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《《美聯(lián)儲退出策略》word版》由會員上傳分享，免費在線閱讀，更多相關(guān)內(nèi)容在應(yīng)用文檔-天天文庫。
1、JPMorgan美聯(lián)儲退出策略：已知的已知和已知的未知摘要：目前，我們已知的是美聯(lián)儲已制定大部分退出策略的細節(jié)，但是，退出機制如何展開，有效聯(lián)邦基金利率將如何被管理利率影響，何時停止購買資產(chǎn)以及美聯(lián)儲將資產(chǎn)負債表縮小到什么程度仍然未知。正文：美聯(lián)儲制定如何退出現(xiàn)有的非常態(tài)的貨幣政策的進展已有數(shù)年，經(jīng)過多次反復(fù)協(xié)商后，聯(lián)邦公開市場委員會已就如何收緊貨幣政策達成了初步計劃。這一報告綜合闡述美聯(lián)儲的計劃。即使他們已制定了退出策略的主要方向（“已知的已知”），仍然有相當部分懸而未決，直到美聯(lián)儲加息之前結(jié)果都不確定，這些是我們第二部分提出的“已知的未知”。已知的已知美聯(lián)儲在
2、退出時遇到的最主要的問題是如何控制擁有過多儲備的銀行系統(tǒng)的隔夜利率。2008年以前的正常狀態(tài)下，銀行系統(tǒng)儲備需求有限（通常少于500億美元）。美聯(lián)儲能夠通過公開市場操作用百億規(guī)模調(diào)整儲備，從而控制聯(lián)邦基準利率在一定區(qū)間內(nèi)波動。然而在三輪量化寬松后，銀行系統(tǒng)的儲備暴增至逾2.5萬億美元，因此通過公開市場操作進行微調(diào)被認為是不可行的，也會造成混亂。相反，從2008年10月開始，由于對儲備金支付利息，超額儲備金利率（IOER）被視作美聯(lián)儲控制銀行間借貸利率的主要貨幣工具。這樣設(shè)定的一個小問題是政府支持的企業(yè)，尤其是聯(lián)邦家庭貸款銀行，有資格在美聯(lián)儲持有儲備，但是卻沒有資格
3、獲得相應(yīng)的利息，因此他們有動力以低于IOER的利息出借超額準備金，而不像銀行可以直接從美聯(lián)儲獲得IOER。這一問題的存在使得市場決定的有效聯(lián)邦利率低于IOER。相應(yīng)的，IOER扮演了隔夜利率的錨而非下限。為了使得IOER和市場決定的有效聯(lián)邦基金利率之間有更可靠的傳導(dǎo)機制，美聯(lián)儲試驗了一些其他方法例如隔夜逆回購利率（ONRRP）。這是美聯(lián)儲使用抵押物向貨幣基金、經(jīng)紀自營商和政府支持的企業(yè)等交易方融入現(xiàn)金時支付的利息，也是美聯(lián)儲貨幣政策一大工具。到目前為止，ONRRP扮演了聯(lián)邦基金利率的下限，幫助美聯(lián)儲穩(wěn)固IOER和其他市場利率之間的聯(lián)系。數(shù)據(jù)來源：JPMorgan從
4、2008年12月起，美聯(lián)儲將聯(lián)邦基準利率范圍設(shè)定在0-0.25%。IOER在此范圍上限（0.25%），ONRRP設(shè)定在0.05%，規(guī)模上限為每天3000億美元。當美聯(lián)儲上調(diào)隔夜利率時，已知的即將采取的一些原則為：（1）美聯(lián)儲仍然會將有效聯(lián)邦基準利率的調(diào)整范圍設(shè)定在0.25%，這仍然是他們利用政策傳導(dǎo)到市場利率的主要手段。因此可以假設(shè)第一步美聯(lián)儲將把聯(lián)邦基準利率目標范圍從0-0.25%上調(diào)至0.25%-0.5%。（2）美聯(lián)儲將繼續(xù)將IOER設(shè)定在范圍上限，ONRRP設(shè)定在下限。（目前隔夜逆回購利率相比超準備金利率低0.2%）（3）即使美聯(lián)儲最終會逐漸減少隔夜逆回購的
5、規(guī)模直至棄之不用，至少在最開始，美聯(lián)儲可能允許隔夜逆回購總規(guī)模臨時超過每日3000億美元上限。（4）無論聯(lián)邦公開市場委員何時加息，與過去在會議當天有效不同，在會議的第二天顯現(xiàn)，聯(lián)邦基金利率范圍、IOER、ONRRP都會上升。（5）最后，一個不直接與控制加息后隔夜利率相關(guān)，卻是退出機制中的一個問題是，美聯(lián)儲持有的長期國債和抵押貸款支持證券（MBS）的前景。大多數(shù)情況下，公開市場委員會已經(jīng)同意不出售這些資產(chǎn)，而是在未來的某些時候停止或是減緩這些資產(chǎn)的本金支付，以此方法逐漸縮小美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表。委員會至今還不清楚這些決定會在何時發(fā)生，唯一確定的就是會在第一次加息后發(fā)生
6、。已知的未知前一部分總結(jié)了聯(lián)邦公開市場委員會已經(jīng)同意的退出機制中的主要觀點，但是，仍然有很多部分是未知的，或是因為美聯(lián)儲還沒有確定如何開展，或是因為市場對加息的反應(yīng)的不確定性導(dǎo)致。隔夜逆回購會上升到什么規(guī)模？去年，隔夜逆回購項目的日均規(guī)模僅超過每日1000億美元。維持其他條件不變，這似乎意味著即使加息，美聯(lián)儲也沒有必要上調(diào)上限。但是其他條件不變這一假設(shè)是不現(xiàn)實的，當利率上升，機構(gòu)存款人也許會選擇將存款從銀行系統(tǒng)中取出放入短期貨幣市場，這可能會增加對隔夜逆回購的需求?？紤]到這些風(fēng)險，我們認為美聯(lián)儲會采取防范于未然的姿態(tài)，可能在初期提高上限至5000億美元，并保留如果
7、需求增加迅猛，進一步提高上限的權(quán)利。有效聯(lián)邦基金利率會在什么水平？近期有效聯(lián)邦基金利率大約在0.14%，比現(xiàn)有的IOER低0.11%，比ONRRP高0.09%。加息后IOER和ONRRP利差會從0.2%上升至0.25%，不確定性在于哪一個管理利率會在決定有效聯(lián)邦基金利率時起到更重要的作用。我們的觀點是，IOER大概率更重要，有效聯(lián)邦基金利率與IOER利差將保持相對穩(wěn)定。一個支持此觀點的觀測現(xiàn)象是，去年當ONRRP臨時上升至0.1%時，有效聯(lián)邦基金利率也上升了類似的幅度，但令人驚訝的是，聯(lián)邦基金利率并沒有隨著ONRRP的回落而回落。一個可能的解釋是，基金市場的交易是
8、持續(xù)而雙向
