自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考

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1、自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考前沿追蹤lFOREIANDTRACING自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)

2、模型在我國研究的現(xiàn)狀及其思考首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)曹健一,引言企業(yè)價(jià)值評(píng)估是資本市場(chǎng)與產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)運(yùn)行中引發(fā)的一個(gè)問題.在國外對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的研究最早可追朔N2o世紀(jì)之初費(fèi)雪(IrvingFisher)的資本價(jià)值論和5O年代末期由莫迪格萊尼(Modigliani)與米勒(Miller)兩位教授提出的MM理論.這兩項(xiàng)學(xué)術(shù)成果對(duì)當(dāng)代企業(yè)估價(jià)理論的發(fā)展堪稱具有引領(lǐng)和奠基式的意義.當(dāng)世界經(jīng)濟(jì)進(jìn)入8O年代之后,隨著西方發(fā)達(dá)國家資本市場(chǎng)的日益活躍,又陸續(xù)涌現(xiàn)出像湯姆?科普蘭(TomCopeland),蒂姆科勒(TimKoller),達(dá)摩德蘭(AswathDamodaran)以及漢克爾(K.S.H

3、acke1)等一大批學(xué)者,他們基于市場(chǎng)交易對(duì)企業(yè)估價(jià)的迫切需要,在總結(jié)與繼承已有理論成果的基礎(chǔ)上推出了被當(dāng)今學(xué)界認(rèn)為是理論最為完備,可操作性較強(qiáng)的FCF估價(jià)模型,這一模型一經(jīng)問世就在西方發(fā)達(dá)國家得到了廣泛觀注.二,FCF估價(jià)模型在我國理論研究的現(xiàn)狀及分析我國學(xué)界XCFCF估價(jià)模型的弓l進(jìn)大體始于上個(gè)世紀(jì)90年代末期,其中較早將這一思想全面,系統(tǒng)介紹給國內(nèi)的有張先治(200O),王少豪(2002),汪平(2003)等學(xué)者,他們分別以文獻(xiàn)或?qū)Ｖ刃问疥U述了Fc怙價(jià)模型的意義以及具體操作的程序與方法,并進(jìn)一步探討了實(shí)務(wù)操作中有關(guān)自由現(xiàn)金流量,貼現(xiàn)率,評(píng)估期等參數(shù)的選擇問題,隨后有關(guān)F

4、cF1價(jià)模型的討論在國內(nèi)開始升溫.為了較為客觀地反映國內(nèi)理論界對(duì)這一領(lǐng)域的理論研究現(xiàn)狀,同時(shí)更重要的也是為分析現(xiàn)有研究的不足及其在今后應(yīng)著力探索的方向,筆者以中國期刊網(wǎng)全文數(shù)據(jù)庫(CNKI)為窗口,以”企業(yè)價(jià)值評(píng)估”,”收益現(xiàn)值法”,”自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型”,”股票估價(jià)”為檢索詞,按篇名檢索了自1995年～2009年發(fā)表的相關(guān)文獻(xiàn)約900j~.從兩個(gè)角度對(duì)上述文獻(xiàn)進(jìn)行篩選,即首先剔除整篇用于專門介紹實(shí)務(wù)期權(quán)估價(jià)法,EBO(剩余收益)估價(jià)模型和相對(duì)估價(jià)法等與自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)無關(guān)的文章,其次舍去對(duì)類似于探討有關(guān)智力資本的估價(jià),對(duì)核心競(jìng)爭(zhēng)力的評(píng)估,對(duì)供應(yīng)鏈或商業(yè)秘密的估值等一類文獻(xiàn)資

5、料,同時(shí)還放棄對(duì)特殊企業(yè)(如虛擬企業(yè)),特殊經(jīng)營階段(如風(fēng)險(xiǎn)投資創(chuàng)業(yè)階段)等難以按常規(guī)模式計(jì)量其未來自由現(xiàn)金流量的一類評(píng)估問題,最終獲得可供分析的文獻(xiàn)資料共計(jì)191篇.將這些文獻(xiàn)資料分別按其研討的內(nèi)容和發(fā)表的年份進(jìn)行了梳理,梳理后的結(jié)果如表1所示:從各年發(fā)表這類論文的數(shù)鼉角度看,自1999年當(dāng)年發(fā)表僅為兩篇開始,到2008年的刊載量已高達(dá)41篇,其數(shù)量增長(zhǎng)之快足以表明在過去的十年間以自由現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)的估價(jià)思想已深深植入我國理論界,并迅猛成長(zhǎng).另一方面,如果關(guān)注這些論文所研討的具體內(nèi)容,特別是透視其近年來理論追蹤的熱點(diǎn),則不難對(duì)國內(nèi)理論界就這一命題的研究現(xiàn)狀與不足作出判斷.為了

6、分析這一問題,參閱上述收集,整理后的文獻(xiàn)資料(即上文所說的191篇).從內(nèi)容的角度看,在過去的十余年間國內(nèi)理論工作者對(duì)FCF估價(jià)問題的討論大體可劃分為以下方面:一是估價(jià)模型的比較分析.即在概要介紹FCF(或稱DCF),EBO(剩余收益),期權(quán)估價(jià)等方法的基礎(chǔ)上,比較各自優(yōu)勢(shì)與局限表1企業(yè)價(jià)值FCF模型在基于折現(xiàn)基于FCF實(shí)證或其他年份評(píng)估方法企業(yè)價(jià)值評(píng)模型的理模型的參案例性討論合計(jì)比較估中的應(yīng)用論綜述數(shù)估計(jì)研究1999卑02OOO()22000生()1030’62001生24010072002卑3912()0152003籃4614(12172004正181233182005雖4

7、101434262006年6100120192007生9143324352008牟14173223412009#1101115合計(jì)44821O231319191比例23,04%42.93%524%12.04%6.81%9.95%1O0.00的論文性,或以”規(guī)范研究”的方式闡述其在我國適用性的問題.這類文獻(xiàn)資料在過去的十年間累計(jì)發(fā)表的數(shù)量為44篇,占樣本總量的23.04%.由于這類研究一般涉及的估價(jià)方法較多,因而從技術(shù)層面看大多缺少應(yīng)有的深度.特別是自2006年以來隨著這類文獻(xiàn)發(fā)表數(shù)量的不斷增