封閉式基金市場中先動優(yōu)勢的實證研究

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1、封閉式基金市場中先動優(yōu)勢的實證研究　　【摘要】文章對基金市場的先動優(yōu)勢進行了實證研究。選取54只封閉式基金作為樣本，以基金凈值增長率為因變量，以基金設立時間、基金規(guī)模、證券指數(shù)變化、利率等為自變量，進行回歸分析。結果顯示基金市場存在先動優(yōu)勢，即基金設立時間越早，平均凈值增長率越高?！　　　娟P鍵詞】市場先動優(yōu)勢；封閉式基金；回歸分析　　　　　一、文獻概述　　先動優(yōu)勢研究的主要論題是探求可否通過市場進入次序的選擇而獲得某種競爭優(yōu)勢。學術界經(jīng)過大量的實證研究和歷史分析，獲得了很多新的發(fā)現(xiàn)和研究結果。尤其是實證文獻大量涌現(xiàn)、層出不窮，研究的廣度和深度都已達到很高的水平。研究范圍幾乎涉及了發(fā)達國家特別

2、是美國的所有相關行業(yè)。相反，以發(fā)展　中國家的資料數(shù)據(jù)為基礎的實證研究文獻卻少之又少。而不同國家的情況不盡相同，特別是發(fā)達國家和發(fā)展中國家的差別更大，從一國資料中得出的結論并不一定能“放之四海而皆準”，因此極有必要加大對發(fā)展中國家特別是我國的研究?！　〉侥壳盀橹?，在該領域針對中國大陸的實證研究不但數(shù)量稀少，而且集中于跨國公司對華投資方面，不能全面反映中國大陸市場的先動優(yōu)勢問題。本文的目的即在于拓展研究對象和范圍，選擇一個特定的行業(yè)來進行研究，并重點關注中國本土企業(yè)?！　《?、研究模型　　市場先動優(yōu)勢實證研究的基本問題是市場先動與競爭優(yōu)勢之間的關系問題，即考察“市場先動對企業(yè)競爭優(yōu)勢的大小有無影響

3、？有多大影響？”的問題。縱觀以前的實證研究文獻，采用的方法基本都是線性回歸分析，本文也不例外。本文的假設模型為：　　　與前人研究模型的不同之處在于：以往的大多數(shù)實證研究選取序數(shù)變量—進入次序（1，2，3，…），本文選擇時間變量—設立時間（2289天、2202天、2169天，…）。筆者認為，選擇時間變量既可以反映進入次序的先后關系，又可以反映進入次序之間的差距大小，能夠全面地反映企業(yè)間的進入次序差別?！　∪?、數(shù)據(jù)描述　　到目前為止，研究中國的市場先動優(yōu)勢的僅有的幾篇實證文獻都是關于跨國公司在華投資的。因為這些數(shù)據(jù)比較全面，可以獲取。其余市場或行業(yè)系統(tǒng)的原始數(shù)據(jù)很多在中國都是缺失的，難以收集（因

4、此未來實證研究的進一步深入，還需要全面系統(tǒng)的行業(yè)數(shù)據(jù)庫支持）。故本文選擇了數(shù)據(jù)較全面的金融（基金）市場作為研究對象。基金市場主要有開放式和封閉式兩類基金。由于開放式基金設立時間較短，時間太短不一定能反映出基金的真實績效?！　　　』痖_元設立日期為1998年3月27日，此后一年期存款利率分別于1998年7月1日、1998年12月7日、1999年6月10日、2002年2月21日、2004年10月29日進行了五次調整。故在該基金樣本期間共出現(xiàn)6種利率（見表1）?！　　　　　≡诨貧w過程中，我們發(fā)現(xiàn)x3（上證綜指變化）的回歸系數(shù)是負的，而（深證成指變化）的回歸系數(shù)是正的。然而在我國基金的證券市場選擇空

5、間是不受限制的，一只基金既可以投資于上海證券市場上的股票，也可以投資于深圳證券市場上的股票（孔愛國，劉武，2001）。我們認為，上海與深圳證券市場應該具有內在的某種一致性。模型檢驗的參數(shù)最多是大小不同而已，不應該存在符號正負的差異。所以我們選擇上證綜指變化和深證成指變化直接作為影響變量可能是不適合的。經(jīng)過仔細地思考和分析，我們認為原因在于未考慮基金的資產配置比例?；鸬耐顿Y主要分為兩部分—股票市場以及債券和貨幣市場。基金績效不是直接受股指變化的單獨影響，而是受股指變化和股票投資比例乘積的共同影響。同樣地，基金績效也不是直接受利率變化的單獨影響，而是受利率變化和債券和貨幣投資比例乘積的共同影響

6、。所以我們選擇的自變量應該是這種組合變量。然而，由于股票投資比例與債券和貨幣投資比例在長期中（我們的樣本時間都超過一年）是不斷變化的，我們無法像短期（比如樣本時間為周）那樣獲得準確數(shù)據(jù)。因此在這種情況下，我們只能暫時不包括這兩個組合變量，用剩余變量來進行回歸。不過，這并不影響我們對Y和X1相關關系的檢驗。　　　我們最后得到的回歸模型如下：　　　　回歸系數(shù)的含義：基金設立時間每增加1天，累計凈值平均日增長率上升個百分點。表明基金市場存在先動優(yōu)勢，即在保持其他因素不變的條件下，基金設立時間越早，其累計凈值平均日增長率越高?！　∥濉⒒窘Y論及啟示　　通過上文的實證分析，表明在封閉式基金市場確實存在

7、一定的市場進入次序優(yōu)勢—先動優(yōu)勢，即在保持其他條件相同的情況下，基金設立時間越早，基金績效越高。鑒于本文研究的行業(yè)只是限定在封閉式基金市場，將來的研究應該加強對其他金融市場的研究，同時更主要地是要加強對消費品和工業(yè)品市場的研究，使研究面更具覆蓋性和代表性，以便研究結果具有更普遍的意義。另外，由于基金在中國　發(fā)展的歷史很短，樣本數(shù)據(jù)的缺失和扭曲也限制了本研究的范圍和精確性，而隨著中國市場各行業(yè)歷史數(shù)據(jù)的不斷積累