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1、金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾金融虛擬化的風(fēng)險(xiǎn)及干擾 美國(guó)次貸危機(jī)自2007年5月爆發(fā)以來(lái)已經(jīng)給世界各國(guó)的金融體系和經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成巨大的沖擊和影響，全球經(jīng)濟(jì)更是陷入20世紀(jì)30年代“大蕭條”以來(lái)最為嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退，更令人擔(dān)憂的是這場(chǎng)金融海嘯的“破壞力”至今還未完全釋放，全球經(jīng)濟(jì)衰退也遠(yuǎn)未見(jiàn)底。此外，美國(guó)應(yīng)對(duì)金融海嘯和防止經(jīng)濟(jì)衰退所采取的降息和
2、弱勢(shì)美元政策也給全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)諸多消極影響和不確定性因素，甚至可能再次埋下未來(lái)危機(jī)的種子。與1997年的亞洲金融危機(jī)不同，中國(guó)不但難以在這場(chǎng)危機(jī)中獨(dú)善其身，而是遭受著巨大的損失和多方的壓力。危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)界和業(yè)界都在積極評(píng)估危機(jī)可能的影響和分析引發(fā)危機(jī)的原因。從表面上看是美國(guó)房地產(chǎn)泡沫的破滅引發(fā)了次貸危機(jī)，但從本質(zhì)上分析，金融衍生化各環(huán)節(jié)中金融中介的道德風(fēng)險(xiǎn)行為才是引發(fā)危機(jī)的真正根源。從某種意義上講，金融市場(chǎng)是一個(gè)信息的市場(chǎng)，信息不對(duì)稱是市場(chǎng)的常態(tài)。而信息不對(duì)稱容易引發(fā)各層級(jí)市場(chǎng)參與者的道德風(fēng)險(xiǎn)行為——可以是某些金融從業(yè)人員的道德風(fēng)險(xiǎn)行為，也可
3、以是某些金融機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)行為，甚至可以是整個(gè)金融部門(mén)的道德風(fēng)險(xiǎn)行為。早在1998年，美國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家Krugman就指出正是金融機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)了亞洲金融危機(jī)，并提出了解釋金融危機(jī)的第三代模型，分析了道德風(fēng)險(xiǎn)對(duì)金融危機(jī)的影響。但一直以來(lái)，學(xué)術(shù)界關(guān)于金融市場(chǎng)道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的研究還只能算是零星而稀少，缺乏足夠的關(guān)注。而次貸危機(jī)的爆發(fā)，可以理解為金融部門(mén)道德風(fēng)險(xiǎn)行為累積的又一次爆發(fā)。具有諷刺意味的是，這次源于金融中介道德風(fēng)險(xiǎn)行為的危機(jī)卻是發(fā)生在號(hào)稱金融體系最完善，金融市場(chǎng)最成熟，金融監(jiān)管最嚴(yán)密，金融創(chuàng)新最活躍的美國(guó)。由次貸危機(jī)的爆發(fā)和惡化，我們可以清晰地
4、看到了：隨著金融創(chuàng)新的日新月異，金融衍生工具的創(chuàng)新在提高風(fēng)險(xiǎn)管理效率的同時(shí)也為市場(chǎng)增添了不少難以評(píng)估和預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)，這使得金融市場(chǎng)的運(yùn)行機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)管理并不是越來(lái)越清晰可控，而是變得越來(lái)越復(fù)雜而難以把握。從信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度分析，過(guò)度衍生化和虛擬化使得各個(gè)市場(chǎng)主體之間的信息不對(duì)稱程度實(shí)際上是加劇了，在監(jiān)管水平?jīng)]能跟上創(chuàng)新步伐的情況下，這又容易誘發(fā)市場(chǎng)參與主體的道德風(fēng)險(xiǎn)行為，引發(fā)金融危機(jī)。由此本文認(rèn)為，正是過(guò)度的金融虛擬化和滯后的金融監(jiān)管誘發(fā)了各金融機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，進(jìn)而引發(fā)危機(jī)的爆發(fā)?！ ∫?、次級(jí)抵押貸款的衍生化 從表面上看，次貸危機(jī)爆發(fā)的最直接原因是
5、美元利率的走高刺破了美國(guó)房地產(chǎn)泡沫。我們知道：2001年以來(lái)，在美聯(lián)儲(chǔ)低利率政策下，美國(guó)的房地產(chǎn)價(jià)格在國(guó)內(nèi)和國(guó)際的流動(dòng)性泛濫中不斷走高，日益泡沫化。房地產(chǎn)泡沫的滋生和膨脹使得美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)空前繁榮，也使得住房抵押貸款市場(chǎng)呈現(xiàn)出快速發(fā)展的態(tài)勢(shì)?！ ?美國(guó)住房抵押貸款市場(chǎng)的發(fā)展 美國(guó)的住房抵押貸款市場(chǎng)大致可以分為三個(gè)級(jí)別：優(yōu)級(jí)貸款、Alt—A貸款和次級(jí)抵押貸款。其中，次級(jí)抵押貸款的對(duì)象為信用分?jǐn)?shù)較差的個(gè)人，尤其是消費(fèi)者信用評(píng)分(FICO)分?jǐn)?shù)低于620、月供占收入比例較高或信用記錄欠佳以及那些首付低于20％的貸款人，而在以往，這些貸款人在一般情況下是很
6、難獲得住房抵押貸款的。但隨著美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的火爆、住房抵押貸款市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，以及中介機(jī)構(gòu)“證券化”的金融創(chuàng)新，催生美國(guó)住房抵押貸款市場(chǎng)上“次級(jí)抵押貸款”這一高風(fēng)險(xiǎn)的信貸品種。2000年以來(lái)，次級(jí)抵押貸款在美國(guó)增長(zhǎng)迅速，在全部住房抵押貸款市場(chǎng)中的比例達(dá)到12％，約12000億美元?！ ?美國(guó)住房抵押貸款的證券化和進(jìn)一步衍生化 與優(yōu)質(zhì)貸款相比，次級(jí)抵押貸款收益率高、風(fēng)險(xiǎn)大，也缺乏足夠的流動(dòng)性。但如果將次級(jí)抵押貸款證券化并進(jìn)行出售則可以起到轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)和分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。當(dāng)次級(jí)抵押貸款經(jīng)由證券化形成MBS進(jìn)而出售給市場(chǎng)投資者時(shí)，包括商業(yè)銀行在內(nèi)的房屋抵押貸款
7、機(jī)構(gòu)可以提前收回現(xiàn)金流，而與該MBS相關(guān)的抵押資產(chǎn)池的所有收益和風(fēng)險(xiǎn)都轉(zhuǎn)移給市場(chǎng)投資者。但由于次級(jí)抵押貸款信用較差，其證券化后的證券品種很難獲得較高的信用評(píng)級(jí)，這會(huì)限制共同基金、保險(xiǎn)基金等偏好固定收益類證券產(chǎn)品的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)其進(jìn)行購(gòu)買。為了提高次級(jí)抵押貸款MBS的信用等級(jí)，房屋抵押貸款機(jī)構(gòu)在投資銀行等金融中介機(jī)構(gòu)的幫助下，將次級(jí)抵押貸款重新打包，成為發(fā)行的資產(chǎn)支持型抵押債務(wù)權(quán)益(ABSCDOs)的抵押品?！ ∪A爾街的投資銀行將次級(jí)抵押貸款進(jìn)行再證券化(進(jìn)一步虛擬化)，形成資產(chǎn)支持債券型抵押債務(wù)權(quán)益(ABsCDOs)。標(biāo)準(zhǔn)普爾和穆迪等信用評(píng)級(jí)公司再根據(jù)
8、貸款人的資質(zhì)、獲得現(xiàn)金流和承擔(dān)違約損失順序的先后將不同按揭產(chǎn)品CDOs進(jìn)行評(píng)級(jí)劃分：AAA級(jí)的為優(yōu)先級(jí)(se
