2017五大行中報(bào)分析：余糧漸豐，買債可期

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1、證券研究報(bào)告

2、固定收益研究債券市場(chǎng)專題報(bào)告余糧漸豐，買債可期2017年09月12日2017五大行中報(bào)分析（2017-09-12）摘要：?從中報(bào)來看，五大行基本面明顯回暖，盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量均穩(wěn)步改善，凈息差反彈，負(fù)債成本也有所下降。上半年大行的債券配置被旺盛的信貸需求壓制，但信貸和投資利差仍在進(jìn)一步收斂，增加了債券對(duì)于大行的吸引力。風(fēng)險(xiǎn)提示：通脹超預(yù)期、監(jiān)管政策超預(yù)期徐寒飛86-21-68407423xuhanfei@cmschina.com.cnS1090517040002譚卓86-755-83734407tanzhuo@cmschina

3、.com.cnS1090517070002敬請(qǐng)閱讀末頁的免責(zé)條款Page1債券研究商業(yè)銀行在我國(guó)的金融體系中居于核心地位。特別是五大國(guó)有銀行，是我國(guó)央行貨幣政策傳導(dǎo)的第一個(gè)環(huán)節(jié)，也是連接資金供需雙方、實(shí)體部門和金融部門最重要的樞紐。同時(shí)，五大行還是債市最重要的配置力量，其行為對(duì)債市有著舉足輕重的影響。根據(jù)中報(bào)數(shù)據(jù)，我們對(duì)今年上半年五大行的經(jīng)營(yíng)行為進(jìn)行了梳理。一、資產(chǎn)：信貸擴(kuò)張，同業(yè)收縮，投資策略差異化1、信貸驅(qū)動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)（1）總資產(chǎn)同比放緩，增速規(guī)模負(fù)相關(guān)2017Q2五大行總資產(chǎn)同比接近上市銀行總體，并首次超過股份制銀行，不過較上年末有所放

4、緩。截至2017Q2，國(guó)有五大行總資產(chǎn)96萬億，同比增長(zhǎng)9.8%，占上市銀行總資產(chǎn)比重66.3%，相較16Q4和17Q1分別回落1/1.6個(gè)百分點(diǎn)；從環(huán)比看，國(guó)有五大行總資產(chǎn)17Q2環(huán)比增長(zhǎng)1.7%，相較16Q4和17Q1分別回落0.6/2個(gè)百分點(diǎn)。表1：五大行總資產(chǎn)維持較高增速（%）總資產(chǎn)同比（%）2011Q42012Q42013Q42014Q42015Q42016Q42017Q2五大行13.9912.239.518.989.9910.819.84股份行25.8724.7213.4416.6917.3117.758.75城商行19.982

5、4.7318.9422.7226.3623.5515.41農(nóng)商行28.2011.898.6011.7010.5413.2310.49上市行總體16.7515.5210.8611.5312.7113.419.87資料來源：銀行年報(bào)、招商證券固收研究2017Q2五大行總資產(chǎn)規(guī)模與同比增速之間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)：規(guī)模越小的銀行資產(chǎn)規(guī)模增速越快。與2016Q4比，工行、農(nóng)行總資產(chǎn)的同比增速變化不大，表現(xiàn)穩(wěn)健；建行、交行總資產(chǎn)同比回落幅度較大；中行總資產(chǎn)同比則有所反彈。其中，由于同業(yè)資產(chǎn)和證券投資類資產(chǎn)大幅下滑，建行二季度資產(chǎn)規(guī)模環(huán)比出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)（減少1億）。

6、圖1：2017Q2五大行總資產(chǎn)規(guī)模增速下滑（億元）圖2：2017Q2五大行資產(chǎn)規(guī)模與增速（億元）資料來源：WIND、招商證券固收研究資料來源：WIND、招商證券固收研究整體來看，信貸是二季度五大行資產(chǎn)擴(kuò)張的主要?jiǎng)恿?，同比貢獻(xiàn)5.48%的增速，環(huán)比貢獻(xiàn)1.3%的增速；傳統(tǒng)同業(yè)對(duì)于資產(chǎn)擴(kuò)張的貢獻(xiàn)已連續(xù)三季度為負(fù)。各大行總資產(chǎn)的驅(qū)動(dòng)因素并不相同：二季度工行和建行證券投資對(duì)于總資產(chǎn)的貢獻(xiàn)為負(fù)；交行證券投資反敬請(qǐng)閱讀末頁的免責(zé)條款Page2債券研究超信貸資產(chǎn)，成為其資產(chǎn)擴(kuò)張的主要?jiǎng)恿?。在其他四大行的同業(yè)資產(chǎn)都出現(xiàn)過收縮的情況下，工行的傳統(tǒng)同業(yè)始終保持

7、著正增長(zhǎng)，僅在增速上有所下滑。表2：五大行資產(chǎn)規(guī)模變動(dòng)因素分解（%）總資產(chǎn)同比分解（%）現(xiàn)金及央行存款傳統(tǒng)同業(yè)發(fā)放貸款證券投資工商銀行0.901.104.900.23建設(shè)銀行1.81-1.726.801.89農(nóng)業(yè)銀行1.35-1.935.364.53中國(guó)銀行1.33-0.705.233.60交通銀行-0.960.144.765.45加權(quán)平均1.120.205.482.66總資產(chǎn)環(huán)比分解（%）現(xiàn)金及央行存款傳統(tǒng)同業(yè)發(fā)放貸款證券投資工商銀行0.420.031.13-0.38建設(shè)銀行-0.18-0.561.51-0.53農(nóng)業(yè)銀行0.25-0.79

8、1.440.99中國(guó)銀行0.290.091.590.96交通銀行-0.54-0.120.290.48加權(quán)平均0.12-0.331.300.21注：資產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)貢獻(xiàn)=驅(qū)動(dòng)因素上期占比×驅(qū)動(dòng)因素本期增速資料來源：WIND、招商證券固收研究（2）傳統(tǒng)同業(yè)收縮，表內(nèi)信貸擴(kuò)張上半年受“金融去杠桿”影響，五大行傳統(tǒng)同業(yè)規(guī)模收縮。2017Q2五大行傳統(tǒng)同業(yè)總資產(chǎn)約為1.69萬億，連續(xù)兩季度下滑，較16Q4和17Q1分別下降4,639/2,720億，環(huán)比降幅達(dá)16.1%。五大行貸款同比自2016Q4維持10%以上的高增速，證券投資環(huán)比有所回落。二季度商業(yè)銀

9、行的信貸需求仍然旺盛：一方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然較“穩(wěn)”；另一方面，受到嚴(yán)監(jiān)管沖擊，二季度債市發(fā)行利率高企，高資質(zhì)發(fā)行人轉(zhuǎn)而選用間接融資。五大行的信貸受益最多，不過證券投資增速有所回落