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1、開放式基金流動性風險研究【摘要】流動性風險是開放式基金面臨的一個主要風險。本文提出瞭一個全新的流動性指標來度量流動性的大小，進而建立模型得到瞭流動性風險值。經(jīng)檢驗，開放式基金市場風險和流動性風險之間存在明顯的正反饋效應，需要采取措施對開放式基金的流動性風險進行有效管理【關鍵詞】開放式基金流動性風險VaR正反饋效應一、引言開放式基金的流動性風險是指基金管理者為滿足投資者的贖回要求，將其所持資產(chǎn)變現(xiàn)時，交易價格的不確定性與可能遭受的價值損失。在此次金融危機的蔓延中，流動性風險扮演瞭重要角色，導致全球主要金融市場流動性嚴重不足。而基金作為金融市場的主要參與者，同樣面臨著
2、巨大的風險，其中一些也因為損失慘重和面臨投資者的贖回要求而被清算。本文對開放式基金的流動性風險進行瞭研究，並以華安創(chuàng)新證券投資基金為對象進行瞭實證分析，進而給出瞭開放式基金流動性風險的管理措施二、開放式基金流動性風險的度量1、度量指標的構造市場流動性是指能以較低的交易成本即時完成一定數(shù)量的交易指令，同時對市場價格影響較小或者價格有大的波動之後能及時回復到原來水平的市場交易能力。通常，流動性包含瞭三巾方面，即速度(交易時間)、價格(交易成本)和交易量，而要準確全面地度量流動性風險需要考慮四個方面的影響因素。一是寬度(width),這是從價格方面入手。最常見的是買賣價
3、差，即當買賣價差足夠小時，市場具有寬度，否則缺乏寬度。二是深度(depth),這是從數(shù)量方面入手，反映某一價格水平可交易的數(shù)量。深度指標可以衡量市場的價格穩(wěn)定程度，即在深度較大的市場，一定數(shù)量的交易對價格的沖擊較小。三是速度(immediacy),這是從交易的即時性上入手，即投資者若決定買賣證券，可以立刻得到滿足。四是彈性(resiliency),這是從穩(wěn)定性上入手。彈性較好的市場，較大數(shù)量的交易可在較短時間內(nèi)得到執(zhí)行，造成的價格較大變化能夠立刻返回到均衡水平現(xiàn)有研究中的流動性度量指標都可以在一定程度上對流動性進行度量，但不能反映以上四個方面的所有影響。為瞭更具有
4、全面性和有效性，下面通過綜合考慮四個方面的影響來構造本文所使用的流動性度量指標中國股票市場是指令驅動的交易機制，一般情況下都可以在適當?shù)膬r位使證券買賣得以成交，除非遇到漲停板或跌停板。對於因淨贖回波動導致變現(xiàn)量波動而産生的流動性風險，跌停板是阻礙其交易的主要原因。因此，在構造流動性指標時，本文用證券非跌停的平均概率來衡量“速度”的影響?！皬椥浴敝饕ㄟ^交易的數(shù)量和價格的變化來度量證券買賣對市場穩(wěn)定性的影響，是從市場穩(wěn)定性的角度來考慮的。本文用相對波動性的概念來衡量“彈性”因素，其中相對波動性即為當日的證券波動性與一定時期內(nèi)證券平均波動性的比值?！皩挾取笔菑膬r格方面
5、來衡量流動性，而“深度”是從交易量方面來衡量流動性的，因此，通過價格和交易量可以綜合考慮這兩個方面的影響最後構造出的流動性指標如下：動性成正比，而與換手率、非跌停概率成反比。它綜合考慮瞭寬度、深度、速度和彈性等流動性度量所需考慮的四個方面因這樣構造的流動性指標不僅可以在經(jīng)濟意義上對影響流動性的因素進行合理解釋，而且免除瞭量綱的影響。從指標可以看出，流動性指標值的大小與寬度、深度、速度、彈性都成反比關系。結合開放式基金因投資者意外贖回所導致的被動變現(xiàn)量，可以得到開放式基金的流動性風險值對於中國的開放式基金，贖回數(shù)據(jù)由每個季度的季報發(fā)佈,數(shù)據(jù)發(fā)佈的頻率較低，而且中國的
6、開放式基金成立後所運行的時間都比較短，缺乏足夠的樣本數(shù)據(jù)來準確估計和度量開放式基金贖回量與各主要影響開放式基金贖回的因素之間的關系，從而也難以估計出開放式基金贖回量在一定置信度下可能達到的最大值。本文基於程巍的計算結果，對於假定的一個總量為15億份的開放式基金，根據(jù)模擬數(shù)據(jù)計算出瞭開放式基金贖回量大於或等於既定贖回量的概率，如表1表1開放式基金贖回量大於或等於既定贖回量的概率指標的標準差，k是在一定置信度下開放式基金總資產(chǎn)的被動變現(xiàn)比例，w是開放式基金的總資產(chǎn)在LV?琢R的計算公式中，對初始風險值進行瞭取半值處理,這是因為開放式基金由於被動變現(xiàn)而産生的流動性損失隻
7、有在市場下跌時才會發(fā)生。在這裡，本文假定市場下跌的概率是1/2o由上述公式可知，LV?琢R的計算原理與VaR基本類似，這是對傳統(tǒng)VaR方法的有益補充，可以通過這種方法測度開放式基金流動性風險的大小，然後根據(jù)基金的風險承受能力和流動性需求來合理配置資産2、實證分析以華安證券投資基金在2008年第三季度所持有的股票組合為對象進行實證分析，時間區(qū)間為2006年8月1日到2008年10月3100首先需要明確流動性指標的分佈情況，這樣有利於選擇適當?shù)腣aR度量方法。使用Eviews軟件計算出華安創(chuàng)新流動性指標常用統(tǒng)計量，得到華安創(chuàng)新流動性指標的偏度(Skewness)和峰度
8、(Kurt
