司的一部分股份上市流通，一部分股份暫不上市流通，這兩類股票形成了“同股不同價，同股不同權(quán)”的市場制度與結(jié)構(gòu)。這種特殊的制度安排在我國資本市場發(fā)展初期到了一定的積極作用，但是隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，股權(quán)逐漸成為我國資本市場健康發(fā)展和上市公司健康成長的桎梏。2005年4月29日，中國證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于上市公司股權(quán)分支改革試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》，由此正式拉開了股權(quán)分置改革的序幕?！　」蓹?quán)分置改革實(shí)行以來，許多學(xué)者對股改進(jìn)行了研究。胡援成、龔劍鋒和胡寧采用事件研究法和多元回歸分析，他們的研究發(fā)現(xiàn)股改的公司能夠獲得顯著為正的超額收益，且超額收益與對價水平

3、以及市凈率顯著正相關(guān)。劉玉敏和任廣乾的研究結(jié)果表明：股權(quán)分置改革對證券市場和上市公司市場價值均產(chǎn)生了積極的影響。高質(zhì)量公司較多的批次存在較高的超常收益率。深市股東平均要比滬市股東獲得較高的超常收益。中小企業(yè)板平均超常收益率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于主板市場。送股和含派現(xiàn)對價方案使投資者獲得較高的超常收益。陳明賀以2005年9月前已實(shí)施股改的81家上市公司為樣本，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)分置改革后企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率和每股收益顯著增加?！　】傮w來說，上述對股權(quán)分置改革的研究總體上發(fā)現(xiàn)股改能夠提高企業(yè)績效，市場反應(yīng)為正。但是，在股權(quán)分置改革對公司績效的研究較少，而且對于已有的文獻(xiàn)，由于研究時間的問題，一般

4、的樣本容量較小，這在一定程度上影響實(shí)證結(jié)果的準(zhǔn)確性。同時，由于股改對公司績效的影響一般要在一個相對較長的時間內(nèi)才能明顯的體現(xiàn)出來，所以考察一個相對較長的時間區(qū)間更有利于得出準(zhǔn)確的結(jié)論。　　股權(quán)分置改革最大的意義便在于實(shí)現(xiàn)資本市場的全流通，發(fā)揮市場在資源配置中的首要作用。從已有的文獻(xiàn)看，對股權(quán)分置改革的大量研究都一致肯定了其重要的積極作用，認(rèn)為股權(quán)分置改革使得原來非流通股股東與流通股股東從利益對立轉(zhuǎn)為利益趨同。利用評價公司績效常用的三個指標(biāo)對上市公司的績效進(jìn)行衡量，避免了單一指標(biāo)的不足，并在一個相對較長的時間區(qū)間內(nèi)實(shí)證分析了股權(quán)分置改革對公司績效的影響。　　　　2上市公司績效的

5、衡量與相關(guān)變量的設(shè)置　　　　2.1上市公司績效的衡量　　關(guān)于公司績效的衡量，國外對于公司績效的衡量大都采用托賓Q值，因?yàn)橥匈eQ值是前瞻性的業(yè)績指標(biāo)，能夠反映由于公司治理而增加的價值。在我國托賓Q值等于企業(yè)的市場價值與總資產(chǎn)賬面價值之比，但是由于我國上市公司存在非流通股和流通股之分，非流通股在股權(quán)分置改革以后就變成流通股，并且在分置改革以前非流通股的市場價值無法進(jìn)行衡量，導(dǎo)致計(jì)算上的困難和不可行。同時由于無法肯定采用哪個指標(biāo)的效果最好，所以為了全面衡量公司的績效，本為利用三個具有代表性的衡量公司績效的指標(biāo)——市凈率(PB)、凈資產(chǎn)收益率(ROE)和每股收益(EPS)進(jìn)行相關(guān)的研

6、究?！　≡谶@里市凈率(PB)表示公司每股市場價值和每股賬面價值之比，它反映了市場對公司資產(chǎn)的認(rèn)同度，和托賓Q值具有同樣的作用。凈資產(chǎn)收益率(ROE)指的是凈利潤與凈資產(chǎn)之比，它反映了公司所有者權(quán)益的投資報酬率，具有很強(qiáng)的綜合性，也是衡量公司績效的常用指標(biāo)。每股收益(EPS)又稱為每股稅后利潤、每股盈余，是凈利潤與總股本的比率，它是分析每股價值的一個基礎(chǔ)性指標(biāo)，每股收益突出了分?jǐn)傇诿恳环莨善鄙系挠麛?shù)額，是股票市場按市盈率定價的基礎(chǔ)。