風險、資本成本與資本預算

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1、第十二章風險、資本成本與資本預算風險、資本成本與資本預算本章討論將NPV凈現(xiàn)值法應用于風險投資項目的決策運用CAPM來確定風險折現(xiàn)率若無負債融資時，風險項目的期望收益：權(quán)益資本成本當企業(yè)既有債務融資又有權(quán)益融資時，所用的折現(xiàn)率就應是項目的綜合資本成本，即負債成本和權(quán)益成本的加權(quán)平均數(shù)第12章目錄12.1權(quán)益資本成本12.2貝塔的估計12.3貝塔系數(shù)的確定因素12.4基本模型的擴展：企業(yè)的風險和各個項目的風險12.5國際紙業(yè)公司的資本成本估計12.6本章小結(jié)投資新項目12.1權(quán)益資本成本公司獲得現(xiàn)金以后可以股東的最終價

2、值支付現(xiàn)金股利股東投資于金融資產(chǎn)因為股東可以將股利再投資于風險性金融資產(chǎn)上，資本預算項目的期望報酬率至少要等于同樣風險水平的金融資產(chǎn)的期望報酬率一家有多余現(xiàn)金流的公司既可以支付股利，也可以進行資本投資12.1權(quán)益資本成本從公司角度來看,期望報酬率就是權(quán)益資本成本:為了估測公司的資本成本，我們需要知道三個變量:)(FMiFiRRβRR-+=無風險利率,RFFMRR-市場風險溢價,2,)(),(MMiMMiiσσRVarRRCovβ==公司貝塔系數(shù),例題假設(shè)某出版公司的貝塔系數(shù)為1.3.該公司是100％權(quán)益融資.假設(shè)無風

3、險利率為7%，市場風險溢價為9.5%.該新項目的折現(xiàn)率是多少?%9.53.1%7′+=R兩個重要假定：1、項目風險與企業(yè)風險相同；2、企業(yè)無債務融資；=19.35%例題假設(shè)一個貝塔系數(shù)為1.21的無負債公司評估以下非互斥項目.每個項目投資$100，項目期１年。市場風險溢價是9.5%，無風險利率是5%?？梢杂嬎愠鲈摴酒胀ü傻钠谕找媛适?6.495%。項目項目的b期望現(xiàn)金流量IRRNPV（16.495%折現(xiàn)率）A1.21$14040%$20.2B1.21$12020%$3.0C1.21$11010%-$5.612.2

4、貝塔的估計市場組合：包含經(jīng)濟中所有資產(chǎn)的組合.實際中通常用一個范圍廣的股票市場指數(shù)，例如標準普爾指數(shù)來代表市場。貝塔：一支股票的收益相對于市場組合收益的敏感性。12.2貝塔的估計理論上，貝塔的估算很簡單:存在問題貝塔可能隨時間的推移而發(fā)生變化樣本容量可能太小.貝塔受財務杠桿和經(jīng)營風險變化的影響解決辦法第1和第2個問題可通過采用更加復雜的統(tǒng)計技術(shù)加以緩解根據(jù)財務風險和經(jīng)營風險的變化對貝塔作相應的調(diào)整，有助于解決第3個問題.注意同行業(yè)類似企業(yè)的平均貝塔估計值現(xiàn)實中的貝塔系數(shù)貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性大多數(shù)分析家認為，如果企業(yè)不改變

5、行業(yè)，貝塔系數(shù)會保持穩(wěn)定。這并不是說一家公司的貝塔值不會改變生產(chǎn)線的改變技術(shù)的改變管制的解除財務杠桿的變化通用電氣公司的貝塔系數(shù)保持相對穩(wěn)定行業(yè)貝塔系數(shù)的運用根據(jù)企業(yè)自身歷史數(shù)據(jù)來估算企業(yè)的貝塔系數(shù)是一種常用的方法。也有人提出，運用整個行業(yè)的貝塔系數(shù)可以更好的估算企業(yè)的貝塔系數(shù)。如果認為企業(yè)的經(jīng)營與所在行業(yè)其他企業(yè)的經(jīng)營十分類似，則可以使用行業(yè)貝塔系數(shù)。如果認為企業(yè)的經(jīng)營與所在行業(yè)其他企業(yè)的經(jīng)營有著根本性差別，則應該選擇企業(yè)的貝塔系數(shù)。不要忘了調(diào)整財務杠桿。12.3貝塔系數(shù)的確定因素貝塔系數(shù)從何而來?回歸分析方法。將

6、公司股票的月收益與指數(shù)的月收益進行回歸。貝塔由企業(yè)的特征決定經(jīng)營風險收入的周期性經(jīng)營杠桿財務風險財務杠桿收入的周期性有些企業(yè)的收入具有明顯的周期性周期性強的股票有較高的貝塔值.經(jīng)驗證據(jù)表明，高科技企業(yè)、零售企業(yè)和汽車企業(yè)隨商業(yè)周期而波動。運輸企業(yè)和公用事業(yè)企業(yè)和商業(yè)周期相關(guān)不大。注意周期性不等于變動性制片廠的收入是變動性，取決于影片的發(fā)行質(zhì)量，而非商業(yè)周期。經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿程度衡量一個企業(yè)（或項目）相對于其固定成本的敏感性。經(jīng)營杠桿隨固定成本的上升而提高，隨變動成本的下降而提高。經(jīng)營杠桿放大了周期性對貝塔的作用。.經(jīng)

7、營杠桿系數(shù)的計算公式如下:DOL=EBITDSalesSalesDEBIT×財務杠桿與貝塔相關(guān)概念經(jīng)營杠桿與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的固定成本有關(guān)財務杠桿則反映了企業(yè)對債務融資的依賴程度杠桿企業(yè)是指資本結(jié)構(gòu)中有負債的企業(yè)在前面的分析中，我們假定企業(yè)無負債融資，并通過股票收益率來估計貝塔系數(shù)，該貝塔系數(shù)稱為權(quán)益貝塔對杠桿企業(yè)而言，資產(chǎn)貝塔與權(quán)益貝塔是不同的資產(chǎn)貝塔是權(quán)益貝塔與負債貝塔的加權(quán)平均數(shù)財務杠桿與貝塔經(jīng)營杠桿指對于公司的固定生產(chǎn)成本的敏感性。財務杠桿指對于固定利息支出的敏感性公司債務、權(quán)益和資產(chǎn)之間的貝塔系數(shù)的關(guān)系如下:有

8、財務杠桿的情況下，權(quán)益貝塔一定大于資產(chǎn)貝塔B資產(chǎn)t=債務+權(quán)益?zhèn)鶆铡羈負債+債務+權(quán)益權(quán)益×b權(quán)益財務杠桿與貝塔在實際中，負債貝塔通常很低，一般可假設(shè)為零。在有財務杠桿的情況下，權(quán)益貝塔一定大于資產(chǎn)貝塔B資產(chǎn)=債務+權(quán)益權(quán)益×b權(quán)益財務杠桿與貝塔：實例考慮RapidCedars的公司,公司目前是完全權(quán)益，貝塔為0.80.公司決定將資本結(jié)構(gòu)改為負