美國風(fēng)險投資的制度特點

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1、美國風(fēng)險投資的制度特點［摘要］美國風(fēng)險投資發(fā)展十分迅速。它的形成與發(fā)展是對傳統(tǒng)融資方式的一種變革，是資本市場中產(chǎn)生的一種新的制度安排。擔(dān)當(dāng)美國風(fēng)險投資這種新型制度安排的主體是有限合伙制的風(fēng)險投資公司。80年代以來，隨著美國風(fēng)險資本規(guī)模的迅速擴大，有限合伙公司得到了迅速發(fā)展成為風(fēng)險資本市場的主要投資主體。從美國風(fēng)險投資制度安排的特點和主要內(nèi)容來看，最關(guān)鍵的在于有限合伙公司委托代理關(guān)系中監(jiān)督和激勵機制的設(shè)立。美國的有限合伙公司經(jīng)過長時間的發(fā)展，己經(jīng)建立了一套管理風(fēng)險資本的有效機制，并較好地解決了在風(fēng)險資本運營過程中由于委托人和代理人之間的信息不對稱帶來的監(jiān)督和激勵問題。并通過它在解決委托

2、代理問題方面做出的較為合理的安排，成為在風(fēng)險資本市場占主導(dǎo)地位的存在形式。盡管美國的風(fēng)險投資不乏失敗的記錄，甚至出現(xiàn)風(fēng)險企業(yè)大量的生、大量的死的現(xiàn)象，但體制組織的經(jīng)濟合理性保證了它的成功。一、美國風(fēng)險投資的制度安排美國風(fēng)險投資在20世紀(jì)80年代后期發(fā)展十分迅速，進入90年代后，更是如日中天。它的形成與發(fā)展是對傳統(tǒng)融資方式的一種變革，是資本市場中產(chǎn)生的一種新的制度安排。擔(dān)當(dāng)美國風(fēng)險投資這種新型制度安排的主體是有限合伙制的風(fēng)險投資公司。80年代以來，隨著美國風(fēng)險資本規(guī)模的迅速擴大，有限合伙公司(limitedpartnership)得到了迅速發(fā)展，成為風(fēng)險資本市場的主要投資主體。在美國，

3、1980年有限合伙公司參與的風(fēng)險資本為20億美元，占風(fēng)險資本總量的％，而到了1995年，有限合伙公司參與的風(fēng)險資本為1432億美元，所占的市場份額達到％。有限合伙公司作為風(fēng)險資本主導(dǎo)組織形式的合理性可從以下幾個方面加以說明：1、有限合伙公司及其特點直到70年代末期，風(fēng)險資本投資基本上由富裕家庭、金融機構(gòu)和行業(yè)公司等組成，它們投資在融資公司發(fā)行的有價證券上。而今80°%的風(fēng)險資本投資是經(jīng)過專業(yè)的中介公司完成的，并且?guī)缀跞坎捎糜邢藓匣锏男问?。有限合伙公司是一種合伙企業(yè)，通常由兩類合伙人組成，即普通合伙人和有限合伙人。高級經(jīng)理人一般作為普通合伙人。普通合伙人負(fù)責(zé)管理有限合伙公司的投資，同

4、時也提供少部分的合伙資金；有限合伙人主要是機構(gòu)投資者，是投資資金的主要提供者。有限合伙公司的合伙資金通常是普通合伙人占1°%，有限合伙人占99°%。有限合伙公司有固定的存續(xù)期限，通常是10年。如果合伙合同中帶有延長合伙的條款，通常也只有1年至2年的延長期，最多能延長4年。在有限合伙公司運營的第3年至第5年間，有限合伙公司首先是投資，然后是對投資進行管理，最后是退出并獲得投資利潤。投資利潤可以是現(xiàn)金，也可以是有價證券。有限合伙公司的經(jīng)理人一般在現(xiàn)存合伙公司的投資已全部完成的情況下，開始籌集新的合伙資金。這樣經(jīng)理人幾乎是每隔3年至5年的時間就要籌集新的合伙資金，并同時管理幾筆基金。每個基

5、金都有不同的存續(xù)期限，并且每個有限合伙公司在法律上是獨立的，管理也是分開的。2、有限合伙公司與風(fēng)險企業(yè)一般而言，有限合伙公司投資過程分為四個階段：第一個階段，選擇投資對象，包括獲取必要的信息并評估其潛在的投資價值。挑選高質(zhì)量的企業(yè)對于保證投資成功非常重要。第二個階段，組織投資，確定投資結(jié)構(gòu)，即確定投資的類型和數(shù)量，并討論投資協(xié)議的具體條款，這些條款會影響有限合伙公司對創(chuàng)業(yè)企業(yè)經(jīng)營的干預(yù)能力經(jīng)理人在選中投資企業(yè)之后，開始與企業(yè)商談投資協(xié)議，以確定財務(wù)結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)。首先，財務(wù)方面的核心問題是有限合伙公司所占的股權(quán)份額。有限合伙公司的股權(quán)份額的確定通常采用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，即計算出企業(yè)在未

6、來某個時點的價值，并按照一定的回報率確定原先企業(yè)所有者的權(quán)益。企業(yè)價值一般是企業(yè)的稅后利潤或現(xiàn)金流量乘以某個乘數(shù)?；貓舐室蛲顿Y類型的不同而不同，早期創(chuàng)業(yè)企業(yè)的回報率為15%,而較為成熟企業(yè)的回報率為25%左右。通常情況下，對企業(yè)未來價值評估達成一致非常困難，企業(yè)希望盡可能高估價值，這樣企業(yè)只需要給有限合伙公司較少的股份。相反，有限合伙公司往往采用較為保守的估計方法。解決沖突的辦法是，在企業(yè)管理人員達到預(yù)定經(jīng)營目標(biāo)的時候，給予他們增加企業(yè)股權(quán)的機會，這種措施往往能促使創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理人員對企業(yè)未來贏利狀況有較為客觀的估計，同時對其有很強的激勵作用。其次，公司治理結(jié)構(gòu)的問題有兩個，即企業(yè)管理

7、層的激勵和有限合伙公司對企業(yè)的控制程度，特別是在企業(yè)經(jīng)營發(fā)生困難的時候。投資者和創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理人員的信息不對稱會產(chǎn)生潛在的“道德風(fēng)險”，即管理層以投資者受損為代價謀求自己的利益。有限合伙公司通過一系列機制協(xié)調(diào)管理層和投資者之間的關(guān)系。這些機制可以分為兩大類，第一類是對經(jīng)營業(yè)績的激勵，包括給予管理層一定的股份，確定投資者股權(quán)的性質(zhì)，以及管理層的雇用合同等；第二類是對企業(yè)的直接控制，包括在董事會中的席位，表決權(quán)的分配和控制追加融資等。第三個階段：監(jiān)控投資，即積極