資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)率指數(shù)及其交易_倪英子.pdf

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1、2011年第1期#上海經(jīng)濟(jì)研究#資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)率指數(shù)及其交易倪英子陳信華(上海大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院200436)內(nèi)容摘要:隱含波動(dòng)率是市場(chǎng)參與者對(duì)期權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)收益的未來波動(dòng)情況的一致看法。自1993年起,芝加哥期權(quán)交易所(CBOE)開始編制標(biāo)準(zhǔn)普爾100指數(shù)期權(quán)的波動(dòng)率指數(shù)(VIX),并在10多年以后推出了VIX的期貨交易與期權(quán)交易。這種類金融衍生品的創(chuàng)新特征非常突出,它的問世使得市場(chǎng)參與者能在不受股票價(jià)格現(xiàn)行水平及其變動(dòng)方向制約的條件下獨(dú)立地進(jìn)行隱含被動(dòng)率交易,從而為抵補(bǔ)和分散收益風(fēng)險(xiǎn)、豐富資產(chǎn)組合提供了一個(gè)有效

2、工具;同時(shí),它也使得投資者在隱含波動(dòng)率與實(shí)際波動(dòng)率之間進(jìn)行套購(gòu)交易成為可能。中國(guó)的股指期貨交易已成功推出,經(jīng)過一段時(shí)間的順利運(yùn)行,中國(guó)的股指期權(quán)掛牌交易也是順理成章的事。了解和掌握波動(dòng)率交易對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的縱深發(fā)展具有一定的理論啟示意義和實(shí)踐借鑒作用。關(guān)鍵詞:S&P500股指期權(quán)波動(dòng)率指數(shù)(VIX)VIX期貨與期權(quán)交易中國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)展中圖分類號(hào):F252.4文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A文章編號(hào):1005-1309(2011)1-0089-006一、隱含波動(dòng)率與股指期權(quán)波動(dòng)率指數(shù)期權(quán)是以實(shí)物商品、金融資產(chǎn)或某種綜合指數(shù)

3、為基礎(chǔ)標(biāo)的物的金融衍生品。決定期權(quán)價(jià)格(即期權(quán)費(fèi))的重要變量之一是反映基礎(chǔ)標(biāo)的物價(jià)格在期權(quán)合約存續(xù)期間或到期日的波動(dòng)率,它構(gòu)成了市場(chǎng)參與者對(duì)期權(quán)合約的估價(jià)及據(jù)此做出的投資決策出現(xiàn)差異的主要因素。人們通常都是根據(jù)歷史數(shù)據(jù)、并使用某種數(shù)理統(tǒng)計(jì)方法來計(jì)算基礎(chǔ)資產(chǎn)的波動(dòng)率。然而,沿著歷史波動(dòng)率(historicalvolatility)的軌跡來預(yù)測(cè)未來存在著明顯的缺陷,于是,市場(chǎng)參與者開始依據(jù)期權(quán)的現(xiàn)行市價(jià)來尋求廣大投資者對(duì)期權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)收益未來波動(dòng)率的一致看法,即通過Black-Scholes的期權(quán)定價(jià)模型倒推出

4、基礎(chǔ)資產(chǎn)的波動(dòng)率,這便是隱含波動(dòng)率(impliedvolatility)。1996年,Corrado和Miller在前人研究的基礎(chǔ)上提出了一個(gè)較為準(zhǔn)確的直接計(jì)算期權(quán)隱含波動(dòng)率的公式:112P-rT-rT2-rT2Rimplied=-rT@c-S-Ke+c-S-Ke-(S-Ke)(1)TS+Ke22P1993年,世界上最大的期權(quán)交易中心)))芝加哥期權(quán)交易所(ChicagoBoardOptionExchange,收稿日期:2010-11-201Rimplied=隱含波動(dòng)率,S=基礎(chǔ)資產(chǎn)(如股票)的市場(chǎng)價(jià)格,

5、K=期權(quán)合約的執(zhí)行價(jià)格,T=期權(quán)合約的期限-r@T(年),C=看漲期權(quán)的價(jià)格(期權(quán)費(fèi)),r=市場(chǎng)上的無風(fēng)險(xiǎn)利率,Ke=以連續(xù)復(fù)利來進(jìn)行貼現(xiàn)的期權(quán)執(zhí)行價(jià)格的現(xiàn)值。)89)#上海經(jīng)濟(jì)研究#2011年第1期CBOE)將美國(guó)杜克大學(xué)的羅伯特#瓦萊(RobertE.Whaley)教授最先提出波動(dòng)率指數(shù)(CBOTVola-tilityIndex)的概念運(yùn)用于實(shí)踐,開始編制基于標(biāo)準(zhǔn)普爾100股指期權(quán)之上的隱含波動(dòng)率指數(shù)(代碼為VXO),2003年后改用標(biāo)普500股指期權(quán)(代碼為VIX)。1這個(gè)指數(shù)反映的是市場(chǎng)參與者對(duì)由

6、股指期權(quán)價(jià)格所傳遞的、近期(30天后)股票市場(chǎng)波動(dòng)率水平或其變動(dòng)方向的一種預(yù)期。從股市運(yùn)行的實(shí)踐來看,每當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)恐慌時(shí),由于拋盤增多,證券市場(chǎng)價(jià)格發(fā)生下跌,與之相伴隨的是波動(dòng)率指數(shù)的上升;反之,當(dāng)金融壓力趨緩、證券價(jià)格開始回升時(shí),這又會(huì)引起波動(dòng)率水平的下降。由于波動(dòng)率指數(shù)能預(yù)示市場(chǎng)參與及金融混亂,它也被稱作/投資者惶恐指數(shù)0(investorfeargauge)。圖1是標(biāo)準(zhǔn)普爾500股票價(jià)格指數(shù)(SPX)與基于該指數(shù)期權(quán)價(jià)格之上的新舊波動(dòng)率指數(shù)(VXO和VIX)在1990~2003年間的市場(chǎng)走勢(shì)。圖11

7、990~2003年間美國(guó)市場(chǎng)上的標(biāo)普500指數(shù)與波動(dòng)率指數(shù)1990~2003年這段時(shí)期可謂是/多事之秋0。1991年1月與2003年3月以美國(guó)為首的聯(lián)軍在伊拉克分別打了兩場(chǎng)海灣戰(zhàn)爭(zhēng),而1998年8月俄羅斯政府宣布延期償還所有債務(wù)(約135億盧布)引發(fā)了一場(chǎng)嚴(yán)重的債務(wù)危機(jī)。受其影響,美國(guó)著名的對(duì)沖基金)))長(zhǎng)期資本管理公司(LTCM)發(fā)生巨額虧損而瀕臨破產(chǎn)。2001.9.11美國(guó)遭受恐怖主義襲擊,世貿(mào)中心(WTC)的雙子塔轟然倒塌。從圖中可看出,所有這些事件的發(fā)生都伴隨著波動(dòng)率指數(shù)的急劇攀升。2008年9月

8、15日,曾是美國(guó)第四大投行的雷曼兄弟公司宣告破產(chǎn)從而將全球金融危機(jī)推到頂峰,10月24日標(biāo)準(zhǔn)普爾500的波動(dòng)率指數(shù)也達(dá)到了歷史最高的89.53點(diǎn)。除了能用來衡量投資者的惶恐情緒之外,VIX指數(shù)還有一個(gè)顯著的特點(diǎn),即它與以S&P500為代表的股權(quán)資本市場(chǎng)表現(xiàn)呈明顯的負(fù)相關(guān)(參見第92頁(yè)圖2)。據(jù)測(cè)算,在1990~2004年期間,標(biāo)準(zhǔn)普爾500股票價(jià)格指數(shù)(S&P500)每發(fā)生1%的下降都伴隨著VIX大約4.26%的上升;而與S&