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1、第三篇風險第十二章風險、資本成本和資本預算章節(jié)概要12.1權益資本成本12.2貝塔系數的估計12.3貝塔的確定12.4基本模型的擴展12.5國際紙業(yè)公司的資本成本估計12.6降低資本成本12.7本章小結What’stheBigIdea?早前面的章節(jié)，資本預算主要關注現金流的大小及發(fā)生的時間。本章，我們討論如何給有風險的現金流找一個合適的折現率。投資一個項目12.1權益資本成本企業(yè)有多余資金股東的最終價值支付現金股利股東投資于金融資產因為股東能把“股利”再投資于風險資產，所以項目的預期收益率至少不能低于風險水平相當的金融資產的預期收益率。當一個公司有
2、多余資金時，可以派發(fā)股利或投資一個項目。權益資本成本從企業(yè)的角度看，預期收益率就是權益資本的成本。為了估算企業(yè)權益資本成本，需要知道以下三個變量：無風險率——RF市場風險溢價——公司貝塔系數——例子考慮Stansfield企業(yè)的股票,Stansfield是PowerPoint文稿的出版商，其貝塔系數為2.5，100%股權融資。假設無風險利率是5%，市場風險溢價為10%。這個公司項目合適的折現率是多少呢？例子：(續(xù))假設Stansfield公司要評價以下互斥項目。各項目的成本是$100，并持續(xù)一年。項目項目的b預期下年現金流量內部收益率折現率為30%
3、的NPVA2.5$15050%$15.38B2.5$13030%$0C2.5$11010%-$15.38運用證券市場線估計風險項目經風險調整后的折現率一個無負債企業(yè)應接受內部收益率大于權益資本成本的項目，淘汰內部收益率低于權益資本成本的項目。.項目內部收益率企業(yè)風險(β)5%好的項目不好的項目30%2.5ABC12.2β的估計市場組合–經濟中所有資產的組合。在實際操作中，通常用證券市場指數如標準普爾指數，來代表整個市場。貝塔系數–證券收益率對市場組合收益率的敏感性。12.2β的估計理論上，β的計算公式很簡單：存在的問題：貝塔可能隨時間的推移而發(fā)生變
4、化樣本的容量可能太小貝塔受財務杠桿和經營風險變化的影響解決的辦法：第1個和第2個問題可通過采用更加復雜的統計技術加以緩解。根據財務風險和經營風險的變化對貝塔作相應的調整可有助于解決第3個問題。注意同行業(yè)類似企業(yè)的平均貝塔估計值。貝塔系數的穩(wěn)定性很多分析家認為，如果企業(yè)不改變行業(yè)，貝塔系數就會保持不變。然而，這并不是說，如果企業(yè)不改變行業(yè)，貝塔系數就會永遠不變。產品系列的變化技術的變遷解除管制財務杠桿的變化行業(yè)貝塔系數的運用有人提出，運用整個行業(yè)的貝塔系數可以更好地估算企業(yè)的貝塔系數。如果認為企業(yè)的經營與所在行業(yè)的其他企業(yè)的經營十分相似，不妨用行業(yè)貝
5、塔。但是如果認為企業(yè)的經營與行業(yè)內其他企業(yè)的經營有根本性的差別，則應選擇企業(yè)的貝塔。不要忘記對財務杠桿進行調整。12.3貝塔的確定經營風險收入的周期性經營杠桿財務風險財務杠桿收入的周期性周期性強的股票有較高的貝塔值經驗證據表明，零售企業(yè)和汽車企業(yè)隨著商業(yè)周期而波動。而運輸企業(yè)和公用事業(yè)與商業(yè)周期相關不大。需要指出的是，周期性不等于波動性。也就是說股票的標準差大并不一定貝塔系數就高。比如一個電影制片廠，因為其未來是成功還是失敗難以預測，所以收入波動性大。但是，制片廠的收入取決于發(fā)行質量，而非商業(yè)周期，所以，電影公司的周期性并不強。經營杠桿經營杠桿衡量
6、一個公司或一個項目對固定成本的敏感性。當固定成本增加，可變成本降低時，財務杠桿就提高了。經營杠桿放大了周期對貝塔的效應。經營杠桿可以采用下式計算:經營杠桿產量$固定成本總成本?EBIT?產量經營杠桿隨著固定成本的增加和固定成本的降低而提高。固定成本總成本財務杠桿和貝塔系數經營杠桿指的是對企業(yè)固定成本的敏感性。.財務杠桿指的是對企業(yè)固定財務成本額敏感性。一個企業(yè)的負債、權益資本及資產貝塔系數之間的關系如下：相對于資產貝塔來說，財務杠桿提高了權益貝塔。財務杠桿和貝塔系數：例子考慮如下情況：GrandSport公司的貝塔系數為0.9，100%權益融資。該
7、企業(yè)決定改變其資本結構，使得負債與權益的比例為1：假設貝塔系數不變，還是為0.9。假設，負債的貝塔系數為0，則權益的貝塔就是資產貝塔的兩倍。12.4基本模型的擴展企業(yè)與項目有負債情況下的資本成本企業(yè)與項目任何一個項目的成本取決于所使用的資本，而不是資本的來源。因此，項目的成本取決于項目的風險而不是公司的風險。資本預算&項目風險一個企業(yè)對所以的項目都采用同一種折現率進行分析，這會增加企業(yè)的風險，并降低企業(yè)的價值。項目IRR企業(yè)的風險(貝塔)rfb企業(yè)不正確地拒絕NPV為正的項目不正確地拒絕NPV為正的項目期望收益率SML能告訴我們?yōu)槭裁醇僭OCongl
8、omerateCompany資本的成本是17%（根據CAPM計算）。無風險利率是4%，市場風險溢價是4%，公司的貝塔為1.
