現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型與企業(yè)價(jià)值評(píng)估——以匯源果汁公司為例

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1、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型與企業(yè)價(jià)值評(píng)估——以匯源果汁公司為例第3章匯源果汁企業(yè)價(jià)值評(píng)估案例分析3．1匯源果汁公司概況北京匯源飲料食品集團(tuán)有限公司成立于1992年，是主營(yíng)果蔬汁及果蔬飲料的大型現(xiàn)代化企業(yè)集團(tuán)。自成立以來(lái)匯源果汁集團(tuán)在全國(guó)各地創(chuàng)建了30多家現(xiàn)代化工廠(chǎng)，鏈接了400多萬(wàn)畝名優(yōu)特水果、無(wú)公害水果、A級(jí)綠色水果生產(chǎn)基地和標(biāo)準(zhǔn)化示范果園；建立了遍布全國(guó)的營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，構(gòu)建了一個(gè)龐大的水果產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營(yíng)體系。目前，匯源已經(jīng)成為中國(guó)果汁行業(yè)第一品牌，被國(guó)家質(zhì)檢總局樹(shù)為中國(guó)食品安全標(biāo)桿企業(yè)。9匯源果汁在2007年2月23日成功在香港聯(lián)合交易所主板上市后積極擴(kuò)展

2、業(yè)務(wù)，在產(chǎn)品創(chuàng)新、產(chǎn)能擴(kuò)張、銷(xiāo)售及開(kāi)拓新市場(chǎng)等各方面均獲得顯著的增長(zhǎng)。根據(jù)AC尼爾森與2007年12月進(jìn)行的調(diào)查，匯源果汁在中國(guó)百分百果汁及中濃度果蔬汁市場(chǎng)所占的市場(chǎng)份額分別為42．6％干1139．6％，穩(wěn)居這兩個(gè)市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)地位。憑借上市融來(lái)的資本，匯源果汁公司僅在2007年就先后在山東、吉林、遼寧、汀西、L“西、廣西、安徽、江蘇、黑龍江等省市新建廠(chǎng)房數(shù)家，并新增200個(gè)銷(xiāo)售辦公室和1425名銷(xiāo)售代表，加強(qiáng)了全國(guó)布局。在市場(chǎng)方面，中國(guó)果汁飲料市場(chǎng)近些年來(lái)持續(xù)大幅增長(zhǎng)，以?xún)r(jià)值計(jì)算，果蔬飲料為隨碳酸飲料市場(chǎng)后的第二大市場(chǎng)。隨著城市人口增長(zhǎng)和可支配收入

3、的增長(zhǎng)和消費(fèi)者對(duì)健康理念的深化，人們對(duì)于諸如果蔬汁等天然健康產(chǎn)品的需求將持續(xù)上升。預(yù)計(jì)從2007年到2012年期間果蔬飲料的增幅將超過(guò)碳酸飲料的增幅。10匯源果汁可以說(shuō)面臨著良好的市場(chǎng)發(fā)展機(jī)遇。3．2；i-源果汁公司價(jià)值的評(píng)估運(yùn)用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型進(jìn)行企業(yè)價(jià)值的評(píng)估是最合理有效的方法也是目前運(yùn)用最為廣泛的方法。下面就以匯源果汁為例利用這一方法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。在利用這一方法進(jìn)行評(píng)估之前首先要求出這一模型中必備要素的數(shù)值，即預(yù)期自由現(xiàn)金流量、企業(yè)成本結(jié)構(gòu)、企業(yè)的加權(quán)平均資本成本等。所以下面的分析從2008年度的預(yù)期銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)率著手展開(kāi)，并在此基礎(chǔ)上

4、分析引起現(xiàn)金流量變化的上面提到其他所需財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。3．2．1．1稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)所需要的數(shù)據(jù)3．2．1．1．1預(yù)測(cè)銷(xiāo)售增長(zhǎng)率預(yù)測(cè)銷(xiāo)售增長(zhǎng)率是財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)的第一步，需要運(yùn)用最近幾年的銷(xiāo)售增長(zhǎng)率、公司和行業(yè)相關(guān)的知識(shí)以及對(duì)通貨膨脹的預(yù)期。匯源果汁最近4年的銷(xiāo)售額分別為1158556000元、1392100000元、2066275000元、2656337000元。2005年增長(zhǎng)率為(1392100000．1158556000)／1158556000=20．16％。同理可以得出最近四年銷(xiāo)售增長(zhǎng)率平均為32．38％。這一增長(zhǎng)幅度是驚人的，這是因?yàn)閰R源果汁在過(guò)去幾年

5、大幅度擴(kuò)張，再加上國(guó)內(nèi)2006年和2007年近8％的通貨膨脹率等多種因素共同作用的結(jié)果。但是預(yù)計(jì)由于2008年的雪災(zāi)、地震以及經(jīng)濟(jì)增速下滑等不利因素的影響2008年銷(xiāo)售增幅會(huì)下降。據(jù)公司2008年中報(bào)顯示：截至2008年6月30日前六個(gè)月的銷(xiāo)售額為1294440000元，較上年同期增長(zhǎng)幅度下降5％。但有利的市場(chǎng)因素也存在，據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)果汁飲料市場(chǎng)于2007年穩(wěn)定增k，而果蔬汁巾囡持續(xù)以最快的逐年速度增K。Euromonitor預(yù)期葉I囡果蔬汁市場(chǎng)以14．5％的復(fù)合年增長(zhǎng)率持續(xù)增長(zhǎng)至2012年的191億公升，匯源果汁可以利

6、用其市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位擴(kuò)大產(chǎn)品銷(xiāo)售。綜合以上有利和不利的因素我們可以預(yù)期2008年以后銷(xiāo)售增長(zhǎng)可能會(huì)在25％左右。3．2．1．1．2銷(xiāo)售成本首先選擇的值是銷(xiāo)售成本與銷(xiāo)售收入的比率。影響該比率的因素是值得去分析的。該比例升高，可能是由于銷(xiāo)售價(jià)格較低而成本不變，或銷(xiāo)售成本較高而銷(xiāo)售價(jià)格不變，或兩者都變化。該比率降低，則可能是由于銷(xiāo)售成本削減而價(jià)格不變，或價(jià)格上升而成本不變，或兩者都變化。該比率的變化將影響公司的經(jīng)營(yíng)結(jié)果：如果銷(xiāo)售成本與銷(xiāo)售收入的比率降低，則利潤(rùn)總額增加，原因可能是成本控制、質(zhì)量提高(導(dǎo)致價(jià)格上漲)或二者兼而有之。如果銷(xiāo)售成本與銷(xiāo)售收入的比率

7、升高，直接原因可能是成本失控或售價(jià)降低，深層次的原因可能是來(lái)源于競(jìng)爭(zhēng)力的下降或市場(chǎng)的萎縮。匯源果汁的原料高濃縮果汁依靠從國(guó)際市場(chǎng)進(jìn)口，過(guò)去幾年進(jìn)口價(jià)格不斷上漲、但是由于國(guó)內(nèi)也存在很大的通貨膨脹率，所以這部分成本的上升通過(guò)提高產(chǎn)品的售價(jià)轉(zhuǎn)嫁給了消費(fèi)者。所以匯源果汁的銷(xiāo)售成本與銷(xiāo)售收入的比率在過(guò)去幾年一直維持在65％左右，估計(jì)這一比例在以后幾年會(huì)繼續(xù)維持下去。3…211．3折舊費(fèi)用與稅率折舊費(fèi)用與稅率本應(yīng)該分開(kāi)討論，但是匯源果汁的折舊費(fèi)用與公司的稅率有著微妙的關(guān)系，所以我們?cè)谶@里放到一起討論。對(duì)于這一關(guān)系的研究我們可以洞悉為什么在匯源果汁如此猛烈的增

8、長(zhǎng)勢(shì)頭下愿意把企業(yè)賣(mài)給可口可樂(lè)。首先討論稅率，在2007年和2006年匯源果汁的所得稅與稅前利潤(rùn)的比例分別只有5．52％和4．22％，而