上市公司財(cái)務(wù)柔性與股利分配政策研究——基于我國(guó)半強(qiáng)制分紅的制度背景

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1、財(cái)經(jīng)問(wèn)題研究2014,06,44-50上市公司財(cái)務(wù)柔性與股利分配政策研宄一一基于我國(guó)半強(qiáng)制分紅的制度背景王滿田旻昊東北財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院導(dǎo)出/參考文獻(xiàn)關(guān)注分享收藏打印摘要：本文以股利分配政策的代理理論為基礎(chǔ)，通過(guò)引入經(jīng)濟(jì)學(xué)中的交易成本概念，將財(cái)務(wù)柔性與股利分配政策納入同一研宄框架，結(jié)合我國(guó)現(xiàn)行的半強(qiáng)制分紅政策，從財(cái)務(wù)柔性的視角研宄我國(guó)上市公司的股利分配政策。結(jié)果表明，財(cái)務(wù)柔性對(duì)股利分配政策具有顯著影響，公司財(cái)務(wù)柔性越高越傾向于支付股利。半強(qiáng)制分紅政策并沒(méi)有改變財(cái)務(wù)柔性對(duì)股利分配政策的影響，公司財(cái)務(wù)柔性邊際價(jià)值越高越不傾向于采用股利迎合策略。關(guān)鍵詞

2、：財(cái)務(wù)柔性;股利分配政策;半強(qiáng)制分紅;作者簡(jiǎn)介：王滿（1962-）,女,遼寧沈陽(yáng)人，教授,博士生導(dǎo)師,主要從事財(cái)務(wù)管理和戰(zhàn)略管理會(huì)計(jì)研宄。E-mail:manwangl23@163.com作者簡(jiǎn)介：田旻昊（1986_），男，遼寧遼陽(yáng)人，博士研究生,主要從事財(cái)務(wù)管理研究。E-mail:tianwh2004@163.com收稿日期：2014-02-06Received：2014-02-06一、引言股利分配與財(cái)務(wù)柔性不僅是公司重要的財(cái)務(wù)政策，也是近年來(lái)國(guó)A外學(xué)者研究的熱點(diǎn)問(wèn)題。各國(guó)學(xué)者嘗試以不同的理論來(lái)解釋股利政策的內(nèi)在影響機(jī)制，但是并沒(méi)有取得一致的

3、結(jié)論，Brealey和MyersU］將其稱之為“股利政策之爭(zhēng)”。Lintner［2］對(duì)股利理論的研究拉開(kāi)了股利政策研究的序幕，學(xué)術(shù)界嘗試以稅收差異理論、融資優(yōu)序理論、信號(hào)傳遞理論和代理理論等來(lái)解釋上市公司的股利分配政策，但是較少有文獻(xiàn)從財(cái)務(wù)柔性的角度來(lái)分析上市公司的股利分配政策。財(cái)務(wù)柔性(FinancialFlexibility)是指企業(yè)采取冇效行動(dòng)改變現(xiàn)金流的數(shù)量和吋間以對(duì)非預(yù)期需求和把握投資機(jī)會(huì)做出反應(yīng)的能九是企業(yè)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)不確定性和把握未來(lái)投資機(jī)會(huì)的重要途徑。馬春愛(ài)和孟瑾［3］認(rèn)為保持財(cái)務(wù)柔性意味著企業(yè)可以以一個(gè)較低的成本獲取資金或進(jìn)行資木

4、結(jié)構(gòu)調(diào)整，而股利政策的代理理論認(rèn)為股利的支付降低了代理成木。一方面，企業(yè)保持財(cái)務(wù)柔性可以降低交易成本；另一方面，企業(yè)支付股利則會(huì)降低代理成本。二者看似矛盾卻又有著必然的聯(lián)系，實(shí)際上,企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性政策與股利分配政策可以看做是交易成本與代理成本權(quán)衡的結(jié)果，目的是為了達(dá)到總成本最低的效果。在實(shí)踐層面，上市公同經(jīng)常會(huì)陷入儲(chǔ)備財(cái)務(wù)柔性與發(fā)放現(xiàn)金股利的矛盾之中。尤其是在我國(guó)實(shí)行半強(qiáng)制分紅政策的制度背景下，上市公司是否會(huì)為了獲得股權(quán)再融資資格放棄儲(chǔ)備財(cái)務(wù)柔性而選擇支付股利？本文從股利政策的代理理論出發(fā)，嘗試將財(cái)務(wù)柔性與股利分配政策納入同一研宄框架，對(duì)財(cái)務(wù)柔

5、性儲(chǔ)備與股利政策選擇的關(guān)系進(jìn)行研究和探討。二、文獻(xiàn)回顧1.財(cái)務(wù)柔性相關(guān)文獻(xiàn)回顧FASB從企業(yè)對(duì)其現(xiàn)金流量的調(diào)控能力角度將財(cái)務(wù)柔性定義為：企業(yè)采取有效行動(dòng)改變現(xiàn)金流的數(shù)量和時(shí)間，以應(yīng)對(duì)非預(yù)期需求和把握機(jī)會(huì)的能力。Byoun［4］也持類似的觀點(diǎn)，認(rèn)為財(cái)務(wù)柔性是企業(yè)調(diào)用財(cái)務(wù)資源以應(yīng)對(duì)未來(lái)不確定性的能力。葛家澍和占美松［5］認(rèn)為這種能力體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是現(xiàn)實(shí)的能力,一般分析其財(cái)務(wù)報(bào)表的流動(dòng)性、盈利能力、預(yù)期現(xiàn)金流量以及表外披露的與報(bào)酬及風(fēng)險(xiǎn)冇關(guān)的事項(xiàng)可以大致做出估計(jì)和判斷；二是潛在的能力，主要依靠企業(yè)經(jīng)理層籌劃、運(yùn)用資金和其他理財(cái)?shù)哪芰ΑＮ鞣綄W(xué)術(shù)界的

6、觀點(diǎn)均是從財(cái)務(wù)柔性的“運(yùn)用方式”出發(fā)對(duì)其進(jìn)行界定，以體現(xiàn)其功能效用。而國(guó)內(nèi)的研宄則從財(cái)務(wù)柔性在整個(gè)財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)的地位出發(fā)，將其定義為一種綜合調(diào)控能力。趙華和張鼎祖［6］認(rèn)為財(cái)務(wù)柔性是適應(yīng)環(huán)境動(dòng)態(tài)變化、優(yōu)化財(cái)務(wù)資源配置以及冇效管理財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)系統(tǒng)綜合能力。財(cái)務(wù)柔性的計(jì)量方法可以分為三類：第一類是單一指標(biāo)法，這種方法僅依據(jù)企業(yè)現(xiàn)金持有量或財(cái)務(wù)杠桿的單一財(cái)務(wù)指標(biāo)判斷財(cái)務(wù)柔性的大小。Marchica和Mura［7］將真實(shí)債務(wù)水平與預(yù)測(cè)債務(wù)水平相比較，并定義連續(xù)三年以上具有剩余舉債能力的公司為財(cái)務(wù)柔性公司。第二類是多指標(biāo)判定法，曾愛(ài)民等［8］采用現(xiàn)金柔

7、性=企業(yè)現(xiàn)金持有率-行業(yè)現(xiàn)金持有率，負(fù)債融資柔性=Max(0,同行業(yè)的平均負(fù)債比率-公司的負(fù)債比率)進(jìn)行計(jì)算。第三類是綜合指數(shù)法，馬春愛(ài)［9］采用層次分析法從現(xiàn)金、資本結(jié)構(gòu)和外部融資成本三個(gè)維度構(gòu)建了財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)。1.財(cái)務(wù)柔性影響股利政策的文獻(xiàn)回顧國(guó)外相關(guān)文獻(xiàn)主要集中于財(cái)務(wù)柔性對(duì)股利政策選擇的影響。0ded［10］認(rèn)為財(cái)務(wù)柔性是驅(qū)動(dòng)企業(yè)股利支付政策的重要因素之一，股利支付政策的核心是如何在不削弱財(cái)務(wù)柔性的情況下獲得自由資金,即股利支付政策取決于保持財(cái)務(wù)柔性和利用股利消除代理成本之間的平衡。Lie［ll］發(fā)現(xiàn)，增加股利支付的企業(yè)通常是那些現(xiàn)金

8、持有量充足、負(fù)債比率較低、面臨良好經(jīng)營(yíng)環(huán)境和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較低的企業(yè)，這些企業(yè)只有充分的財(cái)務(wù)柔性，不會(huì)因支付股利而高成木進(jìn)行外部融資或放棄投資機(jī)會(huì)。Brav