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1、論中國(guó)貨幣政策中間目標(biāo)的選擇2001-09-03 摘要：1993年以后，我國(guó)以貨幣供給量M2作為貨幣政策中間目標(biāo)，這是我國(guó)中央銀行宏觀調(diào)控方式的一大進(jìn)步。但近幾年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況發(fā)生了巨大的變化，貨幣供給量中間目標(biāo)在理論和實(shí)踐上都失去了有效性，筆者認(rèn)為，我國(guó)應(yīng)以通貨膨脹率為中間目標(biāo)，采用多種方法綜合管理，實(shí)現(xiàn)貨幣政策最終目標(biāo)。 貨幣政策是一國(guó)貨幣當(dāng)局進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段。它通常包括貨幣政策工具和貨幣政策目標(biāo)。由于貨幣政策工具不能直接對(duì)政策目標(biāo)產(chǎn)生影響，所以在這兩組變量之間，貨幣當(dāng)局還會(huì)選定一組變量，以衡量政策的效果，這一組變量即貨幣政策中間目標(biāo)。由于中間目標(biāo)是介
2、于政策手段與目標(biāo)之間的變量，因此，它必須能為貨幣當(dāng)局較為準(zhǔn)確地控制，并能方便、迅速地觀測(cè)，還要與貨幣政策最終目標(biāo)密切相關(guān)，即中間目標(biāo)必須滿足可控性，可測(cè)性和相關(guān)性要求。由于經(jīng)濟(jì)環(huán)境不斷變化，已有的中間目標(biāo)可能不再滿足這三個(gè)要求，必須確定新的中間目標(biāo)，因此，貨幣政策中間目標(biāo)應(yīng)是動(dòng)態(tài)的，在目前經(jīng)濟(jì)狀況下，我國(guó)應(yīng)采用通貨膨脹率為難貨幣政策中間目標(biāo)。本文將討論經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期我國(guó)貨幣政策中間目標(biāo)選擇的問(wèn)題?！ ∫?、中國(guó)現(xiàn)行貨幣政策的中間目標(biāo) 我國(guó)中央銀行確定的貨幣政策中間目標(biāo)隨經(jīng)濟(jì)體制的改革也經(jīng)歷了一個(gè)發(fā)展變化的過(guò)程。在計(jì)劃體制下，中間目標(biāo)是流通中的現(xiàn)金量和信貸計(jì)劃。1993年，中
3、國(guó)人民銀行宣布以貨幣供給量為中間目標(biāo)，這一舉措適應(yīng)了我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)變，也與我國(guó)中央銀行未來(lái)的間接調(diào)控手段相適應(yīng)。但近年來(lái)，由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生了變化，以及貨幣供應(yīng)量中間目標(biāo)在貨幣政策操作實(shí)踐中暴露出來(lái)的缺陷，人們對(duì)貨幣供應(yīng)量中間目標(biāo)是否繼續(xù)滿足可控性，可測(cè)性和相關(guān)性提出了疑問(wèn)，以下將從貨幣供應(yīng)量中間目標(biāo)選擇的理論基礎(chǔ)以及現(xiàn)階段該中間目標(biāo)的可控性、可測(cè)性和相關(guān)性等幾方面來(lái)討論這一問(wèn)題。 1．貨幣供給量中間目標(biāo)的理論基礎(chǔ) 貨幣供給量中間目標(biāo)的理論基礎(chǔ)是貨幣主義貨幣需求理論。與凱恩斯的流動(dòng)性偏好理論不同，弗里德曼的貨幣主義理論認(rèn)為貨幣需求MD取決于實(shí)際持久收
4、入（Q），實(shí)際利率（r），預(yù)期債券收益率（Rb）和預(yù)期股票收益率（Re），預(yù)期通貨膨脹率（1／P·（dP／dt）），名義財(cái)富存量（W），物價(jià)水平（P），以及其他不確定因素（U，如偏好等），因此，可以得出貨幣主義的貨幣需求函數(shù)：MD=f（Q，P，r，Rb，Re，1／P·（dP／dt），W；U）。弗里德曼還認(rèn)為，貨幣需求(MD)是物價(jià)水平P以及實(shí)際持久收入的一階線性函數(shù)，因而上式可化為：MD=P·Q·f（r，Rb，Re，1／P·（dP／dt），W；u）。其中f（r，Rb，Re，1／P·（dP/dt），W；U）=1／V，V為貨幣流通速度，這樣貨幣需求函數(shù)可改寫(xiě)為MD=PQ／V，
5、這里V是一個(gè)函數(shù)。在貨幣市場(chǎng)均衡的條件下，MD=MS，MS表示貨幣供給全。故而可得：MS=PQ／V。因此，在貨幣流通速度V穩(wěn)定的情況下，貨幣當(dāng)局可通過(guò)控制MS來(lái)控制名義收入PQ，從而通過(guò)對(duì)MS的調(diào)節(jié)來(lái)調(diào)控國(guó)民經(jīng)濟(jì)。從而可以得出結(jié)論：貨幣供給量作為中間目標(biāo)的前提是貨幣流通速度穩(wěn)定?！ ≡谪泿判枨蠛瘮?shù)中，貨幣需求與各項(xiàng)利率、預(yù)期通貨膨脹率成反比。與名義財(cái)富W成正比。在PQ一定的情況下，貨幣需求MD與貨幣流通速度V反方向變化，所以貨幣流通速度與各項(xiàng)利率、預(yù)期通貨膨脹率成正比，與名義財(cái)富W成反比。經(jīng)過(guò)實(shí)證研究證明，長(zhǎng)期內(nèi)貨幣流通速度是變化的。這就使貨幣供給量作為貨幣政策中間目標(biāo)有
6、很大的不確定性，它就必須隨貨幣流通速度的變化做出調(diào)整?！ ?．貨幣供給量指標(biāo)與貨幣政策最終目標(biāo)的相關(guān)性 貨幣政策最終目標(biāo)通常包括以國(guó)民收入（國(guó)民生產(chǎn)總值）為標(biāo)志的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)穩(wěn)定、充分就業(yè)和國(guó)際收支平衡。這四個(gè)目標(biāo)之間存在著沖突，為了提高勞動(dòng)人民物質(zhì)文化生活水平，我國(guó)將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)定為最主要的政策目標(biāo)，再加上我國(guó)貨幣政策的目標(biāo)是穩(wěn)定物價(jià)，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，所以貨幣供給量的相關(guān)性主要是指貨幣供給量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)（即國(guó)民生產(chǎn)總值（Y））之間的相關(guān)性。我國(guó)是否存在這種相關(guān)性須從我國(guó)貨幣流通速度以及我國(guó)貨幣政策微觀傳導(dǎo)機(jī)制兩方面來(lái)分析?！ 暮愕仁組S=PQ／V可見(jiàn)，在貨幣流通速度
7、不斷下降的情況下，貨幣供給量的增加對(duì)名義國(guó)民收入PQ（即Y）的刺激作用就會(huì)部分（或全部）地被抵消，從而使貨幣供應(yīng)量作為中間目標(biāo)的運(yùn)用性下降。表1是1993年以來(lái)我國(guó)貨幣流通速度的變化?！ 谋?不難發(fā)現(xiàn)，MO、M1、M2的流通速度分別從1996、1995、1994年開(kāi)始下降，特別是作為中間目標(biāo)的M2，流通速度有了較大程度的下降，這就使中央銀行在確定最優(yōu)貨幣供給量的時(shí)候遇到了很大的困難。至于貨幣流通速度下降，究其原因，仍然是利率、預(yù)期通貨膨脹率以及財(cái)富存量。首先，低利率降低了貨幣持有者的機(jī)會(huì)成本。雖然我國(guó)的利率不是市場(chǎng)決定的利率
